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成本端，毛利率46.70%，同比增長(zhǎng)2.0cts。費(fèi)用端，銷售費(fèi)用率13.18%，同比提升0.93pct，管理費(fèi)用率3.65%，同比下降0.37pct，綜上，凈利率提升1.26Pcts 至25.6%。
    收入拆分：行業(yè)增長(zhǎng)提速，公司醬油業(yè)務(wù)維持穩(wěn)健增長(zhǎng)，蠔油表現(xiàn)亮眼。根據(jù)尼爾森數(shù)據(jù)，醬油行業(yè)2018 年1+2 月零售渠道銷售額同增14%，其中銷售量同增9%，較2017 年1+2 月銷售額（10%）及銷售量（4%）增長(zhǎng)均有提速，行業(yè)增長(zhǎng)提速。在此背景下，公司2018Q1 實(shí)現(xiàn)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入46.9 億元，同增17%。整體來看，Q1 公司主要品類增長(zhǎng)健康，其中醬油穩(wěn)健、蠔油亮眼：1）醬油收入同增超15%，其中高端和中檔醬油同時(shí)發(fā)力，收入增速相當(dāng)，高端醬油占比同比維持；2）蠔油自公司加大全國(guó)化推廣以來收入維持高速增長(zhǎng)，Q1同增25%以上，較2017 年（22%）增長(zhǎng)加速；3）醬類收入同增約8%，略有放緩。另外，公司于2017 年底開始對(duì)金標(biāo)生抽和草菇老抽兩大產(chǎn)品進(jìn)行包裝升級(jí)，在包裝單位成本未有提升的情況下，顯著提升了消費(fèi)者使用的體驗(yàn)和感受，2018 年以來已陸續(xù)替代原有包裝，取得了較好反饋，預(yù)計(jì)未來公司也將迎合消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)，持續(xù)推進(jìn)重要單品的包裝及品質(zhì)升級(jí)。
    利潤(rùn)解析：生產(chǎn)效率提升拉動(dòng)公司毛利率增長(zhǎng)，Q1 費(fèi)用投入力度增強(qiáng)但全年可控。毛利率方面，2018Q1 毛利率46.7%，同增2.0pcts，主要系公司65 萬噸高明產(chǎn)能技改升級(jí)后生產(chǎn)效率顯著提升，在工藝、能耗等多個(gè)方面均接近公司最新募投項(xiàng)目；同時(shí)，公司包材和原材料成本控制較好：1）盡管瓦楞紙2018Q1 較去年同增約5%，但公司實(shí)際包材成本未有提升；2）公司對(duì)大豆原材料采取鎖量鎖價(jià)政策，目前已經(jīng)鎖定了全年的大豆采購價(jià)格，消除貿(mào)易爭(zhēng)端下大豆價(jià)格潛在的上行風(fēng)險(xiǎn)。費(fèi)用率方面，2018Q1 公司銷售費(fèi)用率約13.2%，同增1.0pcts，主要系公司Q1 加大了終端的費(fèi)用投放，公司規(guī)劃全年仍將加大市場(chǎng)費(fèi)用投放，預(yù)計(jì)較2017 年略有提升，但整體費(fèi)用可控。
    未來趨勢(shì)：產(chǎn)能穩(wěn)健擴(kuò)展支撐公司收入增長(zhǎng)，完備成本控制+高效率產(chǎn)能投入增強(qiáng)業(yè)績(jī)彈性。預(yù)計(jì)2018 年公司將繼續(xù)穩(wěn)步推進(jìn)公司產(chǎn)能建設(shè)，其中江蘇公司提速運(yùn)行，2018 年規(guī)劃蠔油產(chǎn)能提升至20 萬噸，產(chǎn)量提升至15 萬噸，產(chǎn)能利用率提升11pcts 至75%，支撐公司蠔油收入快速增長(zhǎng)。公司也將推進(jìn)高明產(chǎn)能建設(shè)，利用已有技術(shù)累積提升單位生產(chǎn)效率，且公司具備完備的上游成本控制的能力，大豆及包材成本控制有力，預(yù)計(jì)今年即使不提價(jià)的背景下毛利率仍將有穩(wěn)步提升，如貿(mào)易爭(zhēng)端擴(kuò)大公司不排除提價(jià)可能，鑒于公司大豆成本已鎖定，貿(mào)易爭(zhēng)端升級(jí)與否對(duì)公司盈利能力僅有向上彈性可能。
    風(fēng)險(xiǎn)因素。原料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；食品安全風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)景氣度下降風(fēng)險(xiǎn)。
    盈利預(yù)測(cè)及估值。18Q1 調(diào)味品行業(yè)增長(zhǎng)加速，公司渠道深度優(yōu)勢(shì)明顯，高效率產(chǎn)能穩(wěn)增，維持2018-2020 年EPS 預(yù)測(cè)為1.60/1.92/2.36 元，分別同增22%/20%/23%，對(duì)應(yīng)2018-2020 年40/33/27 倍PE，維持“買入”評(píng)級(jí)。