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我們認(rèn)為，公司業(yè)績增速遠(yuǎn)高于收入增幅主要得益于：1）自2016 年以來，公司的基建業(yè)務(wù)、裝備制造等業(yè)務(wù)毛利率持續(xù)改善，部分抵消了“營改增”的負(fù)面影響，2017Q1 公司毛利率為13.36%僅同比下降0.38pct 導(dǎo)致毛利潤較去年同期減少2.98 億，而營業(yè)稅金較去年同期大幅減少17.61 億顯著增厚利潤；2）財(cái)務(wù)費(fèi)用較去年同期減少3.81 億元，我們預(yù)計(jì)主要是因?yàn)槿谫Y成本降低。
    歸屬凈利率顯著改善，經(jīng)營性現(xiàn)金流基本持平。2017Q1 公司毛利率為13.36%同降0.38pct，我們認(rèn)為可能是因?yàn)楣竞炗喌耐顿Y類和海外項(xiàng)目進(jìn)入落地執(zhí)行期導(dǎo)致收入占比逐漸提高（2016 年投資類項(xiàng)目新簽同增81%、海外工程項(xiàng)目新簽同增51%），這些項(xiàng)目的毛利率相對較高，從而一定程度上抵消了“營改增”的負(fù)面影響。2017Q1 公司期間費(fèi)用率8.29%同增0.37pct，其中銷售費(fèi)用率0.22%同增0.01pct；財(cái)務(wù)費(fèi)用率為2.51%同降0.46pct，管理費(fèi)用率為5.56%同增0.82pct。受益于營業(yè)稅金及附加在收入的占比由2016Q1 的2.49%大幅降低2.13pct 至0.36%，公司歸屬凈利率為3.80 同增1.01pct。公司收現(xiàn)比114.98%同比提升0.84pct；經(jīng)營性現(xiàn)金凈流出137.04億元，較去年同期略有改善。截至2017 年3 月底，公司應(yīng)收賬款826.94 億，較年初減少0.89%；存貨1447.42 億，較年初增加10.05%。
    新簽訂單保持較快增長，投資類和海外項(xiàng)目表現(xiàn)不俗。2017Q1 公司累計(jì)新簽訂單1513.07 億元，同比增長40.25 %，其中：基建建設(shè)業(yè)務(wù)、基建設(shè)計(jì)業(yè)務(wù)、疏浚業(yè)務(wù)、裝備制造業(yè)務(wù)和其他業(yè)務(wù)分別簽訂合同額為1246.03 億、71.42 億、159.26 億、26.56 億和9.80 億元，同比增速分別為37.67%、60.46%、80.22%、-47.15%和292%。值得注意的是，2017 年1 季度公司基建投資類項(xiàng)目新簽訂單167.52 億元同增49.93%，保持較好的增長態(tài)勢；來自于海外地區(qū)的新簽合同額為321.28 億元同增13.80%，其中基建建設(shè)類訂單286.97億元同增15.61%，均明顯好于同期我國整體對外承包工程業(yè)務(wù)新簽合同額-7%的累計(jì)增速。
    盈利預(yù)測及估值。我們預(yù)計(jì)公司 2017-2018 年 EPS 分別為1.19 元和1.38元，考慮到1）“一帶一路”進(jìn)入開花結(jié)果期，公司海外業(yè)務(wù)占比持續(xù)提升；2）PPP 推廣力度加大，投資類項(xiàng)目落地加快，3）受益國改釋放企業(yè)內(nèi)生動(dòng)力，給予2017 年17 倍動(dòng)態(tài)市盈率，6 個(gè)月目標(biāo)價(jià)20.16 元，“增持”評級。
    風(fēng)險(xiǎn)提示?；乜铒L(fēng)險(xiǎn)，并購整合風(fēng)險(xiǎn)，海外政治風(fēng)險(xiǎn)。