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受門店業(yè)態(tài)調(diào)整、體驗(yàn)業(yè)態(tài)占比提升等影響，公司前三季度同店收入均為負(fù)增長，隨著業(yè)態(tài)調(diào)整逐步結(jié)束，四季度可比店收入同比增幅達(dá)到3.87%，其中華南區(qū)同店增幅達(dá)5.91%，拉高全年整體同店增幅至-0.23%（+2.71pct），2018 年由于低基數(shù)和收入納入門店考核指標(biāo)，同店收入增速預(yù)計(jì)有明顯提升。同時(shí)2017 全年地產(chǎn)收入7.42億（下半年確認(rèn)5.2 億），除去地產(chǎn)業(yè)務(wù)，公司營業(yè)收入增長3.96%。
    新開門店加速，體驗(yàn)式轉(zhuǎn)型效果明顯。公司全年新開3 家購物中心，2 家百貨，1 家獨(dú)立超市，步伐較去年明顯加快，新增營業(yè)面積33.1 萬平米，同比增加14.94%（不包括便利店）。新增門店均分布于既有拓張城市，體現(xiàn)公司深耕重點(diǎn)城市，密集開店的戰(zhàn)略。公司近幾年開始體驗(yàn)業(yè)態(tài)轉(zhuǎn)型，也取得良好效果，可比店租賃業(yè)態(tài)面積同比增幅14.39%，營收同比增幅21.09%，坪效同比增幅達(dá)8.16%，增速均為三大模式之首。
    供應(yīng)鏈能力提升+業(yè)態(tài)結(jié)構(gòu)優(yōu)化共同帶動(dòng)毛利率改善。公司著力供應(yīng)鏈能力打造，百貨購物中心優(yōu)化品牌結(jié)構(gòu)，與供應(yīng)商深度合作，超市領(lǐng)域進(jìn)一步發(fā)展直采和自有品牌，服裝、食品等六大主要品類毛利率皆有提升。同時(shí)體驗(yàn)業(yè)態(tài)占比增加，也推高公司毛利率。零售業(yè)務(wù)毛利率由24.00%提升至25.25%。
    可比店利潤維持高增速，凈利潤大幅增長。費(fèi)用率小幅增長，全年銷售費(fèi)用率18.42%（+0.34pct），管理費(fèi)用率2.07%（+0.23pct），可比門店利潤總額增長17.37%（+7.64pct），其中Q4 同店利潤總額增長26.32%。具體披露的19 個(gè)門店中，15 個(gè)門店全年利潤正增長，其中3 個(gè)門店扭虧為盈。
    經(jīng)營機(jī)制靈活，銳意進(jìn)取的全國百貨佼佼者。公司從百貨起步，不斷銳意進(jìn)取，同時(shí)公司經(jīng)營機(jī)制靈活，高層員工持股穩(wěn)步推進(jìn)，門店層面全面推廣超額利潤分享機(jī)制。我們預(yù)計(jì)公司2018/2019 年凈利潤同比分別增長19%、17%，EPS 分別為1.06 元、1.25 元，目前股價(jià)對應(yīng)2018/2019 年P(guān)E 分別為18.6 倍、15.9 倍，維持“強(qiáng)烈推薦-A”評級。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：新開門店業(yè)績不達(dá)預(yù)期，門店擴(kuò)張加速拖累業(yè)績。