>> 西南證券-閏土股份（002440）銷量增長超預期，馬太效應顯現(xiàn)-170819
| 上傳日期： |
2017/8/20 |
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pdf |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
商艾華，黃景文 |
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公司是國內(nèi)第二大染料企業(yè)。公司染料年總產(chǎn)能在16 萬噸以上，其中分散染料產(chǎn)能11 萬噸，活性染料產(chǎn)能4 萬噸，其他染料1 萬噸，產(chǎn)品銷售市場占有率繼續(xù)穩(wěn)居國內(nèi)染料市場份額第二位。目前公司染料產(chǎn)業(yè)體系已形成了從熱電、蒸汽、氯氣、燒堿，到中間體、濾餅、染料等完善的產(chǎn)業(yè)鏈，這在國內(nèi)染料企業(yè)中獨樹一幟，是公司的核心競爭優(yōu)勢之一。
業(yè)績增長貢獻主要來自于染料，銷量增長超預期，馬太效應顯現(xiàn)。今年上半年染料的收入占主營業(yè)務的80%，染料的收入同比增長39.23%，毛利率同比提升3.41 個百分點，對公司的業(yè)績影響起到積極作用。從銷售結(jié)構(gòu)來看，內(nèi)銷收入占收入的91%，今年上半年內(nèi)銷增長迅速，同比增長53%，內(nèi)銷增速遠超預期（今年上半年國內(nèi)分散染料表觀消費量同比下滑9.63%，活性染料表觀消費量同比增長0.43%）。由于今年下游的紡織服裝行業(yè)整體景氣度上升，我們認為分散染料行業(yè)表觀消費量的下降和環(huán)保對印染、染料行業(yè)的約束有關(guān)，而公司的銷售額在行業(yè)表現(xiàn)不佳的時候出現(xiàn)逆勢增長，說明在環(huán)保日益加強的背景下強者恒強，市場份額進一步擴大。
環(huán)保督查約束短期供給，對公司業(yè)績起到推動作用。目前環(huán)保收緊對染料行業(yè)起到了收縮供給的效果，染料價格從7 月開始出現(xiàn)上漲。8 月18 日，公司分散黑ECO300%出廠價上調(diào)5 元/kg 至35 元/kg，分散深藍HGL（79#藍）200%出廠價上調(diào)5 元/kg 至37 元/kg，分散藍ECO300%出廠價上調(diào)5 元至37 元/kg，分散藍2BLN（56#藍）100%出廠價在140 元/kg。
收購江蘇遠征，完善產(chǎn)業(yè)鏈，增厚業(yè)績。公司以2.52 億元的價格收購江蘇遠征化工100%股權(quán)，江蘇遠征是公司分散染料業(yè)務的上游公司，這一收購是實施后向一體化戰(zhàn)略的關(guān)鍵一步，能進一步降低分散染料的成本，提升公司核心競爭力。
盈利預測與投資建議。預計2017-2019 年EPS 分別為1.20 元、1.22 元、1.26元，考慮到環(huán)保加強對于龍頭企業(yè)帶來的馬太效應，公司未來業(yè)績有望持續(xù)增長，給予公司2017 年20 倍估值（剔除閏土股份，目前染料行業(yè)5 家公司2017年平均估值水平19.64 倍），對應目標價24 元，給予“買入”評級。
風險提示：原材料價格或大幅波動的風險，宏觀經(jīng)濟及產(chǎn)業(yè)政策變化的風險，環(huán)保的風險。
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