>> 招商證券-中信證券（600030）行業(yè)龍頭，再進(jìn)一步-180323
| 上傳日期： |
2018/3/23 |
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| 評(píng)級(jí)： |
強(qiáng)烈推薦 |
作者： |
鄭積沙 |
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1、機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)：精英俱樂部耀眼明星，遙遙領(lǐng)先同業(yè)
從創(chuàng)收能力上看， 2017 年公司席位租賃收入7.4 億元，同比下降12%，是驅(qū)動(dòng)公司經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)優(yōu)于行業(yè)的重要原因。公司整體代理買賣證券業(yè)務(wù)收入80 億元，同比-16%，好于行業(yè)的同比-22%。公司歷來在機(jī)構(gòu)客戶方面實(shí)力、影響力和服務(wù)能力都占據(jù)統(tǒng)治地位，市場(chǎng)份額遙遙領(lǐng)先：2016A 市場(chǎng)份額6.7%；2017H1 市場(chǎng)份額7.8%，趨勢(shì)穩(wěn)步提升并且排名穩(wěn)居行業(yè)第一。
展望未來，在機(jī)構(gòu)投資者話語(yǔ)權(quán)逐步增強(qiáng)的行業(yè)背景下，公司再次搶占發(fā)展先機(jī)；同時(shí)，在行業(yè)對(duì)外開放的背景下公司同樣充分布局，當(dāng)前公司QFII 客戶138 家，占比45%；RQFII 客戶52 家，占比23%；QFII 與RQFII 總客戶數(shù)量穩(wěn)居市場(chǎng)前列。
2、投行業(yè)務(wù) ：大客戶資源豐富，王者還能再進(jìn)一步
公司繼續(xù)強(qiáng)化大客戶優(yōu)勢(shì)，2017 年投行實(shí)現(xiàn)收入44 億元，同比-18%，好于行業(yè)-26%。2017 年公司完成A 股主承銷金額及單數(shù)均排名市場(chǎng)第一。其中，IPO 主承銷項(xiàng)目30 單，主承銷金額人民幣206 億元；再融資主承銷項(xiàng)目57 單，主承銷金額人民幣2000 億元。2017 年公司IPO 項(xiàng)目平均單家規(guī)模近7 億元，超越行業(yè)平均水平32%；公司再融資項(xiàng)目單家規(guī)模35 億元，超越行業(yè)平均水平63%，“大客戶戰(zhàn)略”充分彰顯。
境外投行方面，2017 年完成業(yè)務(wù)整合、團(tuán)隊(duì)搭建等基礎(chǔ)工作，并在“一帶一路”相關(guān)項(xiàng)目方面彰顯實(shí)力，有力支撐中信里昂實(shí)現(xiàn)近6 億元凈利潤(rùn)，大超預(yù)期。2018年，在“新經(jīng)濟(jì)”標(biāo)志性項(xiàng)目推動(dòng)下中信里昂業(yè)績(jī)有望再超預(yù)期。
展望未來，在資本市場(chǎng)大力推動(dòng)“新經(jīng)濟(jì)”以及“獨(dú)角獸”回歸的背景下，公司憑借超強(qiáng)的抓大客戶能力，有望在首批“新經(jīng)濟(jì)”回歸A 股發(fā)行CDR 的過程中大有作為。根據(jù)我們測(cè)算，行業(yè)每年百億級(jí)別的相關(guān)新增承銷收入中，公司將分得數(shù)十億以上收入，是A 股最明確受益的券商標(biāo)的。
3、衍生品業(yè)務(wù) ：快速發(fā)展，前景廣闊
公司衍生品業(yè)務(wù)發(fā)展領(lǐng)先行業(yè)，場(chǎng)外衍生品方面，2017 是場(chǎng)外期權(quán)業(yè)務(wù)元年，公司場(chǎng)外期權(quán)業(yè)務(wù)發(fā)展迅猛。截至2017 年末，公司權(quán)益衍生品（預(yù)計(jì)主要是場(chǎng)外期權(quán)）公允價(jià)值90 億元，較上年末大漲5 倍有余。場(chǎng)內(nèi)衍生品方面，公司克服不利市場(chǎng)環(huán)境繼續(xù)發(fā)展做市交易類業(yè)務(wù)，包括交易所交易基金（ETF） 的做市業(yè)務(wù)、上證50ETF 期權(quán)做市業(yè)務(wù)、白糖期權(quán)做市業(yè)務(wù)。股權(quán)管理業(yè)務(wù)規(guī)模領(lǐng)先同業(yè)，尤其是股票質(zhì)押業(yè)務(wù)。2017年末買入返售金融資產(chǎn)規(guī)模1146 億元，較上年末大漲94%，較中報(bào)基礎(chǔ)再漲22%。
展望未來，公司積極謀劃衍生品業(yè)務(wù)發(fā)展。目標(biāo)打造“成為企業(yè)客戶市場(chǎng)的主要股權(quán)解決方案提供商、成為機(jī)構(gòu)客戶市場(chǎng)的場(chǎng)外衍生品主要交易（做市）商、成為零售客戶市場(chǎng)的場(chǎng)內(nèi)衍生品主要做市商?！痹跇I(yè)務(wù)穩(wěn)態(tài)情況下，我們預(yù)計(jì)場(chǎng)外期權(quán)業(yè)務(wù)18 年將貢獻(xiàn)利潤(rùn)8 億元，且該業(yè)務(wù)未來將成為公司拉大與國(guó)內(nèi)同行差距、與國(guó)際領(lǐng)先投行接軌的重要工具。
4、其它自營(yíng)投資：股、債投資穩(wěn)健，直投業(yè)績(jī)可觀
自營(yíng)投資收益127 億元，同比增長(zhǎng)54%，占比29%成第一大收入貢獻(xiàn)板塊，收益率約為5.3%，同比提升約1.8 個(gè)百分點(diǎn)。公司參與證金公司“救市”的投資157 億元截至2017 年末賬面價(jià)值已達(dá)174 億元，收益率約11%。該部分投資收益也為公司未來業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)增加保障。值得注意的是，公司并未在會(huì)計(jì)準(zhǔn)備變更的背景下大幅兌現(xiàn)過去底蘊(yùn)。2017 年公司前期計(jì)入OCI 當(dāng)期轉(zhuǎn)入損益的規(guī)模稅后甚至為負(fù)，所以公司當(dāng)期業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)扎實(shí)可靠。
此前，公司主要通過金石投資開展直投業(yè)務(wù)。未來金石投資專注發(fā)展私募股權(quán)基金管理業(yè)務(wù)，自有資金直投業(yè)務(wù)將有中信投資全面承擔(dān)。2017 年，金石投資實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)15.2億元，中信證券投資實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)8.6 億元，兩者合計(jì)貢獻(xiàn)凈利潤(rùn)約24 億元，占公司整體的21%，同比增長(zhǎng)28%。在“新經(jīng)濟(jì)”與獨(dú)角獸熱潮下，公司直投業(yè)務(wù)有望持續(xù)發(fā)光發(fā)熱。
投資建議：行業(yè)方面，資本市場(chǎng)支持“新經(jīng)濟(jì)”的大背景下，政策預(yù)期逐漸明朗，龍頭券商投行業(yè)務(wù)將迎來大規(guī)模爆發(fā)；同時(shí)加強(qiáng)資本市場(chǎng)對(duì)外開放的基調(diào)下，預(yù)計(jì)衍生品市場(chǎng)將有限度的松綁，F(xiàn)ICC 業(yè)務(wù)市場(chǎng)份額較高的券商利潤(rùn)有望明顯增厚。此兩者有望以點(diǎn)帶面實(shí)現(xiàn)行業(yè)集中度的大幅提升。同時(shí)我們認(rèn)為公司基本面正逐步拉大與同業(yè)間差距，表現(xiàn)在：（1）投行業(yè)務(wù)當(dāng)之無(wú)愧行業(yè)龍頭，“新經(jīng)濟(jì)”“CDR”刺激下最
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