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    主要觀點(diǎn)：
    主營(yíng)穩(wěn)健，投資收益助推業(yè)績(jī)超預(yù)期
    2017年公司營(yíng)收小幅增長(zhǎng)，同比增幅為6.54%。分業(yè)務(wù)來(lái)看，再生資源業(yè)務(wù)助推環(huán)保板塊營(yíng)收攀升，地產(chǎn)收入受交付項(xiàng)目減少影響有所下滑，占比較大的建筑/環(huán)保/水泥/地產(chǎn)業(yè)務(wù)營(yíng)收分別為569.87/266.82/66.80/62.46億元，同比增幅-1.31%/60.13%/20.36%/-36.90%。 2017年公司錄得毛利率13.01%，與去年同期基本持平。分業(yè)務(wù)來(lái)看，建筑、地產(chǎn)及水泥等業(yè)務(wù)的毛利率有所提升，而環(huán)保業(yè)務(wù)的毛利率則繼續(xù)下降，我們判斷主要是公司在報(bào)告期內(nèi)大力布局前端低毛利的回收網(wǎng)點(diǎn)建設(shè)，影響了環(huán)保業(yè)務(wù)的整體盈利水平，2017年公司建筑/環(huán)保/水泥/地產(chǎn)業(yè)務(wù)的毛利率分12.34%/0.96%/32.45%/27.72%,同比提升0.96pct/-1.53pct/3.76pct /6.74pct。2017年公司期間費(fèi)用率小幅提升0.55pct至8.03%，其中管理費(fèi)用占營(yíng)收比提升0.7pct至5.08%，主要是薪酬及研發(fā)費(fèi)用增長(zhǎng)；財(cái)務(wù)費(fèi)用占營(yíng)收比下滑0.14pct至1.95%，主要是匯兌損失減少所致。2017年公司投資收益13.53億元，其中處置股票獲得收益7.11億元，助推了歸母凈利潤(rùn)的超預(yù)期增長(zhǎng)。
    工程利潤(rùn)率持續(xù)改善，訂單穩(wěn)步增長(zhǎng)
    2017年公司工程業(yè)務(wù)穩(wěn)健成長(zhǎng)，盈利能力持續(xù)改善，訂單量向好。報(bào)告期內(nèi)，公司建筑業(yè)務(wù)在營(yíng)業(yè)收入與上年基本持平的情況下，利潤(rùn)同比增長(zhǎng)16%，我們判斷主要是受益于PPP項(xiàng)目占比的擴(kuò)大。公司2017年新簽合同額人民幣 2,260.48 億元，同比增長(zhǎng) 5.83%。PPP領(lǐng)域來(lái)看，截至2018年2月底，公司已中標(biāo)及簽約的PPP項(xiàng)目共20個(gè)，合同金額1,220億元，為后期業(yè)績(jī)提供了保障。公司表示不存在已入庫(kù)項(xiàng)目因92號(hào)文被清理出庫(kù)的情況，我們判斷公司作為央企，融資實(shí)力雄厚，后續(xù)PPP業(yè)務(wù)望穩(wěn)定推進(jìn)，帶動(dòng)工程業(yè)務(wù)利潤(rùn)率的持續(xù)提升。國(guó)際業(yè)務(wù)方面，報(bào)告期內(nèi)公司海外營(yíng)收206億，同比增速達(dá)18.40%，新簽合同805.82 億元，同比增速14.20%，較去年同期顯著提升。我們認(rèn)為，在“一帶一路”政策的支撐下，公司國(guó)際工程業(yè)務(wù)有望重回高速成長(zhǎng)期。
    環(huán)保布局崢嶸初現(xiàn)，利潤(rùn)率望改善
    公司近年來(lái)持續(xù)加碼環(huán)保業(yè)務(wù)， 2017年?duì)I收規(guī)模達(dá)266億，占比迅速提升至近3成，我們認(rèn)為公司目前在前端資源入口布局初成，后續(xù)將主要在后端處理加工領(lǐng)域發(fā)力，有望實(shí)現(xiàn)環(huán)保業(yè)務(wù)利潤(rùn)率的顯著改善。上半年公司環(huán)保業(yè)務(wù)共實(shí)現(xiàn)營(yíng)收266.82億元，同比增幅高達(dá)60.13%；實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額7.91億元，同比增長(zhǎng)56.94%。水環(huán)境治理方面，公司報(bào)告期內(nèi)完成對(duì)保定堯潤(rùn)環(huán)保的并購(gòu)，布局了雄安環(huán)保市場(chǎng)；聯(lián)合中標(biāo)安徽阜陽(yáng)5.36億水系治理PPP項(xiàng)目，溫嶺、荊門、通州等水處理項(xiàng)目進(jìn)展順利。再生資源業(yè)務(wù)，公司在前端繼續(xù)完善全國(guó)性回收網(wǎng)絡(luò)，并與北京環(huán)衛(wèi)簽訂合作計(jì)劃，全力打造固廢全口徑處置利用平臺(tái)，整合前端資源，目前再生資源年綜合處理能力已達(dá) 920 多萬(wàn)噸。再生資源的產(chǎn)業(yè)鏈后端，公司一方面持續(xù)發(fā)力分揀加工基地的建設(shè)，目前完成16 個(gè)再生資源園區(qū)的選址和投資方案，首個(gè)淮安項(xiàng)目投產(chǎn)后，后溪的老河口、淇縣、廣平、懷遠(yuǎn)等園區(qū)建設(shè)也穩(wěn)步推進(jìn)；另一方面，公司還布局了附加值較高的有色金屬精加工業(yè)務(wù)，目前綜合生產(chǎn)能力位居全國(guó)前五。在環(huán)保政策趨嚴(yán)、生態(tài)建設(shè)投資力度加大的背景下，公司有望通過(guò)收、并購(gòu)及戰(zhàn)略合作等方式加速轉(zhuǎn)型，成為環(huán)保行業(yè)的領(lǐng)跑者，隨著產(chǎn)業(yè)鏈后端的園區(qū)建設(shè)及金屬精加工生產(chǎn)線投產(chǎn)，公司在實(shí)現(xiàn)環(huán)保業(yè)務(wù)多元發(fā)展的同時(shí)，有望迎來(lái)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率的顯著改善。 
    盈利預(yù)測(cè)與估值 
    公司多元發(fā)展戰(zhàn)略卓有成效，"一帶一路"、PPP領(lǐng)域均居領(lǐng)軍地位，國(guó)內(nèi)外工程業(yè)務(wù)發(fā)展支撐穩(wěn)固。公司還積極拓展環(huán)保領(lǐng)域，收并購(gòu)動(dòng)作積極，多元化布局崢嶸初現(xiàn)，利潤(rùn)率有望不斷改善。我們預(yù)測(cè)，公司 2018-2020年EPS分別為1.27元/股、1.56元/股、1.93元/股，對(duì)應(yīng)的PE為7倍、6倍、5倍，維持"買入"評(píng)級(jí)。