>> 中信證券-老百姓(603883)重大事項點(diǎn)評：精準(zhǔn)切入內(nèi)蒙古市場，全國性布局再下一城-171011
| 上傳日期： |
2017/10/11 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評級： |
增持 |
作者： |
田加強(qiáng)，陳竹 |
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此報告為加密報告 |
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收購標(biāo)的公司零售業(yè)務(wù)盈利能力強(qiáng)，我們假設(shè)按照公司醫(yī)藥批發(fā)業(yè)務(wù)3.5%的凈利率來推算（預(yù)計區(qū)域分銷公司都包含代理業(yè)務(wù)），根據(jù)公司各業(yè)務(wù)板塊的2017 年預(yù)計凈利潤，通遼澤強(qiáng)2017 年零售業(yè)務(wù)板塊凈利率約在9%，大幅超過行業(yè)平均水平，坪效預(yù)計約7000 元/平米/年，雖大幅低于公司約2 萬元/平米/年的全國綜合水平，但考慮到內(nèi)蒙古區(qū)域人口密度較低，經(jīng)濟(jì)水平發(fā)展相對不足，未來收購整合后提升空間顯著。公司通過布局優(yōu)質(zhì)的地方龍頭，精準(zhǔn)的切入內(nèi)蒙古市場，目前全國已布局17 個?。ê陛犑校?，其全國性規(guī)模擴(kuò)張的優(yōu)勢有望進(jìn)一步加強(qiáng)。
收購對價比較合理，未來三年業(yè)績承諾有保障。公司本次收購標(biāo)的通遼澤強(qiáng)還包含旗下全資醫(yī)藥批發(fā)子公司澤強(qiáng)醫(yī)藥，該子公司除了為通遼澤強(qiáng)零售業(yè)務(wù)板塊提供倉儲配送服務(wù)外，還是通遼市第二大醫(yī)療機(jī)構(gòu)分銷商，客戶覆蓋通遼市全部二級以上醫(yī)院共24 家，全部衛(wèi)生院174 家及基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)近2000 家，收入規(guī)模預(yù)計接近3億元。澤強(qiáng)醫(yī)藥依托在區(qū)域的分銷布局優(yōu)勢，疊加母公司零售業(yè)務(wù)板塊的品種優(yōu)勢，大力開展代理配送服務(wù)，我們判斷其醫(yī)藥批發(fā)業(yè)務(wù)凈利率有望達(dá)到約3.5%左右的高盈利水平，且依托內(nèi)蒙古當(dāng)?shù)乜焖侔l(fā)展的醫(yī)藥市場，成長空間明顯。公司本次收購整體價格約在PS 1.06 倍，PE 17 倍，且承諾未來三年（2018-2020 年）零售業(yè)務(wù)板塊凈利潤復(fù)合增速不低于20%，批發(fā)業(yè)務(wù)板塊凈利潤復(fù)合增速不低于15%，整體估值較為合理。
公司創(chuàng)始人全額參與定增，意義重大。公司擬通過定增募集資金約8 億元用于補(bǔ)充公司流動資金，目前已通過證監(jiān)會審批，公司創(chuàng)始人謝子龍及陳秀蘭夫婦旗下的醫(yī)藥投資公司全額認(rèn)購。本次發(fā)行完成后，謝子龍、陳秀蘭夫婦合計將成為公司第一大股東(合計比例超過33.72%)，原第一大股東澤星投資將下降到約32.60%。公司創(chuàng)始人謝子龍在醫(yī)藥連鎖領(lǐng)域有超過20 年的從業(yè)經(jīng)驗(yàn)，本次大舉增持除了對公司未來發(fā)展彰顯信心以外，第一大股東的易位也為未來公司的控制人定位，以及產(chǎn)業(yè)PE的順利退出打下伏筆，意義重大。
風(fēng)險因素：并購整合不達(dá)預(yù)期，競爭過度致毛利率下滑。
維持“增持”評級。公司全國性布局規(guī)模擴(kuò)張業(yè)績增長可期，快速穩(wěn)健的并購擴(kuò)張有望顯著增厚公司未來幾年業(yè)績。暫不考慮本次收購的影響，維持公司2017-2019年EPS 1.45/1.80/2.27 的盈利預(yù)測，參考市場可比公司給予2017 年38 倍PE，維持“增持”評級，目標(biāo)價55.1 元。
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