>> 西南證券-千禾味業(yè)（603027）拓市場業(yè)績增長顯著，擴產(chǎn)能千禾志在高遠-170324
| 上傳日期： |
2017/3/26 |
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作者： |
朱會振 |
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16 年下半年開始公司銷售明顯放量，未來公司有望進入加速成長期。
受益消費升級+全國性擴張，調(diào)味品業(yè)務(wù)發(fā)展迅猛。千禾產(chǎn)品定位中高端，突出零添加健康理念。公司抓住消費升級趨勢，搶占中高端市場，實現(xiàn)快速放量，16 年調(diào)味品業(yè)務(wù)收入同比+40%。產(chǎn)品方面：公司聚焦醬油、食醋、料酒三大核心品類，醬油和食醋分別實現(xiàn)收入3.7 億元、1.2 億元，同比+43%、+30%，料酒規(guī)模較小。公司不斷完善產(chǎn)品系列，推出有機、頭道原香、窖醋等差異化產(chǎn)品滿足消費者需求，同時推動產(chǎn)品結(jié)構(gòu)進一步優(yōu)化，實現(xiàn)毛利率穩(wěn)步提升。
市場拓展方面：公司繼續(xù)鞏固在西南地區(qū)傳統(tǒng)優(yōu)勢，16 年收入同比+23.4%，保持較快增速。在開拓全國市場上，公司采取“高舉高打”方式重點突破北上深等一線城市以樹立品牌形象，同時全面鋪開省會城市及重要地級市的營銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè)。公司經(jīng)銷商數(shù)量從15 年底的354 家增加至2016 年底的800 家，營銷網(wǎng)絡(luò)覆蓋面和深入度極大提高。13 年開始突破的華東市場在經(jīng)歷戰(zhàn)略性虧損后順利實現(xiàn)盈利，收入同比+37.2%；16 年下半年又重點進入以北京為代表的華北市場，未來公司有望將以點突破的成功模式復(fù)制到更多市場，推動公司調(diào)味品業(yè)務(wù)在全國市場遍地開花。公司另一項重要業(yè)務(wù)焦糖色收入同比下降3.8%，主因是原主要客戶海天等調(diào)味品企業(yè)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級，減少對焦糖色的使用和采購。
未來公司將積極拓展焦糖色的下游應(yīng)用，鞏固國內(nèi)領(lǐng)先地位。
毛利率持續(xù)提升，費用投放較為激進，盈利能力進一步增強。受益毛利率較高的調(diào)味品業(yè)務(wù)收入占比提高，16 年公司整體毛利率顯著提升，達41%，同比提升3.8pct。銷售費用投放較為激進，絕對額上同比+49.8%，銷售費用率同比增加3.5pct，主要是公司大舉開拓全國市場，銷售人員增加，同時加大媒體投放和市場推廣力度；管理費用率同比下降0.72pct，體現(xiàn)公司高效管理效率；上市募集資金償還銀行貸款，財務(wù)費用由正轉(zhuǎn)負。整體三費率較同期提升1.6pct，考慮到公司正處在市場快速開拓期，短期內(nèi)較高費用投放也屬合理。凈利率小幅提升，盈利能力進一步增強。
計劃募資擴建25 萬噸產(chǎn)能，公司志在高遠。公司目前擁有15 萬噸的產(chǎn)能，產(chǎn)能利用率已達95%。IPO 新建項目預(yù)計將在18 年完全達產(chǎn)，屆時將達到20 萬噸產(chǎn)能規(guī)模，可滿足當(dāng)前市場需求。由于公司采用高鹽稀態(tài)釀造工藝釀制醬油，發(fā)酵周期長，影響產(chǎn)能釋放?？紤]到未來強烈的市場需求，產(chǎn)能限制將成為公司業(yè)績持續(xù)高增長最大阻礙。從未來戰(zhàn)略角度考慮，公司此次計劃發(fā)行可轉(zhuǎn)債募資不超過3.56 億元，擴建年產(chǎn)25 萬噸釀造醬油、食醋生產(chǎn)線，將有效突破產(chǎn)能瓶頸，鞏固和提升公司市場領(lǐng)先地位，彰顯公司遠見。
盈利預(yù)測與投資建議。預(yù)計公司2017-2019 年收入分別為9.6 億元、12.0 億元、14.8 億元，歸母凈利潤分別為1.39 億元、1.87 億元、2.52 億元，暫不考慮股本攤薄，對應(yīng)動態(tài)PE 分別為43 倍、32 倍和24 倍，維持“增持”評級。
風(fēng)險提示：原材料價格變動風(fēng)險，產(chǎn)品銷售或不及預(yù)期。
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