>> 海通證券-新城控股(601155)新城商業(yè)-重整前行，不可小視-171122
| 上傳日期： |
2017/11/22 |
大小： |
1033KB |
| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
涂力磊 |
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加入新城控股以前，陳德力先生擁有10 年以上商業(yè)地產(chǎn)管理經(jīng)驗，在中外資商業(yè)地產(chǎn)公司任職總裁和總經(jīng)理等重要職位。通過本次調(diào)研，我們了解到陳德力先生加盟新城控股后，在經(jīng)營理念、戰(zhàn)略定位、日常考核等方面進行了改善；團隊真正執(zhí)行了陳德力先生先前提出的商業(yè)地產(chǎn)九字真經(jīng)——“有情懷、不復制、具規(guī)?！薄４舜握{(diào)研的購物中心管理井井有條，資產(chǎn)運營團隊不斷挖掘收入增長點，加強各個購物中心在當?shù)厥袌龈偁幜?。通過本次調(diào)研，我們認為公司的商業(yè)地產(chǎn)資產(chǎn)優(yōu)質(zhì)、管理團隊優(yōu)秀，已邁入商業(yè)地產(chǎn)黃金發(fā)展時期。
開發(fā)+運營全鏈條打造完整，擁抱現(xiàn)金和資產(chǎn)升值。12 年公司第一個購物中心開業(yè)以來，公司發(fā)展迅速。在短短5 年時間內(nèi)，新城控股在商業(yè)地產(chǎn)方面不斷突破，已成功建立從設計、開發(fā)、資產(chǎn)管理、大數(shù)據(jù)運營到投融資的全產(chǎn)業(yè)鏈。此外，新城控股探索出一套行之有效的資金運作和管理方法，不斷增加資產(chǎn)現(xiàn)金流生產(chǎn)能力，提升資產(chǎn)價值。
新城商業(yè)，被忽視的價值。雖然公司以住宅和商業(yè)雙輪驅(qū)動為主，但目前市場給予新城控股的估值主要聚焦住宅部分，商業(yè)地產(chǎn)價值并未充分考慮。我們以最新開業(yè)的桐鄉(xiāng)吾悅數(shù)據(jù)測算標準化的購物中心盈利情況。保守假設公司現(xiàn)有53 個購物中心逐步完成開發(fā)，20 年可貢獻凈現(xiàn)金收入約20 億元。對應可比商業(yè)地產(chǎn)公司17 年平均PE，并考慮到公司商業(yè)地產(chǎn)運營團隊經(jīng)驗豐富、主動管理，我們認為可以給公司商業(yè)地產(chǎn)部分20 倍PE 估值。17 年公司商業(yè)地產(chǎn)部分市值約為4.58 億元x 20 倍PE = 92 億元。
維持“買入”評級。公司17 年前10 月住宅銷售超額完成全年目標，全年銷售劍指1100 億元。住宅部分以0.65 倍PS 和1100 億元銷售額計算，市值約為715 億元；商業(yè)地產(chǎn)市值約為92 億元。我們認為如果考慮商業(yè)部分公司價值約為800 億元。盈利測算方面我們維持了對公司住宅部分的預測，略微上調(diào)商業(yè)部分盈利，并加上原先未考慮的商業(yè)地產(chǎn)公允價值變動。調(diào)整后公司17 和18 年凈利潤為52.5 億元和70 億元，對應EPS 為2.33 和3.11 元每股。11 月21 日，公司收盤價為24.98 元每股，對應PE 倍數(shù)分別為10.7 倍和8 倍。我們認為公司估值應考慮到商業(yè)地產(chǎn)給公司帶來的價值突破，給予新城控股18 年10 倍PE（市值702 億元），對應六個月目標價格31.07 元，維持“買入”評級。
風險提示：住宅部分可能受政策持續(xù)調(diào)控影響，量價下行；商業(yè)地產(chǎn)部分可能受住宅影響或資金運作問題不達開發(fā)目標。
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