>> 中信證券-安井食品(603345)2017年年報(bào)點(diǎn)評(píng)：噸價(jià)止跌回增,盈利可望逢春-180320
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2018/3/20 |
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| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
戴佳嫻 |
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其中Q4 收入10.46 億元，同增15.58%，歸母凈利潤(rùn)6333 萬元，同增26.51%。盈利能力方面，毛利率26.27%，同比下降0.85pcts，主要原因?yàn)樵牧铣杀旧仙侠蹏嵆杀荆句N售及管理費(fèi)用率分別為14.07%和4.36%，分別同比下降0.1pcts 和0.42pcts，管理費(fèi)用率下降主要受益于規(guī)模效應(yīng)，綜上，凈利率5.81%基本維穩(wěn)。
收入分析：產(chǎn)品上速凍米面發(fā)力，區(qū)域上北方高增全國(guó)化明朗。分產(chǎn)品看，速凍米面制品收入9.26 億，同增19.68%，增速領(lǐng)先；魚糜制品收入12.92億元，同增16.71%，速凍肉制品收入9.90 億元，同增9.43%，其他火鍋料制品收入2.67 億元，同增27.34%，主要系大單品千葉豆腐持續(xù)發(fā)力。分區(qū)域看，華東收入19.50 億元，同增12.3%，占總體收入的55.96%，核心地區(qū)增速小幅下降；華北、東北、華中、西北地區(qū)業(yè)績(jī)亮眼，2017 年分別實(shí)現(xiàn)收入3.77 億元、3.23 億元、2.68 億元、9068 萬元，分別同比高增31.6%、25.1%、22.5%，24.8%，受益于全國(guó)化擴(kuò)張戰(zhàn)略，由沿海向內(nèi)陸推進(jìn)，高質(zhì)中價(jià)策略有效擠壓地區(qū)品牌并快速擴(kuò)張，全國(guó)化格局奠定。
盈利分析：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化、貨折未有惡化助推噸收入止跌轉(zhuǎn)增。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上，公司推出高端系列“丸之尊”、手撕仿雪蟹、QQ 魚籽包等中高端產(chǎn)品，速凍肉制品、米面制品和魚糜制品受益于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，且貨折力度未有惡化，噸收入分別同增4.0%，5.4%和0.4%，扭轉(zhuǎn)連續(xù)三年的下滑頹勢(shì)。但由于2017 年速凍肉制品和速凍米面制品原料成本分別同增4.7%和6.3%，且新建工廠開工率不足使得速凍米面制品每噸制造費(fèi)用與噸人工成本同增7.8%和13.7%，受累于成本壓力，公司2017 年毛利率26.27%，同比下降0.85pcts。原材料價(jià)格存在一定周期性，長(zhǎng)期受益于規(guī)模效應(yīng)，噸直接材料費(fèi)用將逐步降低，盈利能力無虞。
業(yè)績(jī)展望：產(chǎn)能擴(kuò)張+結(jié)構(gòu)提升+小龍蝦展望助力收入，競(jìng)爭(zhēng)稍緩貨折減弱運(yùn)費(fèi)率下行提升盈利。公司2017 年預(yù)計(jì)產(chǎn)能31.4 萬噸，2020 年預(yù)計(jì)產(chǎn)能48.0 萬噸，復(fù)合增長(zhǎng)率15.18%，預(yù)期產(chǎn)能平滑釋放，匹配公司2017-2020年銷量約15%復(fù)合增速，公司推新品能力突出，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷提升，且小龍蝦潛力大，公司控股新宏業(yè)19%股權(quán)，新開發(fā)推出小龍蝦產(chǎn)品，擁有熱食、非季節(jié)性等顯著優(yōu)勢(shì)，未來收入有望實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)，后續(xù)公司將加大自有小龍蝦產(chǎn)能，我們預(yù)計(jì)亦或有望加強(qiáng)新鴻業(yè)股權(quán)控制，綜上預(yù)計(jì)有望獲得近20%復(fù)合增長(zhǎng)。隨著政府對(duì)食品安全、環(huán)保、稅務(wù)治理的監(jiān)管日趨從嚴(yán)，大量中小企業(yè)的低價(jià)競(jìng)爭(zhēng)無以為繼，預(yù)計(jì)公司貨折力度將平穩(wěn)趨降；此外，隨著“銷地產(chǎn)”戰(zhàn)略生產(chǎn)基地的全國(guó)布局，公司運(yùn)輸半徑減少，倉(cāng)儲(chǔ)運(yùn)輸費(fèi)占收入比總體呈下降趨勢(shì)，2017 倉(cāng)儲(chǔ)運(yùn)輸費(fèi)占收入比為3.6%，預(yù)期未來隨著四川資陽、江蘇無錫基地的投產(chǎn)，公司運(yùn)輸費(fèi)用占收入比有望下行，進(jìn)而提升盈利能力。
風(fēng)險(xiǎn)提示：渠道擴(kuò)張不及預(yù)期；原材料價(jià)格大幅上漲；食品安全問題。
盈利預(yù)測(cè)、估值及投資評(píng)級(jí)。公司產(chǎn)能拓張基礎(chǔ)上結(jié)構(gòu)提升和新品看點(diǎn)促收入增長(zhǎng)可期， 競(jìng)爭(zhēng)稍緩貨折減弱運(yùn)費(fèi)率下行有望提升盈利，維持2018/2019 年盈利預(yù)測(cè)1.18/1.52，新增2020 年盈利預(yù)測(cè)1.94 元，同增26.1%/28.6%/27.8%，維持“買入”評(píng)級(jí)。
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