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公司Q1-Q3 毛利率44.2%，其中Q3 毛利率達(dá)46.3%，穩(wěn)步提升。但從費(fèi)用率情況來看，公司Q1-Q3 銷售費(fèi)用率、管理費(fèi)用率、財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為22.5%/17.3%/0.0%，較去年同期上升0.9/1.7/-0.5pct。單季度來看，Q3 銷售費(fèi)用率25.25%、管理費(fèi)用率16.4%，均有所增長。公司銷售費(fèi)用率、管理費(fèi)用率增長主要來自于新開校區(qū)導(dǎo)致的銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用的上升。
    K12 高增長，發(fā)力國際教育與幼教： 公司K12 進(jìn)展順利，截至目前全年教學(xué)點(diǎn)增加近30 所，老校區(qū)滿班率、續(xù)費(fèi)率均維持上海領(lǐng)先，未來將進(jìn)一步在江浙地區(qū)設(shè)點(diǎn)；公司在今年發(fā)力國際教育不幼教，國際教育方面已經(jīng)托管奉浦不湖州項(xiàng)目。湖州項(xiàng)目在9 月順利招生；幼教方面，公司依托昂洋教育，小法獅、哆來咪、STEM等均增速良好，此外也托管運(yùn)營四個幼兒園，看好公司幼教方面從K12 核心延伸擴(kuò)張的想象力。
    出售交大昂立股權(quán)，退出數(shù)字電視業(yè)務(wù)，全面專注主業(yè)：公司9 月5 日出售持有的交大昂立1168 萬股，占交大昂立總股本比例1.4974%，產(chǎn)生約5040 萬元投資收益。公司未來不排除繼續(xù)減持，減持改善公司的財(cái)務(wù)不現(xiàn)金流狀況，更有利于公司全面投身主業(yè)。此外，公司也將繼續(xù)置出非教育業(yè)務(wù)，數(shù)字電規(guī)清產(chǎn)核資在進(jìn)展中。
    控股股東發(fā)行6 億可交債發(fā)行完成，后續(xù)提升活力：控股股東交大產(chǎn)業(yè)集團(tuán)發(fā)行6億元可交換債，期限1.5 年，初始換股價格25.18 元/股，票面利率0.1%， 我們認(rèn)為本次可交換債的發(fā)行是控股股東根據(jù)資金需求不后續(xù)業(yè)務(wù)安排的舉措，公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)有望進(jìn)一步優(yōu)化，后續(xù)有望激發(fā)團(tuán)隊(duì)活力，提升公司在華東乃至全國的教育輸出商地位。
    投資建議：滬上K12 龍頭，地域擴(kuò)張不不類型增長并進(jìn)。公司四大教育子版塊K12、職業(yè)教育、國際教育、幼教齊并發(fā)力，我們看好公司K12 的滬上龍頭地位以及后續(xù)的江浙滬地區(qū)全面鋪開，以及幼教、國際教育的核心出發(fā)聯(lián)動性增長，公司未來將通過事業(yè)部制激發(fā)核心人員活力，我們預(yù)測公司2017 年至2019 年每股收益分別為0.58、0.68、1.32 元。凈資產(chǎn)收益率分別為16.3%、16.2%、24.3%，首次覆蓋給予增持-A 建議，6 個月目標(biāo)價為23.8 元，相當(dāng)于2018 年35 倍的動態(tài)市盈率。
    風(fēng)險提示：新設(shè)校區(qū)不達(dá)預(yù)期的風(fēng)險