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    行業(yè)規(guī)模增長(zhǎng)與內(nèi)部競(jìng)爭(zhēng)結(jié)構(gòu)改變同步進(jìn)行，國(guó)產(chǎn)大品牌有望受益：我國(guó)配方奶粉市場(chǎng)規(guī)模約為750 億元，我們認(rèn)為未來行業(yè)的增長(zhǎng)將源自以下兩方面：1）二胎政策帶來的新生兒數(shù)量增長(zhǎng)，未來三年新生兒年增速有望達(dá)5%，促使行業(yè)邁入三年景氣周期；2）母乳喂養(yǎng)率的進(jìn)一步降低，目前我國(guó)6 個(gè)月嬰兒純母乳喂養(yǎng)率27.8%，與美國(guó)基本持平，但農(nóng)村母乳喂養(yǎng)率（30%）較城市（17%）高出近一倍，隨著城市化進(jìn)程的加快，整體母乳喂養(yǎng)率還有明顯下降空間。我國(guó)配方奶粉市場(chǎng)CR5 為52%，低于美國(guó)、德國(guó)30 個(gè)百分點(diǎn)，生產(chǎn)企業(yè)數(shù)量達(dá)2000 家，相似及雷同配方眾多。注冊(cè)制提高了配方申請(qǐng)難度，意在解決配方雜亂的問題，同時(shí)提升奶粉質(zhì)量，七成以上的中小企業(yè)和一定數(shù)量的進(jìn)口品牌將因?yàn)樽?cè)制的實(shí)施而被淘汰出局。
    面對(duì)注冊(cè)制，公司有四大優(yōu)勢(shì)：1）研發(fā)能力強(qiáng)，公司擁有專業(yè)的貝因美研究院，已構(gòu)建形成國(guó)內(nèi)較為完善的母乳研究理論體系，對(duì)研制“華人配方”奶粉有重要指導(dǎo)意義。2）產(chǎn)品質(zhì)量有保證，公司與Kerry 和恒天然建立合作關(guān)系，提高了供應(yīng)鏈管理能力，現(xiàn)在的產(chǎn)品質(zhì)量已不遜于進(jìn)口品牌。3）終端與渠道配臵合理，公司在三四線城市大量布設(shè)銷售終端，代理商制度更增強(qiáng)了公司對(duì)市場(chǎng)的把控力度。
    4）線上業(yè)務(wù)進(jìn)展迅猛，今年雙十一和雙十二公司天貓旗艦店連拿兩個(gè)全網(wǎng)行業(yè)第一，今年線上業(yè)務(wù)占比將有大的提升。
    盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：預(yù)計(jì)2016-2018 年EPS 為-0.41 元、0.07 元、0.16 元，對(duì)應(yīng)PE 為-32 倍、190 倍、83 倍，考慮到未來三年行業(yè)轉(zhuǎn)暖，公司業(yè)績(jī)大概率反轉(zhuǎn)，維持對(duì)公司的“增持”評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：食品安全風(fēng)險(xiǎn)、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)。