>> 海通證券-王府井(600859)年報點評：收入增3%凈利降13%，收購貝爾蒙特提升規(guī)模并加速轉(zhuǎn)型-170319
| 上傳日期： |
2017/3/20 |
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來源： |
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買入 |
作者： |
汪立亭，王晴 |
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攤薄EPS 為0.74 元；凈資產(chǎn)收益率7.1%。
報告期每股經(jīng)營性現(xiàn)金流1.26 元，與每股收益的比值為1.41。
2016 年分配預(yù)案：擬以股權(quán)登記日總股本8 億為基數(shù)，每10 股派現(xiàn)4.3 元（含稅）。
2017 年經(jīng)營計劃：營業(yè)收入180.58 億元，同比增長1.48%。
公司同時公告：以51.23 億元購買大股東王府井國際持有的貝爾蒙特100%股權(quán)（此前曾于1 月19 日終止該購買事項）。貝爾蒙特目前在北京、廈門、貴陽等城市開設(shè)10 家百貨、2 家奧特萊斯，總經(jīng)營面積28.6 萬平米，2016 年實現(xiàn)收入57.09 億，凈利潤2.38 億元，承諾2017-2019 年凈利潤2.11 億、2.31 億和2.54 億?？紤]到公司支付對價中有約12.95 億元為王府井國際對貝爾蒙特及子公司債務(wù)，若剔除考慮實際成本約38.3 億元。測算對應(yīng)17 年承諾利潤的收購PE 僅18 倍，較為便宜，體現(xiàn)國資大股東對上市公司的支持。
簡評及投資建議
收入增長不抵毛利率下降和費用率增長，歸屬凈利下降13.07%。受益于新開7 家門店，公司2016 年實現(xiàn)收入177.95 億元，同比增長2.7%；因宏觀環(huán)境以及相關(guān)政策等影響，同店銷售同比下降1.57%，毛利率略降0.05 個百分比至21.38%。銷售費用率減少0.46 個百分點至11.62%，管理費用率增加0.49 個百分點至4.09%，主要由于新增門店帶來的人工上升以及折舊政策變化等；因利息收入減少，財務(wù)費用增加7554 萬元，費用率增加0.43 個百分點至0.12%。收入增長不抵財務(wù)費用的大幅增加，營業(yè)利潤同比下降25.57%；營業(yè)外凈收入5996 萬元，最終歸屬凈利下降13.07%至5.75 億元，扣非凈利下降38.12%至3.51 億元。
16 年新增7 店，無關(guān)店；17 年預(yù)計新開4 店，擴大經(jīng)營地域范圍。公司2016 年新開銀川店、南充店2 家購物中心，均為租賃門店，建面在7-10 萬平米之間；新開西安熙地港購物中心（內(nèi)含百貨店），自有物業(yè)建面14.8 萬平米（含百貨的2.8 萬平米租賃面積）；此外，分別在銀川、臨潼和西安開設(shè)3 家奧特萊斯，均為租賃門店，建面在5-10 萬平米之間。截至2016 年底，公司共有38 家門店，建面合計200 萬平米，其中自有物業(yè)8 家，建面56.3 萬平米；租賃30 家，建面143.7 萬平米（表1）。
公司經(jīng)營范圍擴展到西安、銀川等西北地區(qū)，加強了該地區(qū)市占率，標(biāo)志著公司覆蓋綜合百貨、購物中心、奧特萊斯的多業(yè)態(tài)格局全面形成。發(fā)展模式上，通過資本市場運作，收購存量商業(yè)物業(yè)；發(fā)揮王府井品牌優(yōu)勢，融入地產(chǎn)開發(fā)，實現(xiàn)項目開發(fā)輕資產(chǎn)化，助力公司連鎖產(chǎn)業(yè)發(fā)展。2017 年計劃新開門店4 家，包括鄭州熙地港購物中心和熙地港主力店（已于2017 年3 月16 日開業(yè)）、哈爾濱購物中心、廈門購物中心；同時積極籌備佛山購物中心，長春奧特萊斯、鄭州奧特萊斯，將進(jìn)一步擴大區(qū)域版圖。
部分門店銷售額逆市增長，自營收入占比提升。分地區(qū)看，（表2）除華中和西北地區(qū)收入分別增加5.1%和26.95%外，其余地區(qū)均有不同程度下滑，作為公司收入主力的華北和西南地區(qū)收入分別下降3.32%和1%，兩區(qū)域各占主營收入36.99%和24.04%；毛利率方面僅華南地區(qū)微增0.07 個百分點，其余地區(qū)略有下降。從披露的門店數(shù)據(jù)來看（表3、4），公司銷售增長除新開門店外，主要來自中西部二、三線城市門店，焦作王府井、鄂爾多斯市王府井、太原王府井、南寧王府井及西寧王府井銷售額實現(xiàn)逆市增長，而長沙店、福州店和鄂爾多斯等9 店實現(xiàn)了凈利增長，其余門店利潤不同程度下滑。
分業(yè)態(tài)，自營和聯(lián)營收入各增1.09%和5.75%，自營占比增加0.37 個百分點至13.08%，其他業(yè)務(wù)（租金）由于新開門店增加租賃面積，收入同比增長26.74%。
主要門店中，雙安商場、成都1 店和成都2 店（購物中心）、長沙店、西寧1+2 店、福州店等銷售規(guī)模超8 億元的門店，在當(dāng)?shù)厥袌錾踔了鶎賲^(qū)域市場占據(jù)領(lǐng)導(dǎo)地位，為公司重要業(yè)績基礎(chǔ)。其中，成都兩家門店2016 年實現(xiàn)收入61.43 億元，占比總收入達(dá)56.42%；長沙店2016 年凈利潤0.80 億元，同比增長3.64%。
福州店2016 年收入2.79 億元，同比下降11.61%，由于其連續(xù)出現(xiàn)虧損，公司已將其轉(zhuǎn)型為購物中心，2016 年收益調(diào)整為7756 萬元。其他主要門店中，鄂爾多斯店表現(xiàn)良好，2016 年實現(xiàn)凈利潤1499 萬元，同比增長1.83%，其他
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