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成本端，費(fèi)用支出略有反彈，成本收入比25.39%（同比+1.14pcts）。整體看，2016年公司出售南商銀行的同時(shí)大幅計(jì)提撥備（同比多提215億）壓低歸母凈利潤(rùn)基數(shù)，今年撥備反哺（同比少提225億），使得歸母凈利潤(rùn)增速大幅提高。 
    資產(chǎn)負(fù)債規(guī)模穩(wěn)定擴(kuò)張，疊加息差向好，促利息凈收入表現(xiàn)突出。（1）從量看，上半年生息資產(chǎn)增長(zhǎng)7.63%（同比+1.38pcts），主要是債券投資、信貸增長(zhǎng)較快（增幅9.52%、6.79%）。（2）從價(jià)看，二季度息差表現(xiàn)搶眼。從公布數(shù)據(jù)看，公司上半年凈息差1.84%，分別較一季度末和去年末提升4BPs和1BPs。我們測(cè)算，二季度單季凈息差環(huán)比+11BPs，主要是資產(chǎn)端收益率上升較快（環(huán)比+12BPs）。受益于此，利息凈收入同比增速自1Q16來(lái)首次由負(fù)轉(zhuǎn)正（+6.58%）。 
    中間業(yè)務(wù)收入表現(xiàn)優(yōu)于同業(yè)。上半年，公司手續(xù)費(fèi)及傭金凈收入同比增加2.84%，明顯優(yōu)于可比同業(yè)（工、建、農(nóng)行同比增速分別為-6%、+1%和-17%）。具體看，主要是受益于國(guó)際貿(mào)易業(yè)務(wù)回暖，公司咨詢(xún)顧問(wèn)費(fèi)、結(jié)算與清算業(yè)務(wù)手續(xù)費(fèi)增長(zhǎng)較快（同比+34%、+18%）。 
    資產(chǎn)質(zhì)量向好趨勢(shì)不變，信用成本有望保持低位。上半年，公司不良貸款率1.38%，分別較一季度末和去年末下降7BPs和8BPs。特別是二季度，公司不良貸款出現(xiàn)"雙降"。公司潛在風(fēng)險(xiǎn)亦在降低，上半年關(guān)注貸款、逾期貸款也均出現(xiàn)雙降（關(guān)注率-34BPs，逾期率-18BPs）。受益于此，上半年公司撥備計(jì)提大幅降低，信用成本0.52%，同比下降53BPs。雖撥備覆蓋率（152%）存在一定監(jiān)管壓力，但隨著資產(chǎn)質(zhì)量進(jìn)一步好轉(zhuǎn)，信用成本仍有望保持低位。 
    風(fēng)險(xiǎn)因素：資產(chǎn)質(zhì)量惡化超預(yù)期。 
    維持"增持"評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)5.08元。公司是海外資產(chǎn)占比最高的商業(yè)銀行，有望受益一帶一路及人民幣國(guó)際化等國(guó)家戰(zhàn)略；資產(chǎn)規(guī)模穩(wěn)步增長(zhǎng)與息差回升趨勢(shì)不變。維持公司凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2017/18年EPS（歸屬普通股股東口徑）為0.58/0.60元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2017年7.45xPE/0.89xPB。維持"增持"評(píng)級(jí)，考慮到公司凈利息收入增長(zhǎng)有望繼續(xù)向好，上調(diào)目標(biāo)價(jià)至5.08元（合H股6.03港幣），對(duì)應(yīng)2017年1.04xPB。