>> 海通證券-美的集團(tuán)(000333)公司年報點評：17年完美收官,主業(yè)表現(xiàn)穩(wěn)健,龍頭地位穩(wěn)固-180403
| 上傳日期： |
2018/4/4 |
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作者： |
陳子儀 |
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其中2017 年Q4實現(xiàn)營業(yè)總收入541.54 億元，同比增長26.64%（其中庫卡收入68.8 億元，同比下滑2%），歸屬于母公司股東的凈利潤22.86 億元，同比增長21.81%，對應(yīng)EPS 0.35 元。由于并購因素公司收入大幅增長，若剔除并購因素后，經(jīng)過我們估算，公司全年實現(xiàn)原主業(yè)營收約2000 億元，同比增長31%，其中Q4 實現(xiàn)原主業(yè)營收約438 億元，受去年同期基數(shù)較高的影響，Q4 增速有所放緩，同比增長12%。同時，公司擬每10 股派現(xiàn)12 元（含稅），分紅率46%，對應(yīng)股息率2.3%。
主業(yè)全年表現(xiàn)穩(wěn)健，庫卡下半年表現(xiàn)略低于預(yù)期，期待東芝扭虧為盈。分地區(qū)方面，公司2017 年實現(xiàn)內(nèi)銷收入1367.56 億元，同比增長44.04%，實現(xiàn)外銷1039.56 億元，受庫卡、東芝并購因素影響同比大幅增長62.18%。分產(chǎn)品方面，2017 年公司暖通空調(diào)營收953.52 億元，同比增長38.74%，消費電器營收987.48 億元，同比增長29.02%，其中下半年暖通空調(diào)和消費電器增速分別為35.8%和13.8%，消費電器下半年增速有所放緩。根據(jù)產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)，公司白電業(yè)務(wù)內(nèi)銷份額全面提升：2017 年空冰洗銷量份額分別提升2.4 pct、2.2pct、2.1pct 至 22.4%、12.5%、30.1%，中怡康均價大幅提升，空冰洗全年美的品牌均價提升10%以上，消費升級明顯。17 年庫卡并表，受產(chǎn)能不足影響，庫卡下半年收入同比增速放緩至約5%。東芝方面受到原材料價格上漲匯率波動等因素影響下半年收入同比略下滑1%，全年未能盈利但在日本市場取得核心家電業(yè)務(wù)的份額提升，我們預(yù)計在“深耕日本，聚焦海外”的戰(zhàn)略指引下，東芝2018 年或?qū)⑴ぬ潯?
并購、匯率等因素影響毛利率及期間費用率，公司整體盈利能力保持平穩(wěn)。公司2017 年收購庫卡、東芝產(chǎn)生24 億元攤銷費用，收購期間因未確認(rèn)收入的訂單產(chǎn)生的無形資產(chǎn)的攤銷部分計入生產(chǎn)成本，另外疊加原材料價格上漲及人民幣升值因素，公司2017 年銷售毛利率同比下降了2.28pct 至25.03%，管理費用提升了0.09pct 至0.09%，匯率因素拖累財務(wù)費用率提升了0.97pct至0.34%，最終公司全年凈利率下滑了2.04pct 至7.14%，另外公司2017年因為一次性資產(chǎn)處置收益13.6 億元增厚了全年業(yè)績。單獨看四季度，受益于公司2017 年提價、高端產(chǎn)品占比提升等因素，公司銷售毛利率凈利率降幅小于全年，分別同比降低了1.57pct、0.17pct 至23.92%及4.22%。
預(yù)收款占比提升，現(xiàn)金流充沛。2017 年公司預(yù)收款高達(dá) 174 億元，同比增長近 70%，銷售占比為 7.2%，同比提升 1.2pct，公司大量預(yù)收款在手，經(jīng)銷商積極打款提貨。另外，公司 2017 年資金總額（貨幣資金+票據(jù)+理財）高達(dá) 1096 億元，同比增長 26.7%，充足的現(xiàn)金為公司提供了極高的安全性。
美的集團(tuán)華麗轉(zhuǎn)身為綜合性科技集團(tuán)，從 2C 到 2B，突破估值枷鎖。美的集團(tuán)在 2C 的家電業(yè)務(wù)上全面開花，通過收購 KUKA，成立安得智聯(lián)、美云智數(shù)，進(jìn)軍 2B 業(yè)務(wù)，成為全球領(lǐng)先的消費電器、暖通空調(diào)、機(jī)器人與自動化系統(tǒng)、智能供應(yīng)鏈的科技集團(tuán)。在傳統(tǒng) 2C 家電業(yè)務(wù)上，美的空調(diào)以外的冰洗、小家電業(yè)務(wù) 2017 年營收及毛利占比五成，增速達(dá) 30%。參照可比公司，我們認(rèn)為美的傳統(tǒng)家電業(yè)務(wù)合理估值應(yīng)達(dá)到 18 倍 PE 以上（對應(yīng) 18 年）。KUKA、安得智聯(lián)、美云智數(shù)等業(yè)務(wù)助力美的從家電 2C 業(yè)務(wù)拓展至 2B 業(yè)務(wù)，為美的未來成長打開更大空間，我們認(rèn)為美的整體估值有望突破 20 倍 PE（對應(yīng) 18 年）。
盈利預(yù)測與投資建議。美的集團(tuán)作為家電行業(yè)之騰訊，2C 業(yè)務(wù)全面開花，傳統(tǒng)業(yè)務(wù)成長路徑清晰，考慮到公司冰洗及小家電等消費電器業(yè)務(wù)占比逐步提升，我們認(rèn)為其傳統(tǒng)家電業(yè)務(wù)足以支撐 18 倍 PE 估值。KUKA、安得智聯(lián)、美云智數(shù)等助力美的向 2B 領(lǐng)域拓展，打開成長空間，突破估值枷鎖，參考 A 股機(jī)器人可比公司，我們認(rèn)為公司的合理估值有望突破 20 倍 PE。公司 18 年費用負(fù)擔(dān)消除實現(xiàn)輕裝上陣，業(yè)績高增確定性強(qiáng)。我們預(yù)計公司 2018-2020 年實現(xiàn) EPS分別為 3.49、4.20、4.96 元，分別同比增長 33%、20%、18%。目前對應(yīng) 18 年 15 倍 PE 估值，參考家電行業(yè)和機(jī)器人行業(yè)可比公司，給予公司 18 年 20 倍 PE 估值，對應(yīng)目標(biāo)價 69.8 元。
風(fēng)險提示。并購整合不達(dá)預(yù)期，原材料價格、匯率波動。
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