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2017全年公司GMV 124 億元（同比+72%），其中17Q4 GMV 59 億元；全年品牌綜合服務(wù)收入6.22 億元，占GMV 比重5.0%（同比-2pcts），服務(wù)費(fèi)率受新品開(kāi)拓拖累略降。此外，2017 年末應(yīng)收賬款占綜合服務(wù)費(fèi)收入比重降至54 %，同比下降22pcts，顯著改善，公司對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈的控制力進(jìn)一步加強(qiáng)。②公司預(yù)計(jì)18Q1 公司授權(quán)品牌產(chǎn)品的可統(tǒng)計(jì)GMV 同增 70%-80%，綜合服務(wù)費(fèi)收入及經(jīng)銷(xiāo)商授權(quán)收入合計(jì)同增 60%-70%；盈利方面，預(yù)計(jì)公司18Q1 盈利8750 萬(wàn)~9000 萬(wàn)元，同增239%~249%，剔除時(shí)間互聯(lián)并表盈利5950 萬(wàn)~6050 萬(wàn)元，同增130%~134%。
    新品牌、新品類(lèi)、新渠道持續(xù)放量。①公司采用多品牌、多品類(lèi)、多渠道發(fā)展策略，2017 年品類(lèi)擴(kuò)容驅(qū)動(dòng)公司旗下品牌在阿里、京東、拼多多、唯品會(huì)銷(xiāo)售業(yè)績(jī)高速增長(zhǎng)，總GMV 124 億元，其中南極人品牌GMV 109.0億元（同比+61%），卡帝樂(lè)GMV12.7 億元（同比+235%）。②品類(lèi)維度，2017 年南極人品牌內(nèi)衣（同比+55%）、家紡（同比+60%）、女裝（同比+43%）、大母嬰（+65%）、健康（+185%）等多個(gè)事業(yè)部實(shí)現(xiàn)GMV 快速放量。③2017 年公司旗下品牌在阿里、京東、拼多多、唯品會(huì)四大平臺(tái)分別實(shí)現(xiàn)GMV 88.9 億（同比+68%）、25.4 億（同比+42%）、7.0 億、2.3 億元（同比+77%），其中新興社交電商渠道拼多多GMV 強(qiáng)勢(shì)增長(zhǎng)，公司對(duì)阿里渠道的依賴(lài)進(jìn)一步降低。
    公司旗下品牌經(jīng)營(yíng)優(yōu)勢(shì)持續(xù)強(qiáng)化，產(chǎn)業(yè)鏈生態(tài)持續(xù)優(yōu)化，整體壁壘凸顯。成熟類(lèi)目?jī)?yōu)勢(shì)鞏固，品牌效應(yīng)與供應(yīng)鏈服務(wù)卓見(jiàn)成效：內(nèi)衣、家紡、服裝等類(lèi)目訪(fǎng)客數(shù)、支付轉(zhuǎn)化率優(yōu)勢(shì)明顯，內(nèi)衣阿里訪(fǎng)客數(shù)達(dá)4.84 億、支付轉(zhuǎn)化率12%，家紡訪(fǎng)客數(shù)2.23 億、轉(zhuǎn)化率5.5%，17 年南極人共計(jì)14 個(gè)細(xì)分類(lèi)目GMV 居阿里平臺(tái)第一；授權(quán)生產(chǎn)商846 家，同增41%；授權(quán)經(jīng)銷(xiāo)商3427 家，同增85%；授權(quán)店鋪4442 家，同比增長(zhǎng)113%。
    新品牌品類(lèi)拓展?jié)摿Υ?，新業(yè)務(wù)布局持續(xù)開(kāi)展，看好公司長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力。公司通過(guò)“品牌授權(quán)+電商服務(wù)”的輕模式整合產(chǎn)業(yè)鏈，資源占用少、試錯(cuò)成本低，同時(shí)大消費(fèi)領(lǐng)域可拓展品類(lèi)多、市場(chǎng)空間大，我們認(rèn)為憑借品牌日趨強(qiáng)化的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)、專(zhuān)業(yè)的電商運(yùn)營(yíng)能力，公司能夠高效整合過(guò)剩傳統(tǒng)供應(yīng)鏈，拓展新品類(lèi)，搶占電商平臺(tái)雜牌份額，疊加時(shí)間互聯(lián)等新業(yè)務(wù)進(jìn)一步協(xié)同開(kāi)展，長(zhǎng)期來(lái)看綜合服務(wù)費(fèi)率將穩(wěn)中有升。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：新品牌品類(lèi)拓展低于預(yù)期；綜合服務(wù)費(fèi)率提升低于預(yù)期；第三方平臺(tái)競(jìng)爭(zhēng)格局與平臺(tái)政策變化風(fēng)險(xiǎn)。
    盈利預(yù)測(cè)、估值及投資評(píng)級(jí)?？紤]公司較強(qiáng)的品牌效應(yīng)及電商運(yùn)營(yíng)能力，主要品類(lèi)產(chǎn)品市占率與競(jìng)爭(zhēng)力將進(jìn)一步提升，GMV、收入利潤(rùn)高增長(zhǎng)將通過(guò)馬太效應(yīng)持續(xù)兌現(xiàn)，我們維持2018-2019 年歸屬凈利潤(rùn)8.7 億/11.8 億元預(yù)測(cè)，新增2020 年歸屬凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)15.9 億元，對(duì)應(yīng)EPS 分別為0.53/0.72/0.97 元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2018-2020 年P(guān)E 28x/21x/14x，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。