>> 光大證券-國藥一致（000028）分銷調(diào)整優(yōu)化，零售穩(wěn)健前行-180323
| 上傳日期： |
2018/3/23 |
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pdf 共8頁 |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
梁東旭，林小偉，經(jīng)煜甚 |
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◆點評：
業(yè)績不達預期，主要是工業(yè)投資拖累。工業(yè)投資方面，公司參股的現(xiàn)代制藥17 年僅實現(xiàn)5.16 億元凈利潤，和Wind 一致預期7.64 億元差距較大。另外，剝離的致君制藥和致君坪山均未完成2017 年承諾的扣非凈利潤業(yè)績，其中致君制藥低于承諾2542 萬。
分銷調(diào)整優(yōu)化。公司分銷業(yè)務營收315 億元（+1.2%），凈利潤6.4 億元（+6.0%）。受兩票制調(diào)撥下滑、競爭對手藥房托管、GPO 降價等因素影響，分銷增速放緩，但結構明顯優(yōu)化，其中創(chuàng)新業(yè)務增長18%，占收入比達31%，勢頭良好，毛利率也提升0.14pp 到5.51%，逆勢提升。我們認為在兩票制邊際影響減弱的趨勢下，公司分銷業(yè)務將觸底反彈。
零售穩(wěn)健前行。國大藥房17 年營收100 億元（+10%），歸母凈利潤1.92億元（+16%），其中DTP 收入增長20%，OTO 銷售增長128%，新型業(yè)態(tài)快速增長。國大藥房17 年直營店凈增297 家（共2801 家），其中院邊店新增53 家（共253 家），有16 家新開院邊店實現(xiàn)累計盈利，表現(xiàn)優(yōu)異，為后續(xù)承接處方外流打下了良好基礎。此外，國大藥房凈利率提升0.16pp到2.61%，顯示凈利率仍持續(xù)改善，考慮到國大藥房17 年才開始探索集采貼牌銷售，參考同業(yè)水平，未來毛利率和凈利率均有較大的提升空間。
◆調(diào)整中前行的醫(yī)藥零售龍頭，長期價值依然明顯
因工業(yè)投資收益拖累，我們下調(diào)公司18-20 年預測EPS 為2.82/3.30/3.85元（原18-19 年為3.41/4.06 元），現(xiàn)價對應18-20 年PE 為21/18/15 倍。公司作為兩廣醫(yī)藥分銷龍頭和全國最大連鎖藥店的龍頭地位依然明顯，未來在醫(yī)藥分開大勢下受益顯著，長期投資價值較高，維持“買入”評級。
◆風險提示：
1）利率提升帶來財務費用提升風險；2）并購藥店整合不達預期風險。
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