>> 中信證券-水星家紡(603365)2017年年報點(diǎn)評：渠道復(fù)蘇擴(kuò)張、電商持續(xù)亮眼、業(yè)績表現(xiàn)出眾-180412
| 上傳日期： |
2018/4/12 |
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增持 |
作者： |
薛緣 |
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公司每10 股派息5 元（含稅）。2017 年Q4 收入/凈利潤分別為8.75 億元/1.01 億元，同比增長17.01%/19.10%。從盈利角度分析，公司產(chǎn)品整體毛利率下降0.51PCTs，主要系2017 年原輔料漲價，公司價格調(diào)整晚于原輔料價格變化所致； 管理費(fèi)用率/ 銷售費(fèi)用率/ 財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別同比-0.75/0.53/-0.38PCTs，銷售費(fèi)用率增加主要系廣告費(fèi)及薪資增長所致。綜合導(dǎo)致公司凈利潤率同比增長0.45PCTs 至10.45%。
被子&套件表現(xiàn)出色，電商渠道高速增長。分渠道看，公司多渠道共同推進(jìn)、線下渠道表現(xiàn)優(yōu)異，收入同增12.91%至15.09 億元，占比達(dá)61.29%，期末門店數(shù)同比凈增140-150 家。其中，總經(jīng)銷加盟維持穩(wěn)定增長，收入同增10%+、占比達(dá)41%；直屬加盟/直營加盟保持較快增長，收入分別同增21%/10%；其他線下渠道同比實(shí)現(xiàn)20%以上增長。公司電商業(yè)務(wù)延續(xù)高增表現(xiàn)，收入同增48.77%至9.53 億元，占比達(dá)38.71%，毛利率同比下降3.14PCTs，主要系毛利率較低的經(jīng)銷業(yè)務(wù)占比提升（收入增長約80%）所致，未來線上經(jīng)銷比例望進(jìn)一步提升。分產(chǎn)品看，2017 年公司主要產(chǎn)品被子和套件表現(xiàn)出色、推動公司收入規(guī)模不斷擴(kuò)張，被子收入同增30.97%至10.24 億元，占比達(dá)到41.61%；套件收入同增22.33%至11.15 億元，占比達(dá)到45.30%；此外公司枕芯收入同增11.35%至1.59 億元。
2018 望維持2017 增長態(tài)勢，繼續(xù)做好渠道和品牌建設(shè)。公司作為定位二三線城市的家紡龍頭企業(yè)，受益家紡行業(yè)低線消費(fèi)升級和電商渠道高景氣，有望延續(xù)2017 增長趨勢。從渠道方面看，預(yù)計(jì)公司將加速線下渠道擴(kuò)張，一方面保持公司在二、三線城市的渠道優(yōu)勢，另一方面積極在一線城市合理布局、加強(qiáng)滲透，并向經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)的四線城市下沉。從品牌方面，公司望在主品牌“水星”外進(jìn)一步豐富品類/品牌、拓展細(xì)分市場。
營運(yùn)表現(xiàn)出色，存貨和應(yīng)收賬款不斷優(yōu)化。公司存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)同比減少17天至157 天，從結(jié)構(gòu)上看，庫存商品增長28.10%，原材料和在產(chǎn)品小幅下降。應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)減少2 天至16 天，公司賬齡結(jié)構(gòu)保持健康，一年以上賬齡應(yīng)收賬款占比僅為0.32%。
風(fēng)險提示：家紡行業(yè)復(fù)蘇不及預(yù)期，經(jīng)銷商流失風(fēng)險，市場集中度提升不及預(yù)期
盈利預(yù)測及估值。公司作為國內(nèi)家紡行業(yè)領(lǐng)先企業(yè)，未來望受益三四線城市消費(fèi)升級、電商發(fā)展持續(xù)釋放業(yè)績。維持2018/2019 年EPS 預(yù)測1.24/1.56 元，新增2020 年EPS 預(yù)測1.88 元，現(xiàn)價對應(yīng)2018 年20 倍PE，維持“增持”評級。
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