>> 安信證券-中材科技(002080)風(fēng)電葉片龍頭多點開花,鋰電隔膜放量可期-170530
| 上傳日期： |
2017/5/30 |
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作者： |
鄧永康 |
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■公司經(jīng)營穩(wěn)健，2017 年 1 季度重回高增長：公司自 2006 年上市以來，收入利潤均保持穩(wěn)定增長。2016 年，公司實現(xiàn)營收和凈利 89.69 億元和4.01 億元，考慮泰山玻纖并表后分別同比下降 2.26%和 36.32%。主要是因為風(fēng)電裝機下滑24%同時葉片產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整使得毛利率下降5.79Pcts及氣瓶業(yè)務(wù)整合計提。2017 年 Q1 公司實現(xiàn)凈利 1.37 億元，同比增82.11%，毛利率和凈利率均顯著提升，重回高增長。
■風(fēng)電基本面改善，葉片業(yè)務(wù)有望重回增長：2016 年裝機下滑 24%，公司通過積極調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)及采取低價策略，市占率逆勢提升至 23%，龍頭地位穩(wěn)固。行業(yè)層面，我們認(rèn)為，在招標(biāo)量大幅增長以及棄風(fēng)限電確定進入改善通道的背景下，風(fēng)電運營的高收益率疊加 2018 年上網(wǎng)電價的大幅下調(diào)，風(fēng)電基本面復(fù)蘇的趨勢十分明確，今明兩年行業(yè)裝機有望恢復(fù)平穩(wěn)增長。作為國內(nèi)風(fēng)電葉片龍頭企業(yè)，國內(nèi)市場份額已連續(xù)六年排名第一，公司將顯著受益行業(yè)裝機回暖，銷量及售價均有望止跌回升；其次，隨著產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整期的結(jié)束，大葉型葉片占比顯著提升，規(guī)模效應(yīng)逐步顯現(xiàn)，毛利率有望企穩(wěn)回升。
■玻纖產(chǎn)能升級、結(jié)構(gòu)調(diào)整，盈利提升空間大：收購泰山玻纖后，公司業(yè)務(wù)實現(xiàn)向上游延伸，形成玻纖全產(chǎn)業(yè)鏈布局。相比中國巨石，泰山玻纖單噸成本高約 700 元，毛利率低約 10Pcts，盈利提升空間較大。近年來，泰山玻纖致力于加速產(chǎn)線升級，加強新品開發(fā)，根據(jù)市場需求調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，不斷研發(fā)附加值高的高性能玻纖，單噸成本穩(wěn)步下降，毛利率穩(wěn)步提升。2016 年，泰山玻纖實現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入 40.62 億元，同比增長 9.08%，毛利率 33.98%，同比提高 1.81%，實現(xiàn)扣非凈利潤 4.15億元（遠超業(yè)績承諾），同比增長 31.24%。未來，隨著公司本部老區(qū)生產(chǎn)線逐步關(guān)停、本部新區(qū)生產(chǎn)線逐步投產(chǎn)、部分老舊窯爐的技改完成以及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的不斷優(yōu)化，泰山玻纖在產(chǎn)能產(chǎn)量大幅提升的同時，生產(chǎn)成本將持續(xù)下降，盈利能力還將進一步提升。
■鋰電隔膜后起之秀，充分受益行業(yè)景氣上行：公司擁有 2,720 萬平米鋰電濕法隔膜產(chǎn)能，目前在建產(chǎn)能 2.4 億平，其中 1.2 億平預(yù)計今年下半年投產(chǎn)，余下 1.2 億平預(yù)計 18 年上半年投產(chǎn)。公司采用的是行業(yè)領(lǐng)先的濕法雙向同步拉伸工藝，同時與國內(nèi)外領(lǐng)先裝備制造商組成聯(lián)合體，隔膜良品率有望達到 75-80%。客戶方面，公司現(xiàn)有客戶主要有CATL、比亞迪、億緯鋰能、沃特瑪?shù)葒鴥?nèi)鋰電龍頭企業(yè)，并成功拓展松下、LG 等國外廠商。高端濕法隔膜景氣度仍較高，公司憑借著領(lǐng)先的技術(shù)工藝以及優(yōu)良的產(chǎn)線設(shè)備，鋰膜產(chǎn)能有望快速釋放，從而迅速搶占市場份額，躋身一線隔膜企業(yè)，成為行業(yè)黑馬。
■氣瓶輕裝上陣，兩材合并后資產(chǎn)整合可期：公司于 2016 年對氣瓶業(yè)務(wù)進行資產(chǎn)整合提高了運營效率、降低了成本，縮減產(chǎn)能至與市場需求匹配，并計提了 1.37 億元固定資產(chǎn)減值準(zhǔn)備，2017 年整體產(chǎn)業(yè)輕裝上陣，同時，氫氣瓶及長管拖車等新品開拓發(fā)展勢頭較好，訂單逐步釋放，氣瓶業(yè)務(wù)有望扭虧為盈。兩材合并后，為解決同業(yè)競爭，中國巨石和中材科技旗下玻纖及葉片同類資產(chǎn)有望整合，集中度將大幅提升，玻纖及葉片競爭格局將顯著改善。
■投資建議：公司已完成玻纖及復(fù)合材料領(lǐng)域價值鏈的整合，未來兩大主業(yè)的盈利能力有望持續(xù)提升；同時，氣瓶業(yè)務(wù)輕裝上陣，鋰電隔膜新線即將量產(chǎn)。業(yè)務(wù)多點開花，公司經(jīng)營有望駛?cè)胄乱惠啺l(fā)展快車道。預(yù)計公司 2017/18/19 年營收 99/113/127 億元，增速 11%/14%/12%；歸 屬 母 凈 利 7.52/9.56/12.07 億 元 ， 增 速 87%/27%/26% ； EPS 0.93/1.19/1.50 元。維持公司買入-A 評級，維持公司目標(biāo)價 24.78 元。
■風(fēng)險提示：1）行業(yè)經(jīng)營環(huán)境惡化，使得公司主要產(chǎn)品的出貨量與盈利能力承壓；2）內(nèi)部業(yè)務(wù)整合不力或者經(jīng)營管理效率提升進展緩慢，主要產(chǎn)品盈利能力未能得到提升；3）鋰電隔膜生產(chǎn)線達產(chǎn)低于預(yù)期或者良品率低于預(yù)期。
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