>> 東吳證券-黃山旅游（600054）交通紅利疊加戰(zhàn)略轉型，期待外延內生雙驅動-180412
| 上傳日期： |
2018/4/15 |
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作者： |
湯軍 |
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投資要點
全年業(yè)績穩(wěn)步提升，投資收益增厚利潤。全年實現(xiàn)營收17.84億元（+6.86%），歸母凈利4.14億元（+17.6%）,扣非凈利3.46億元（+5.68%）；Q4營收4.66億元（+7.33%），歸母凈利0.72億元（+175.9%），扣非凈利-11.62萬元（同比減少306.6萬元）。Q4業(yè)績波動主要由于：1）減持華安證券1000萬股，貢獻利潤0.52億元；2）協(xié)議轉讓玉屏房產(chǎn)100%股權，不再并表；3）機場合作協(xié)議提升銷售費用。
進山游客持續(xù)增加，各項業(yè)務穩(wěn)健增長。17年接待進山游客336.87萬人（+2.1%），驅動景區(qū)酒店、索道及纜車和園林開發(fā)業(yè)務增速亮眼。
酒店業(yè)務在靈活定價等策略下，營收增長6.23%（6.27億元），毛利率33.06%（+0.96pct）；
索道及纜車收入4.91億元（+3.39%），毛利率85.15%（+2.05pct），主要受益于游客數(shù)增長及乘索率提升，17年索道及纜車累計運送游客667.3萬人次（+3.34%），乘索率1.98（+0.04），客單價微降0.88%。
園林開發(fā)業(yè)務收入主要來自門票，受有效票價拖累，微降0.22%（2.33億元），毛利率下降0.61pct（87.49%）；有效票價下降（-2.2%）主要由于免票活動的開展。
旅游服務業(yè)務營收3.97億元（-2.53%），毛利率8.98%（+1.45pct）。
房產(chǎn)業(yè)務營收1.60億元（+138.69%），毛利率10.41%（-8.82pct），銷售和成本雙增主要由于房地產(chǎn)項目開發(fā)進度導致。
業(yè)務擴張帶來短期費用波動，長期經(jīng)營能力發(fā)展平穩(wěn)。17年銷售費用增速較高（+41.37%），達0.28億元，銷售費用率（1.54%）同比提升0.37pct，主要由公司為開拓中遠程客源市場支付給黃山機場的獎勵款及廣告宣傳費增加所致；管理費用3.10億元（+8.13%），管理費用率同比提升0.20pct（17.36%），主要由于業(yè)務規(guī)模擴張所致；財務費用-0.05億元（-171.64%），主要由于報告期內公司無金融機構借款，相關利息支出大幅減少所致。
出售地產(chǎn)業(yè)務，停止并表帶來凈利波動。由于與控股股東集團公司在房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務存在同業(yè)競爭，公司已于17年9月前將持有玉屏房產(chǎn)100%的股權作價2.24億元轉讓給母公司黃山旅游集團，并退出房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務。公司對玉屏房產(chǎn)不再并表帶來的6.4億其他應收款計提了0.19億壞賬準備，根據(jù)公告，該款項的還款期限為2018年9月30日前，壞賬準備有望轉回。剔除該項壞賬準備以及減持華安證券的收益，歸屬凈利增速約8%。
外延擴張持續(xù)加快，項目拓展全面開花。1）規(guī)模10億元的黃山賽富基金成功發(fā)起設立，"走下山、走出去"戰(zhàn)略取得階段性進展；2）"一山一水一村一窟"布局穩(wěn)健推進，太平湖項目已簽署合作協(xié)議，標的公司已取得景區(qū)經(jīng)營權；宏村項目圍繞股權、對價等問題與中坤集團進行多次商談，穩(wěn)妥推進并購事項；花山謎窟項目景區(qū)總體策劃全面完成，施工前期工作已全面啟動；3）"旅游+"戰(zhàn)略穩(wěn)步實施，"旅游+小鎮(zhèn)"項目已與藍城集團簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議；4）徽商故里拓展步伐加快，杭州店已正式營業(yè)。
交通改善疊加營銷升級，聚焦發(fā)力"旅游+"。18年多重利好催化業(yè)績進步提升；公司目標接待游客346萬人（+2.7%）。1）與黃山機場合作下，熱門目標城市航班加密1731班次，新開辟1377班次所帶來引流效應；2）18年10月杭黃高鐵開通帶來江浙滬短途客流；3）致力于推進景區(qū)、酒店、索道、徽菜餐飲等優(yōu)勢業(yè)務橫向擴張，實現(xiàn)"旅游+"小鎮(zhèn)/電商/文旅/體育/農(nóng)旅等項目的落地；4）18年4月完成董事會換屆，新團隊有望增加公司經(jīng)營活力。
盈利預測：考慮到房地產(chǎn)公司的出售（17年9月），預計18-20年營收17.64（-1.1%）、19.24（+9.1%）、20.92（+8.7%）億元，歸屬凈利潤4.46（+7.8%）、5.06（+13.2%）、5.69（+12.6%）億元，EPS為0.60、0.68、0.76元，對應PE 22、19、17倍，維持"增持"評級。
風險提示：天氣惡劣、宏觀經(jīng)濟波動的風險。
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