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    毛利率同比提升0.75pp，銷售+管理費(fèi)率同比下降0.52PP，盈利能力進(jìn)一步提升  
    公司17年毛利率為21.78%，同比提升0.75pp。超市/百貨毛利率為22.50%/27.2%，同比提升1.23pp/1.94PP。銷售費(fèi)率/管理費(fèi)率/財(cái)務(wù)費(fèi)率為17.74%/3.29%/0.27%，同比下滑0.46PP/0.06PP/0.21PP。費(fèi)用管控效果明顯，盈利能力進(jìn)一步提升。經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額為1.72億（YoY-75.24%），主要由于收入下降、采購(gòu)支付貨款增加。 
    業(yè)態(tài)升級(jí)+提質(zhì)增效雙管齊下，基本面向上趨勢(shì)確立，后續(xù)國(guó)改值得期待  
    2017年，公司新開(kāi)200家店至1130家（倉(cāng)儲(chǔ)174家、超市734家、便利店195家、百貨10家、電器17家）。全年圍繞"業(yè)態(tài)升級(jí)、提質(zhì)增效"開(kāi)展工作，包括：1）調(diào)整大賣場(chǎng)，加強(qiáng)新零售布局；2）超市加快擴(kuò)張和生鮮改造。綠標(biāo)店改造后平均銷售和毛利分別增長(zhǎng)27.4%和30.42%；3）百貨加快調(diào)整，鐘祥廣場(chǎng)4Q17銷售同比增長(zhǎng)23.82%，隨州項(xiàng)目完成資產(chǎn)重組，實(shí)現(xiàn)減虧；4）推行時(shí)薪制和合伙人制，人效提升11.2%，200家合伙制超市整體銷售和利潤(rùn)分別提10PP和30PP。據(jù)年報(bào)披露，2018年公司目標(biāo)新增網(wǎng)點(diǎn)230家（倉(cāng)儲(chǔ)店10家，超市120家，便利店100家），加快供應(yīng)鏈建設(shè)、提升門店運(yùn)營(yíng)、加速全渠道融合和強(qiáng)化激勵(lì)機(jī)制。我們認(rèn)為，公司調(diào)整期已過(guò)，提質(zhì)增效+門店擴(kuò)張打開(kāi)新的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)空間，后續(xù)國(guó)改值得期待。預(yù)計(jì)18-20年EPS分別為0.17、0.19和0.21元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE為49.1、45.1和39.8倍，維持"謹(jǐn)慎增持"評(píng)級(jí)。 
    風(fēng)險(xiǎn)提示：超市行業(yè)復(fù)蘇緩慢、競(jìng)爭(zhēng)加劇，門店擴(kuò)張、業(yè)態(tài)調(diào)整和生鮮改造低于預(yù)期，控費(fèi)效果、盈利改善低于預(yù)期，國(guó)改進(jìn)程緩慢。