>> 中信證券-合盛硅業(yè)(603260)價值投資分析報告-募投加碼硅基新材料業(yè)務(wù),具備完整產(chǎn)業(yè)鏈的硅行業(yè)龍頭-180116
| 上傳日期： |
2018/1/17 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
王喆，黃莉莉，袁健聰 |
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此報告為加密報告 |
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公司16 年擁有工業(yè)硅產(chǎn)能32 萬噸位居全國首位，有機硅產(chǎn)品種類齊全，產(chǎn)量位列世界前十。合盛為業(yè)內(nèi)知名品牌，下游客戶包括江蘇中能、山東東岳、瓦克化學等行業(yè)領(lǐng)軍企業(yè)，公司龍頭地位突出。公司16 年實現(xiàn)營業(yè)收入457,527 萬元，同比上升26.6%；實現(xiàn)歸母凈利潤75,751 萬元，同比上升128.1%。
受益供需改善，硅產(chǎn)業(yè)面臨發(fā)展新機遇。中國工業(yè)硅規(guī)模雄踞世界首位，16 年產(chǎn)量達210 萬噸，占全球67%。受益于汽車、地產(chǎn)、光伏、有機硅等下游產(chǎn)業(yè)持續(xù)擴張，我國工業(yè)硅需求穩(wěn)步增長，近三年復合增速達13.1%，在新能源汽車、基建及“一帶一路”等主題的支撐下預期未來需求增長料將持續(xù)。有機硅行業(yè)底部徘徊多年，行業(yè)增速觸底，加之部分盈利能力較差企業(yè)常年關(guān)停，16 年實際產(chǎn)能僅250 萬噸，同比僅增長4%，伴隨環(huán)保趨嚴產(chǎn)能出清有望持續(xù)。供給收縮推動競爭格局改善，行業(yè)迎來拐點，16 年末以來DMC-金屬硅價差持續(xù)擴大并維持高位，行業(yè)盈利水平筑底回升。在以上因素推動下，當前DMC 價格已經(jīng)達到30000 元/噸上下，我們認為該價格在18/19 年仍有較大上升空間。
全產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同效應(yīng)突出，作為龍頭乘行業(yè)東風。公司是國內(nèi)為數(shù)不多的同時具備工業(yè)硅和有機硅生產(chǎn)能力的企業(yè)，產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同效應(yīng)明顯。上游工業(yè)硅保障有機硅原料充足廉價，下游有機硅生產(chǎn)確保工業(yè)硅銷量持續(xù)穩(wěn)定。我們認為，受益于硅化工行業(yè)回暖，公司40 萬噸（17 至19 年預計有20萬噸投放）工業(yè)硅及20 萬噸有機硅產(chǎn)能將為公司帶來較大利潤提升空間。
研產(chǎn)銷布局合理，募投資金加碼硅基新材料業(yè)務(wù)。1）研：公司堅持自主研發(fā)與科研合作相結(jié)合的策略，至今取得專利58 項，使公司在能耗水平、資源利用、產(chǎn)品質(zhì)量等方面具備了明顯的競爭優(yōu)勢。2）產(chǎn)：公司投資建設(shè)了2×330MW自備電廠項目，形成獨特的“煤—電—硅”一體化循環(huán)經(jīng)濟產(chǎn)業(yè)群，有效實現(xiàn)降本增效，大幅提升工業(yè)硅盈利能力。3）銷：公司采取直銷模式，銷售配套能力強，在產(chǎn)量逐步釋放的情況下主要產(chǎn)品產(chǎn)銷率均接近100%。公司通過首次公開發(fā)行股票募集13.66 億元用于年產(chǎn)10 萬噸硅氧烷及下游深加工項目，預計可實現(xiàn)年均銷售收入174,527 萬元，年均凈利潤21,128萬元，將深化下游產(chǎn)業(yè)鏈，開啟利潤新增長點。
風險因素：1、下游需求增長不及預期；2、原材料及能源價格大幅上漲。
盈利預測、估值及投資評級：考慮到硅行業(yè)供需改善基本面穩(wěn)定向好，公司產(chǎn)業(yè)鏈完整協(xié)同效應(yīng)顯著、研產(chǎn)銷布局合理、募投資金加碼硅基新材料業(yè)務(wù)未來有望量價齊升，我們預測公司2017－2019 年將實現(xiàn)營業(yè)收入分別為65.64/102.18/113.97 億元，歸屬凈利潤分別為15.06/25.10/27.10 億元，對應(yīng)EPS2.25/3.75/4.04 元。在此基礎(chǔ)上，考慮公司產(chǎn)能較大，在硅化工上漲周期中具備較大彈性，給予公司2018 年20 倍PE，目標價74.92元，首次覆蓋給予“買入”評級。
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