>> 華創(chuàng)證券-廣深鐵路（601333）企業(yè)變革猜想系列研究（三）：受益鐵路改革，有望盤活資源，再上臺階-170103
| 上傳日期： |
2017/1/4 |
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來源： |
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強烈推薦 |
作者： |
吳一凡 |
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2）關于客運提價：我們區(qū)分了不同幅度與不同時點分別進行測算。3）關于土地資源盤活：我們采用草根調研的方式實地考察了沿線部分貨場。4）關于估值：我們認為鐵路公司使用PB 更為可靠，而橫向對比美國日本，縱向對比歷史估值，廣深鐵路目前估值仍屬于較低水平。
投資要點
1.客運收入為主，路網清算及其他運輸服務貢獻主要增量
1）公司主營業(yè)務包括客運、路網清算及其他運輸服務、貨運以及其他業(yè)務，2015 年各項占比分別為44.5%、37.4%、11.2%和6.9%?？瓦\與路網及其他運輸服務占比超8 成。其中，廣深城際與長途車收入占比分別為14%及25%。
2）路網清算及其他運輸服務貢獻主要收入增量。隨著高鐵成網，公司為新開線路提供鐵路運營和乘務服務等收入也隨之而升。該業(yè)務板塊貢獻了2015 年收入增長的91%，2016 年半年報增長的94%。
3）我們將客運、客運路網清算及其他業(yè)務中的列車餐飲、商品銷售統(tǒng)一列為客運項目，發(fā)現(xiàn)2015 年客運項目收入占比83%，2016 年半年報為85.5%。
2.“點名”混改，鐵路改革值得期待
1）中央經濟工作會議點名鐵路作為混合所有制改革領域，我們認為鐵路行業(yè)需要提高投資回報率來吸引更多民間資本、多元化資金作為戰(zhàn)略投資者來參與，從務實的角度出發(fā)，推動市場化定價機制以及鼓勵運營公司多元化經營是兩大抓手。
2）客運提價受益標的
公司運營廣深城際鐵路為動車組，138 對長途車中有13 對動車組、其余為普鐵。
普鐵21 年未提價，高鐵/動車組定價權2016 年1 月已由發(fā)改委下放至鐵總，均有提價可能。
鑒于客運量整體變化不大，我們以2015 年客運量作為基數(shù)，若高鐵/動車與普鐵均提價10%，增厚凈利潤4.58 億元，相當于2015 年凈利的43%，增加EPS0.06 元。
以2016 年預測凈利潤，提價10%相當于增厚32%。
（我們針對不同提價時點以及提價幅度做了測算，見盈利預測部分。）3）若能推動閑置土地資源盤活，增值空間可觀
國務院政策鼓勵鐵路企業(yè)盤活閑置土地資源，仍需鐵總出臺操作細則。
根據(jù)招股說明書，公司擁有土地面積1180.7 萬平方米，作價合69 元/平方。其中貨場、堆場、站臺及倉庫等合計221.45 萬平方米，而廣深鐵路10 年間貨物運輸量下滑了51%，我們認為部分貨場等具備盤活空間，并采用草根調研的方式對此實地抽樣考察，發(fā)現(xiàn)合理均價1.1 萬/平，以此作為參照，對應245 億元的資產價值。
3.盈利預測及估值：目標價6.32-7.11，“強推”評級
1）不考慮提價，我們預計2016-2018 年實現(xiàn)歸屬凈利分別為14.18、15.76 及17.03 億元，對應EPS 分別為0.2、0.22 及0.24 元。對應PE25.3、22.8 及21.1 倍。
2）假設明年客運提價落地，并假設：
保守的提價幅度10%，保守的提價時點（三季末），樂觀的提價組合（高鐵/動車10%，普鐵30%），樂觀的提價時點（一季末），則有以下組合：a.保守幅度與保守時點，2017 年EPS0.24 元，同比20%，PE21.5 倍；b.保守幅度與樂觀時點，2017 年EPS0.27 元，同比34%，PE18.9 倍；c.樂觀幅度與保守時點，2017 年EPS0.26 元，同比29%，PE19.6 倍；d.樂觀幅度與樂觀時點，2017 年EPS0.33 元，同比66%，PE15.2 倍。
3）PB 考量，仍處于低位。由于提價存在不確定性，而鐵路屬于重資產行業(yè)，我們認為PB 估值具備參考價值。
廣深鐵路目前PB1.28 倍，縱向比較，低于公司十年平均的1.31 倍PB；橫向比較低于美國鐵路公司3 倍及日本鐵路公司1.9 倍PB 水平；有一定可比性的航空公司PB 均值為1.7 倍，亦高于鐵路。
我們認為隨著鐵路改革推進，帶來盈利能力的提升和資產的增值，廣深鐵路的合理PB 應為1.6-1.8 倍，對應股價6.32 元-7.11 元，較現(xiàn)價有25%-40%空間，并且未來提價若能落地，不僅僅直接提升公司經營業(yè)績，市場會對鐵路改革預期更加強烈，疊加土地盤活潛在的增值空間，強調“強推”評級！
4.風險提示：
鐵路改革不及預期，經濟大幅下滑，客流量大幅下降
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