>> 東吳證券-華源控股（002787）業(yè)績符合預(yù)期，投資潤天智開啟公司轉(zhuǎn)型之路-170413
| 上傳日期： |
2017/4/14 |
大小： |
509KB |
| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
陳顯帆，周爾雙 |
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投資要點(diǎn)
收入平穩(wěn)增加，產(chǎn)品份額發(fā)生改變：印鐵業(yè)務(wù)占比上升 分季度看，一/二/三/四季度營收 2.0/2.7/2.8/2.7 億元，同比+4.61%/+5.02%/+18.90%/+13.39%，凈利潤 0.3/0.4/0.3/0.2 億元，同比+84.94%/47.42%/25.05%/-29.25%。全年?duì)I收保持一致，但凈利潤下半年出現(xiàn)下滑，凈利同比增速波動(dòng)較大，因?yàn)橹饕牧像R口鐵的價(jià)格在前半年下跌而后半年迅速上漲帶來的成本變化。
分產(chǎn)品看，化工罐營收 7.1 億元，同比+4.0%，占營業(yè)收入的比重為70.6%，占比同比-4.5pct；印鐵加工營收 1.97 億元，同比+78.5%，占營業(yè)收入的比重為 19.6%，占比同比+7.45pct。2016 年公司印鐵加工的營收和占比提升顯著，因?yàn)楣灸纪断虒幦A源（年產(chǎn) 3.6 萬噸彩印馬口鐵）、中鱸華源（3780 萬只化工罐印鐵）等印鐵加工項(xiàng)目已經(jīng)投產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)效益分別為 1296 萬元、982 萬元。
綜合毛利率 24.7%，受原材料影響較大
2016 年綜合毛利率 24.7%，同比+1.0pct。分產(chǎn)品看，化工罐、印鐵加工及銷售的毛利率分別是 28%/13%,同比+3.2pct/-8.3pct。化工罐原材料費(fèi)用占營業(yè)成本 77%，受益于 2016 年全年整體馬口鐵價(jià)格低于 2015，化工罐毛利率上升明顯。2016 年三項(xiàng)費(fèi)用合計(jì) 11.75%，同比+0.03pct，其中銷售、管理、財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比+0.74/+0.69/-1.4pct。銷售費(fèi)用增加主要系產(chǎn)品質(zhì)量投訴，貨款無法收回并預(yù)計(jì)負(fù)債所致，管理費(fèi)用增加主要是因?yàn)楣炯哟罅搜邪l(fā)力度。
投資潤天智數(shù)字設(shè)備公司，未來定位可參照東洋制罐 公司決定以自籌資金 6700 萬元受讓潤天智 880 萬股，持股比例達(dá)到 7.99%。潤天智是專注于數(shù)碼噴繪設(shè)備的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的高新技術(shù)企業(yè)，相關(guān)技術(shù)達(dá)到國際先進(jìn)水平，是國內(nèi)相關(guān)領(lǐng)域龍頭企業(yè)。公司投資目的基于提高公司生產(chǎn)的數(shù)字化和智能化水平。
2017 年 1 月公司正式更換名稱，修改章程把對(duì)外投資加入公司經(jīng)營范圍，定位于平臺(tái)化發(fā)展。我們認(rèn)為公司的發(fā)展路徑可以參考行業(yè)龍頭日本東洋制罐的發(fā)展歷程，該公司在收購美國 Stolle Machinery后成功實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)型升級(jí)，進(jìn)入高毛利的設(shè)備的高端制造行業(yè)，營業(yè)收入從 2011 年的 7065 億日元上升至 2015 年的 7843 億日元。我們預(yù)計(jì)公司未來會(huì)繼續(xù)完善產(chǎn)業(yè)鏈，向高附加值的裝備制造業(yè)轉(zhuǎn)型。
下游市場前景明朗，綁定高端客戶，未來銷售有保證
我國化工罐銷售收入從 2010 年 56 億元增至 2016 年 100 億元，年均同比增加 9%。我國涂料行業(yè)復(fù)合增長率 17.62%，房地產(chǎn)去庫存+3600 萬套保障住房+“二次裝修”推動(dòng)涂料市場迅速發(fā)展，而其毛利率高達(dá) 60%，對(duì)于涂料生產(chǎn)廠商而言，對(duì)包裝罐價(jià)格不敏感，對(duì)質(zhì)量的要求更加高。公司客戶為阿克蘇、立邦、艾仕得、PPG 等均為國際大型化工涂料企業(yè)，已簽訂長期供貨合同，未來銷售有保證。
盈利預(yù)測與投資建議
預(yù)計(jì)未來依靠大客戶阿克蘇諾貝爾和立邦，同時(shí)繼續(xù)向智能包裝整體解決方案服務(wù)商的轉(zhuǎn)型。我們預(yù)計(jì)公司 2017-2019 年的 EPS 是1.00 元,1.28 元 1.62 元，對(duì)應(yīng) PE 為 38, 30, 24X,維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競爭高于預(yù)期，大客戶銷售收入不及預(yù)期。
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