>> 招商證券-恒立液壓（601100）業(yè)績符合預(yù)期，期待泵閥貢獻(xiàn)-180416
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2018/4/17 |
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作者： |
劉榮 |
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17年業(yè)績基本符合預(yù)期。
受益于下游行業(yè)整體回暖，油缸收入同比大幅增長。17年公司共銷售挖掘機專用油缸27.4萬只，同比增長99%，銷售收入11.54億元，同比增長118%；共銷售非標(biāo)準(zhǔn)油缸12.7萬只，同比增長89%，銷售收入10.42億元，同比增長86%，非標(biāo)油缸中盾構(gòu)機用液壓油缸產(chǎn)品增長迅猛，收入同比增長102%，達(dá)4.77億元。按照17年挖機銷量14萬臺測算，公司挖機油缸市占率仍然高達(dá)50%。
液壓泵閥業(yè)務(wù)收入2.48億元，同比增長199%。受泵閥需求火爆影響，17年公司泵閥業(yè)務(wù)實現(xiàn)里程碑式增長。公司的挖機泵閥業(yè)務(wù)主體為子公司液壓科技，液壓科技子公司收入同比增長342%。由于液壓泵閥中還包含一部分哈威inline收入，故液壓泵閥板塊整體增速為199%。液壓科技自主研發(fā)生產(chǎn)的15T以下挖掘機用主控泵閥已批量配套三一、徐工、臨工、柳工等國內(nèi)骨干主機廠，全年小挖泵閥出貨量1.5萬臺/套，自17年9月開始，小挖泵閥月出貨量已達(dá)2200臺/套，目前月出貨量超2800臺/套。且已推出第二代產(chǎn)品，相較于第一代產(chǎn)品成本、油耗均更低，毫不遜色于國外同類產(chǎn)品。2017年，液壓科技凈利潤-670萬元，已經(jīng)大幅減虧，隨著小挖泵閥的持續(xù)放量和中挖泵閥批量投產(chǎn)，液壓科技有望在18年貢獻(xiàn)1億以上凈利潤。中挖泵閥即將在3,6,9月各上一條產(chǎn)線，18年中挖泵閥收入預(yù)計近一億。
海外收入6.41億元，同比增長60%，貿(mào)易戰(zhàn)影響有限。按地區(qū)來看，北美占比41.5%，歐洲47%，日本占比12%。歐洲成為了公司第一大海外市場，產(chǎn)品全部出口發(fā)達(dá)國家。按照產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來看，盾構(gòu)油缸4%，海工油缸19%，起重系列油缸31%，泵閥（哈威為主）9%，挖機油缸和配件37%。目前公司有部分產(chǎn)品在征稅清單內(nèi)，貿(mào)易戰(zhàn)對出口美國產(chǎn)品或有小幅影響，但公司也在積極尋求解決方案，若未來加稅25%，可能會考慮在美周邊國家建廠來避免稅收。公司開拓最大液壓件市場——北美市場的戰(zhàn)略不會改變。
受規(guī)模效應(yīng)等因素影響，毛利率增長10.8個百分點。17年公司整體毛利率32.8%，較16年增加10.8個百分點。其中，挖機油缸毛利率38.8%，較上年增長13.5個百分點，非標(biāo)油缸毛利率31.7%，較上年增長12.5個百分點，液壓泵閥毛利率18.6%，較上年增長3.5個百分點。我們認(rèn)為，毛利率提升，一方面是營收規(guī)模增大，單位固定成本下降所致（制造費用占總成本的比重從32.7%下降至21.8%），另一方面是由于產(chǎn)品單價提升，2017年挖機油缸單價較上年同比增長19%。預(yù)計18年在規(guī)模效應(yīng)的帶動下，毛利率還將繼續(xù)穩(wěn)步提升。
收入增加致費率下降，匯兌損失影響較大。17年銷售費用9647萬元，同比增長40%，管理費用2.87億元，同比增長43%，銷售、管理費用增速均小于收入增速，銷售、管理合計費率較去年同期減少5.9個百分點。財務(wù)費用8463萬元（16年-2984萬元），同比增長384% ，主要系人民幣升值導(dǎo)致的匯兌損失大幅增加，匯兌凈損失5618萬元（去年同期匯兌凈收益5056萬元）。17年公司資產(chǎn)減值3796萬元，其中存貨跌價3158萬元，增長100%以上，主要系母公司和上海立新計提存貨跌價準(zhǔn)備金額較大。
業(yè)績預(yù)測及投資建議。公司在年報中也披露了18年的增長目標(biāo)，力爭實現(xiàn)營業(yè)收入同比增長20%以上，重大資本支出擬定為5億元，主要用于油缸產(chǎn)線改造支出、子公司液壓科技的液壓泵閥、液壓系統(tǒng)的產(chǎn)線建設(shè)以及高精密液壓鑄件二期項目。我們預(yù)測，隨著挖機、非標(biāo)油缸的持續(xù)增長，以及中大挖泵閥的逐漸放量，公司2018/19年凈利潤可達(dá)6.29/9.93億元，對應(yīng)PE 28.6/18.1倍,繼續(xù)維持強烈推薦！
風(fēng)險提示：工程機械行業(yè)整體下滑；挖機泵閥銷量、利潤率不及預(yù)期；貿(mào)易戰(zhàn)升級致海外收入大幅下降。
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