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公司2017 年底移動(dòng)用戶(hù)達(dá)到2.84億戶(hù)，當(dāng)年凈增超過(guò)2000 萬(wàn)戶(hù)，凈增用戶(hù)市場(chǎng)份額為53%，顯示公司移動(dòng)業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力開(kāi)始回升。2017 年底4G 用戶(hù)達(dá)到1.75 億戶(hù)，4G 滲透率61.5%，相比行業(yè)平均水平仍有提升空間。2017 年手機(jī)用戶(hù)DOU 2433MB，拉動(dòng)手機(jī)上網(wǎng)收入同比增長(zhǎng)28.8%；4G 基站總數(shù)達(dá)到85 萬(wàn)個(gè)（凈增11 萬(wàn)個(gè)），網(wǎng)絡(luò)利用率提升至57%，聚焦地區(qū)的網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量和客戶(hù)感知持續(xù)提升。公司2017 年業(yè)績(jī)低于我們之前預(yù)期，一方面是混改前期推進(jìn)較慢，另一方面公司在2017 年計(jì)提了光改相關(guān)資產(chǎn)報(bào)廢凈損失。
    混改持續(xù)推進(jìn)，發(fā)展轉(zhuǎn)型邁出重要步伐。公司混改方案在2017 年7 月獲得批復(fù)，作為標(biāo)桿項(xiàng)目突破了多項(xiàng)限制：（1）老股轉(zhuǎn)讓降低聯(lián)通集團(tuán)持股比例；（2）定向增發(fā)引入民資優(yōu)化公司治理探索協(xié)同合作；（3）750 億元注入紅籌公司支持運(yùn)營(yíng)實(shí)體發(fā)展；（4）董事會(huì)改組給予BATJ 實(shí)質(zhì)性話語(yǔ)權(quán)；（5）股權(quán)激勵(lì)覆蓋中高層管理人員實(shí)現(xiàn)利益綁定。目前公司“混”的內(nèi)容基本完成，“改”的項(xiàng)目預(yù)計(jì)將逐漸落地持續(xù)深化，在ICT 融合趨勢(shì)下，聯(lián)通基礎(chǔ)網(wǎng)絡(luò)價(jià)值有望重估，與互聯(lián)網(wǎng)公司資源合作有望釋放發(fā)展?jié)摿Α?br>    創(chuàng)新業(yè)務(wù)加速發(fā)展，打造收入增長(zhǎng)引擎。公司提出產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展規(guī)劃，包括IDC、IT 服務(wù)、物聯(lián)網(wǎng)、云計(jì)算和大數(shù)據(jù)，2017 年?duì)I業(yè)收入159 億元，占收比6.4%，力爭(zhēng)2020 年占收比達(dá)到15%。公司IDC 資源得天獨(dú)厚，已經(jīng)建成12 個(gè)國(guó)家級(jí)數(shù)據(jù)中心，總出口帶寬超過(guò)60T；云計(jì)算方面與阿里、騰訊合作提供公有云/混合云服務(wù)，整合專(zhuān)線資源推廣SD-WAN 業(yè)務(wù)；物聯(lián)網(wǎng)加快用戶(hù)發(fā)展，受益連接數(shù)爆發(fā)有望提升平臺(tái)價(jià)值。公司積極探索資本合作，實(shí)現(xiàn)專(zhuān)業(yè)子公司股權(quán)多元化，2020 年產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)營(yíng)收有望450 億元。
    傳統(tǒng)業(yè)務(wù)成本端持續(xù)優(yōu)化，積極等待5G 產(chǎn)業(yè)鏈成熟。公司持續(xù)持續(xù)優(yōu)化人力配置，2017 年總部部門(mén)數(shù)量33%、中層平均退出率約15%；加快推進(jìn)2G減頻，3G/4G 網(wǎng)絡(luò)完善的城市優(yōu)先退網(wǎng)；優(yōu)化線下渠道布局提升單點(diǎn)效能。公司折舊攤銷(xiāo)前（且不含財(cái)務(wù)費(fèi)用）運(yùn)營(yíng)成本有望得到有效控制，預(yù)計(jì)2018~2020 年同比增長(zhǎng)分別為0.4%/3.1%/4.7%。
    風(fēng)險(xiǎn)因素：行業(yè)監(jiān)管政策變化，創(chuàng)新業(yè)務(wù)落地低于預(yù)期。
    維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。ICT 融合加速推進(jìn)，公司傳統(tǒng)業(yè)務(wù)提質(zhì)增效，創(chuàng)新業(yè)務(wù)有望打開(kāi)空間?？紤]增發(fā)攤薄及提速降費(fèi)影響，調(diào)整2018-19 年EPS 預(yù)測(cè)為0.13/0.21 元（原預(yù)測(cè)0.18/0.26 元），新增2020 年EPS 預(yù)測(cè)為0.30 元。對(duì)標(biāo)全球運(yùn)營(yíng)商估值水平并給予政策支持溢價(jià)，給予2018 年2 倍PB，目標(biāo)價(jià)9.14元，期待與互聯(lián)網(wǎng)公司深度合作，看好長(zhǎng)期配置價(jià)值，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。