>> 招商證券-精鍛科技（300258）業(yè)績符合預(yù)期，18看結(jié)合齒上量-180226
| 上傳日期： |
2018/2/27 |
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pdf |
來源： |
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| 評級： |
強烈推薦 |
作者： |
汪劉勝 |
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預(yù)計17-19 年eps 分別為0.62/0.80/1.07 元，對應(yīng)18 年18Xpe，維持“強烈推薦-A”評級。
評論：
1、高增長來源于量價提升，四季度原材料因素仍有一定影響
公司17 年收入端實現(xiàn)營收11.3 億（+25.7%），來源于量價提升：一方面，受制于產(chǎn)能限制公司訂單交付率一直處于70-80%水平，需求端穩(wěn)定，供給端通過在17Q1 新聘200 名工人提高產(chǎn)能利用率，我們預(yù)計17 年齒輪出貨量約5600萬件（+13%）。另一方面，2017 年公司的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，對于傳統(tǒng)優(yōu)勢的差速器齒輪業(yè)務(wù)，公司定位中高端合資客戶，客戶結(jié)構(gòu)升級，同時公司的新產(chǎn)品結(jié)合齒齒輪開始上量，盈利水平高于差速器齒輪，兩因素促進(jìn)均價上漲，我們預(yù)計價方面提升貢獻(xiàn)+10.2%增長。量價提升促使收入端穩(wěn)定增長。
盈利端Q1\Q2 毛利率維持高位，Q3/Q4 受原輔材料價格影響有所波動：公司Q4營業(yè)利潤率21.6%，同比下滑3.3%，公司原材料成本占比約為30%，我們預(yù)計毛利率波動主要系鋼材漲價影響。
2、產(chǎn)能端：產(chǎn)能利用率仍有空間，天津工廠預(yù)計于18Q4 啟動
公司作為重資產(chǎn)行業(yè)，在經(jīng)歷14-15 年的一輪擴產(chǎn)后，設(shè)備端投資相對謹(jǐn)慎，因此訂單交付率一直維持70-80%水平。這也是市場此前擔(dān)心的癥結(jié)，認(rèn)為公司的產(chǎn)能投放制約增長，我們認(rèn)為，現(xiàn)有江蘇工廠的產(chǎn)能利用率仍有空間，一方面，公司在17H1 已新增生產(chǎn)員工200 余人，經(jīng)歷3-6 個月上崗培訓(xùn)后將逐步到位，Q3\Q4 收入端環(huán)比我們看到明顯提升；另一方面，公司目前仍為兩班倒?fàn)顟B(tài)，若切換到三班倒，我們認(rèn)為產(chǎn)能提升30%以上基本可以保證。
同時，公司的天津工廠項目將于18Q4 投產(chǎn)，首期產(chǎn)能2000 萬件，有效緩解19 年以后的增長。因此我們認(rèn)為，從產(chǎn)能端看未來3 年，基本可以克服，同時對于固定資產(chǎn)的高使用率也逐步提升公司的roe 水平。
3、需求端：結(jié)合齒進(jìn)入放量階段，差速器齒輪仍穩(wěn)健增長
大眾DSG 進(jìn)入爆發(fā)期，天津、大連基地設(shè)計產(chǎn)能達(dá)450 萬臺。結(jié)合齒單車價值約為200 元，高于此前差速器齒輪價值，同時公司差速器齒輪市占率已相對較好，結(jié)合齒上量能夠保證未來業(yè)績高增長延續(xù)。自14 年以來大眾DSG 變速箱國產(chǎn)化進(jìn)程加速，先后投產(chǎn)DQ380、DQ500、DL382、DQ200 變速箱，目前在華擁有天津、大連兩家生產(chǎn)基地，大眾中國啟動2020 戰(zhàn)略：10 款SUV 國產(chǎn)、年產(chǎn)銷576 萬，兩基地目前設(shè)計產(chǎn)能達(dá)450 萬臺。
公司在大眾體系份額增長明顯，未來有望橫向拓展。向大眾穩(wěn)步供貨后，DQ200 份額進(jìn)一步提高。DQ200 為大眾中高端車型主流配套產(chǎn)品，配套車型包括邁騰、帕薩特、寶來、速騰、朗逸、高爾夫、奧迪A3 等。2018 年開始，公司供貨份額由90 萬臺套的40%提升到年需求140 萬臺套的80%。后續(xù)結(jié)合齒訂單的持續(xù)上量保障未來增長。
盈利預(yù)測與評級
公司公布17 年業(yè)績快報，實現(xiàn)營收11.3 億（+25.7%），歸母凈利潤2.51 億（+31.5%），盈利增速處此前業(yè)績預(yù)告28.5%-36.4%的中軸附近，符合我們此前預(yù)期。向后看，18年DQ200 上量在即，細(xì)分優(yōu)質(zhì)龍頭的業(yè)績持續(xù)性得以維系。預(yù)計17-19 年eps 分別為0.62/0.80/1.07 元，對應(yīng)18 年18Xpe，維持“強烈推薦-A”評級。
風(fēng)險提示：天津工廠投產(chǎn)進(jìn)度不及預(yù)期；結(jié)合齒上量進(jìn)度不及預(yù)期
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