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公司17年?duì)I業(yè)收入/歸母凈利潤(rùn)11.5/3.5億元，同比+13.5%/-31.6%，低于我們預(yù)期，每10股派0.2元。業(yè)績(jī)低于預(yù)期主要受自營(yíng)投資計(jì)提減值影響，不考慮減值影響，公司17年利潤(rùn)總額同比+17%。17年公司信托規(guī)模和信托業(yè)務(wù)收入快速增長(zhǎng)，異地?cái)U(kuò)張和配股融資有望持續(xù)推動(dòng)公司信托業(yè)務(wù)持續(xù)增長(zhǎng)?？紤]資管新規(guī)可能產(chǎn)生的影響，下調(diào)2018-20年EPS至0.27/0.32/0.36元(調(diào)整前18-20年0.28/0.36元)，給予18P/B 2X估值，下調(diào)目標(biāo)價(jià)至5.6元(調(diào)整前8.47元)，對(duì)應(yīng)18P/E 20X。
    異地?cái)U(kuò)張成效明顯，信托業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng)。1)17年公司信托管理規(guī)模加速增長(zhǎng)，年末達(dá)4532億元，較年初+79%；其中主動(dòng)管理規(guī)模占54%，與去年持平，同比+79%。2)規(guī)?？焖僭鲩L(zhǎng)驅(qū)動(dòng)公司信托業(yè)務(wù)收入再創(chuàng)新高，17年達(dá)9.4億元，同比+67%，信托業(yè)務(wù)平均報(bào)酬率0.27%，同比+4%。3)公司異地?cái)U(kuò)張成效顯現(xiàn)，華北、華東和華中業(yè)務(wù)營(yíng)收分別同比+109%/+134%/+242%，營(yíng)收占比達(dá)27%/12%/6%。4)17年信托規(guī)模高增長(zhǎng)為公司18年業(yè)績(jī)奠定基礎(chǔ)，異地?cái)U(kuò)張、業(yè)務(wù)和機(jī)制創(chuàng)新有望推動(dòng)公司信托業(yè)務(wù)持續(xù)增長(zhǎng)。
    自營(yíng)業(yè)務(wù)對(duì)業(yè)績(jī)形成拖累，配股奠定凈資本優(yōu)勢(shì)。1)17年公司自營(yíng)投資收益1.9億元，同比-30%；同時(shí)受所持定增股票下跌影響，公司17年計(jì)提減值3.4億元，對(duì)業(yè)績(jī)?cè)斐赏侠郏?7年低基數(shù)下，后續(xù)自營(yíng)有望同比改善。2)公司不超30億元配股獲證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)，凈資本擴(kuò)充將奠定后續(xù)業(yè)務(wù)擴(kuò)張基礎(chǔ)。
    催化劑：配股事項(xiàng)推進(jìn)；自營(yíng)投資收益超預(yù)期改善。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：監(jiān)管政策對(duì)信托業(yè)務(wù)造成不確定影響