>> 海通證券-王府井(600859)中高端定位&較優(yōu)業(yè)態(tài)結(jié)構(gòu),享復(fù)蘇高彈性-171205
| 上傳日期： |
2017/12/6 |
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pdf |
來(lái)源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
汪立亭，李宏科 |
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我們近期跟蹤了王府井，了解了經(jīng)營(yíng)近況和新業(yè)態(tài)布局進(jìn)展等，主要內(nèi)容及觀點(diǎn)：
1. 預(yù)計(jì)四季度延續(xù)良好經(jīng)營(yíng)趨勢(shì)，估計(jì)10-11 月同店增長(zhǎng)6%-7%，其中估計(jì)客單價(jià)提升約8%，客流趨穩(wěn)略降小個(gè)位數(shù)（降幅較2016 年顯著收窄）。截至2017 年9月底，公司共經(jīng)營(yíng)購(gòu)物中心、百貨、奧萊門店54 家，總面積261 萬(wàn)平米，得益于較強(qiáng)的品牌影響力和會(huì)員積淀；預(yù)計(jì)2018 年外延繼續(xù)穩(wěn)步推進(jìn)，有望新開佛山購(gòu)物中心和南昌購(gòu)物中心，2019 年及其后還有長(zhǎng)春、沈陽(yáng)、鄭州等奧萊，以及廈門購(gòu)物中心等。
我們對(duì)公司業(yè)績(jī)可持續(xù)性的判斷是：（1）同店增速2018 年或因基數(shù)效應(yīng)略回落，但仍有望實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)，主要來(lái)自宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)期整體平穩(wěn)偏積極、三公消費(fèi)泡沫消化后真實(shí)消費(fèi)需求的釋放、新零售轉(zhuǎn)型變革帶來(lái)的經(jīng)營(yíng)增效，以及公司在全國(guó)多數(shù)市場(chǎng)的先發(fā)優(yōu)勢(shì)明顯，核心門店的區(qū)域競(jìng)爭(zhēng)力較強(qiáng)；（2）利潤(rùn)層面，基于成熟門店經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定、次新店有望減虧的判斷，以及公司加強(qiáng)費(fèi)用管控、積極推動(dòng)虧損門店降租減壓，考慮2017 年吸收合并王府井國(guó)際一次性費(fèi)用計(jì)提1 個(gè)多億，預(yù)計(jì)2018 年歸屬凈利有望實(shí)現(xiàn)30%+增長(zhǎng)。
2. 百貨與購(gòu)物中心：優(yōu)化體驗(yàn)與激勵(lì)機(jī)制，展店加快帶來(lái)短期培育壓力。公司2015年開始新一輪擴(kuò)張，主要經(jīng)營(yíng)亮點(diǎn)：①優(yōu)化激勵(lì)，加強(qiáng)市場(chǎng)化運(yùn)作，比如成立購(gòu)物中心管理公司，南充項(xiàng)目運(yùn)作成功；②轉(zhuǎn)型后新店培育期顯著縮短，比如2015 年新開的長(zhǎng)沙2 店、洛陽(yáng)2 店和樂(lè)山店均已盈利；③創(chuàng)新體驗(yàn)業(yè)態(tài)，比如百貨大樓引入哈姆雷斯和王府井夢(mèng)工廠；④異地?cái)U(kuò)張能力持續(xù)被證實(shí)，公司接手銀川東方紅后，2016 年2 月開始租賃運(yùn)營(yíng)銀川王府井購(gòu)物中心，當(dāng)年即盈利2500 萬(wàn)。
公司整體業(yè)績(jī)受盈利強(qiáng)與虧損店的影響較大，我們估計(jì)2017 年全年：①含稅銷售超10 億元、凈利過(guò)億門店包括：成都1 店及2 店，太原店、長(zhǎng)沙1 店、西寧1 店；②其他收入增長(zhǎng)超10%的門店包括焦作店、武漢店、重慶2 店、鄂爾多斯店等，以及春天百貨旗下貴陽(yáng)地區(qū)多數(shù)門店（整體增長(zhǎng)優(yōu)于公司原有門店）；收入增長(zhǎng)近10%的門店有包頭1 店及2 店、洛陽(yáng)2 店、樂(lè)山店；③北京區(qū)域多數(shù)門店收入下降，估計(jì)百貨大樓、雙安持平略降，賽特百貨降10%左右；④虧損店主要包括福州店（預(yù)計(jì)2017 年虧3000 多萬(wàn)），西安熙地港購(gòu)物中心及主力店、鄭州熙地港購(gòu)物中心及主力店（預(yù)計(jì)2017 年各權(quán)益虧損3000 萬(wàn)-4000 萬(wàn)），鄭州1 店虧損額與2016 年持平（1500萬(wàn)）。
3. 奧特萊斯：成長(zhǎng)性優(yōu)，有望成為公司新的盈利來(lái)源。2017 年前三季度奧萊收入增長(zhǎng)41%，遠(yuǎn)優(yōu)于百貨（7.85%）；公司目前擁有5 家奧特萊斯，儲(chǔ)備項(xiàng)目還有長(zhǎng)春遠(yuǎn)洋奧萊、沈陽(yáng)賽特奧萊二期、鄭州奧萊等；雖然奧萊業(yè)態(tài)目前對(duì)公司凈利貢獻(xiàn)不到10%，但隨著2016 年新開的臨潼奧萊（預(yù)計(jì)2017 年虧損2000 萬(wàn)）渡過(guò)培育期，有望成為重要利潤(rùn)增量。
4. 超市：與成熟超市企業(yè)合作，完善業(yè)態(tài)結(jié)構(gòu)與網(wǎng)點(diǎn)布局。先后與四川吉選超市、河南愛(ài)便利和首航國(guó)力合作。王府井愛(ài)便利6 月6 日首期106 家便利店亮相，截至10 月底門店數(shù)161 家，為保障經(jīng)營(yíng)質(zhì)量，展店速度較計(jì)劃有所放緩；首航國(guó)力截至2016 年底門店數(shù)47 家，合計(jì)銷售超11 億元，估計(jì)生鮮銷售占比60%。
更新盈利預(yù)測(cè)?？紤]吸收合并王府井國(guó)際一次性稅費(fèi)影響，預(yù)計(jì)2017-2019 年凈利潤(rùn)各7.85 億元、10.49 億元、11.94億元，可比口徑增長(zhǎng)-3.5%、33.69%、13.8%，EPS 各1.01 元、1.35 元、1.54 元；扣除該非經(jīng)常損益的2017 年凈利潤(rùn)約9.4 億元，對(duì)應(yīng)2017-2018 年扣非凈利潤(rùn)各增16%、11%。公司目前股價(jià)18.3 元，對(duì)應(yīng)2017-2019 年P(guān)E 各18.1倍、13.5 倍、11.9 倍，處于行業(yè)較低水平?？紤]到公司作為A 股全國(guó)性百貨龍頭，在商品、客戶能力建設(shè)及業(yè)態(tài)創(chuàng)新等轉(zhuǎn)型的進(jìn)展及效果，以及2015 年開始步入新一輪擴(kuò)張期，按當(dāng)前市場(chǎng)估值體系，參照給予2018 年18 倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)24.32 元，維持“買入”投資評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)及不確定性：新店培育期拉長(zhǎng)；競(jìng)爭(zhēng)壓力風(fēng)險(xiǎn)；轉(zhuǎn)型進(jìn)展及效果低于預(yù)期。
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