>> 海通證券-中百集團(tuán)(000759)公司調(diào)研簡報-預(yù)計4Q17扣非盈利,門店穩(wěn)步改造提效-180118
| 上傳日期： |
2018/1/18 |
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pdf |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
汪立亭，李宏科 |
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我們近期跟蹤了公司，主要了解了經(jīng)營近況，主要內(nèi)容：
1.門店：預(yù)計2017 年同店增長近2%
公司2017 前三季度總門店數(shù)1077 家，較2016 年凈增51 家，其中三季度凈增20家，我們預(yù)計公司四季度仍有望保持凈開店，2017 全年門店數(shù)較2016 年維持凈增。同店方面，我們估計2017 年同店增長近2%，其中大賣場因改造后提效，同店超2%，標(biāo)超估計超1%；12 月份由于元旦因素，估計同店進(jìn)一步提升至近5%。
（1）倉儲超市（大賣場）：倉儲業(yè)態(tài)收入占比在70%左右，2017 半年報中提及倉儲超市生鮮改造已全部完成，我們估計改造后整體效益提升明顯，預(yù)計2017 年1-9月倉儲超市銷售收入增速17%-18%。我們認(rèn)為未來公司也仍將繼續(xù)優(yōu)化大賣場選址從而縮短培育期，估計培育期目標(biāo)為1 年內(nèi)。
（2）標(biāo)準(zhǔn)超市：我們估計2017 年標(biāo)超同店增長超1%，主要來自于綠標(biāo)店改造。公司2016 年改造25 家，2017 年估計改造+新開合計75 家左右，改造后估計銷售額均有30%左右的增長，效益提升明顯；預(yù)計2018 年公司將進(jìn)一步加大改造和新開力度。改造門店選取方面，公司一般會選擇剩余租期3 年以上，且周邊有居民需求（估計2000 戶以上）的門店進(jìn)行改造，從而確保能釋放改造效益。
（3）便利店：公司擁有湖北地區(qū)羅森品牌經(jīng)營權(quán)，商品供應(yīng)鏈、團(tuán)隊等均由公司自己負(fù)責(zé)。截至2017 年9 月底，公司便利店總數(shù)達(dá)148 家，較2016 年末凈增98家，我們預(yù)計公司全年便利店開店數(shù)近150 家，2018 年新開100 多家。
參考便利店行業(yè)平均水平，我們估計公司便利店客單價在15-16 元，平均單店日銷有望達(dá)近1 萬元。公司2017 年1 月起開放便利店加盟模式，公司提供設(shè)備和商品等，毛利額分成估計加盟商占六成多，考慮到加盟商分?jǐn)偟某杀鞠鄬^低，我們估計90%的加盟商是盈利。
2. 永輝合作：預(yù)計未來將加大聯(lián)合采購力度
公司和永輝的合作實現(xiàn)供應(yīng)鏈優(yōu)勢互補，獲得更低的采購成本和更優(yōu)的商品質(zhì)量，聯(lián)采商品主要為水果、食品和進(jìn)口食品等，2017 上半年公司與永輝聯(lián)合直采金額1.02 億元，同比大增249%；預(yù)計未來雙方將進(jìn)一步加大聯(lián)采力度，同時公司將積極借鑒永輝先進(jìn)信息系統(tǒng)，優(yōu)化資源共享體系。
公司2017 年開始逐漸將重慶門店托管給永輝，考慮到永輝出色的生鮮供應(yīng)鏈和經(jīng)營能力，我們估計接手后銷售收入較之前有較好的改善增長。
3. 經(jīng)營情況：預(yù)計4Q 扣非盈利，征收補償確認(rèn)于2018 年
我們估計，公司整體生鮮毛利率約15%-16%，同時得益于與永輝合作，在采購和農(nóng)產(chǎn)品對接、精細(xì)化管理、以及生鮮標(biāo)準(zhǔn)化損耗控制等均有明顯改進(jìn)，且生鮮定價和促銷也會隨行就市，因此生鮮并不會拖累毛利率上行；而影響毛利率的主要是一些標(biāo)品，比如估計煙類毛利率10%-15%、大米和食用油等毛利率也較低且銷售占比高。
公司2016年員工費用增加了超過1億元，主要是由于提升了工資水平（公司整體薪資較同行偏低），而考慮到2016年職工薪酬基數(shù)已較高，我們預(yù)計2017年員工費用率將相對平穩(wěn)。
從扣非凈利潤來看，1-3Q2017扣非凈利潤各-1.21億元、4632萬元、97.46萬元，二、三季度已連續(xù)兩個季度實現(xiàn)盈利，我們估計4Q2017扣非仍將保持盈利。全年非經(jīng)常損益影響主要還是來自一季度確認(rèn)的1.81億元稅后凈利（江夏項目Reits），而政府征收的珞獅路倉儲賣場補償估計將確認(rèn)于2018年。
維持對公司的判斷。（1）公司已度過老店調(diào)整高峰，改造店盈利逐步恢復(fù)，同時加快布局便利店、鄰里生鮮店等高成長業(yè)態(tài)。管理上，中百以開放態(tài)度學(xué)習(xí)股東永輝經(jīng)驗， 全方位提升超市運營能力，開始試點合伙人制度激活內(nèi)部活力，壓縮供應(yīng)鏈與品牌商直接合作，精簡商品，擴(kuò)大聯(lián)合采購，盈利能力正在逐步改善。（2）2017 下半年起永輝和國資相繼增持（目前永輝持股29.86%，國資持股34%，差距僅為4.14%），彰顯雙方對中百價值的長期信心。在國企改革的大背景下，后續(xù)激勵和業(yè)績改善值得期待。
維持盈利預(yù)測。預(yù)計2017-2019年EPS各為0.21、0.13、0.23元，公司目前8.68元股價和59億市值對應(yīng)2018年P(guān)S僅0.4倍，處于行業(yè)較低水平。考慮到公司經(jīng)營改善空間較大、新業(yè)態(tài)布局加快，以及國資與永輝的增持舉措等，估值上可按照0.6倍PS考慮，按2018年預(yù)測收入給予13.86元目標(biāo)價，維持"買入"評級。
風(fēng)險提示：區(qū)域內(nèi)日益激烈的競爭環(huán)境；公司開
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