>> 中信建投-水井坊（600779）收入高速增長，18年值得期待-180502
| 上傳日期： |
2018/5/3 |
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作者： |
張芳 |
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2018 年一季度，公司實現(xiàn)營業(yè)收入7.4 億元，同比增長87.73%，歸母凈利潤1.55 億元，同比增長68.01%，扣非歸母凈利潤1.49億元，同比增長61.42%。
簡評
17年業(yè)績基本符合預(yù)期，未決訴訟不影響公司長期價值
公司17Q4 實現(xiàn)營業(yè)收入5.77 億元，同比增長51%，延續(xù)了前三季度的高增長趨勢，但由于18 年春節(jié)較晚，渠道備貨期延至18Q1，對17Q4 收入略有影響。利潤方面，17Q4 公司實現(xiàn)歸母凈利潤0.92 億元，同比增長22%，扣非后凈利潤1.09 億元，同比增長55%，略低于此前業(yè)績預(yù)告。整體來看，17Q4 公司在收入端和利潤端均延續(xù)了前三季度的高增長態(tài)勢，但由于未決訴訟計提負(fù)債以及計提散酒減值準(zhǔn)備的影響，拉低了歸母凈利潤水平。全年來看，公司營收超20.48 億元，同比增長74.13%，扣非后凈利潤增長66.35%，整體經(jīng)營狀況很好。
18Q1 延續(xù)高增長，預(yù)收款項有所下降
公司春節(jié)旺季銷售火爆，18Q1 延續(xù)了高增長態(tài)勢，營收和歸母凈利潤同比分別增長87.73%和68.01%，實現(xiàn)了開門紅。公司2017Q4 預(yù)收款大增1.20 億元，18Q1 在此基礎(chǔ)上減少了1.00億元，下降幅度較大。公司一季度發(fā)貨節(jié)奏較快，目前社會社會庫存偏高，預(yù)計二季度將控制發(fā)貨節(jié)奏。
水井坊品牌價值彰顯，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化
公司主打水井坊高端品牌，17 年在臻釀八號和井臺裝的基礎(chǔ)上，相繼推出了更為高端的典藏大師版和菁翠，同時，公司增加品牌宣傳力度，與2017 年《財富》全球論壇合作，成為獨家官方白酒，還獨家贊助了《國家寶藏》，提升了品牌形象與知名度。2017年，公司廣告促銷費同比大幅增長121.58%，占總營收的20.95%。
伴隨著知名度的提升，公司水井坊品牌產(chǎn)品銷量也有著顯著的提升，2017 年，公司水井坊品牌產(chǎn)品銷量 5,024.03 千升，同比大幅增長61.13%，銷售收入19.24億元，同比增長72.49%，營收占比達(dá)到94.14%，毛利率同比提升2.50pct至80.78%。2018Q1，水井坊品牌產(chǎn)品收入進(jìn)一步增長85.30%至7.0億元，毛利率同比提升3.23pct至82.34%。整體來看，伴隨著消費升級，水井坊品牌產(chǎn)品結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化，盈利能力持續(xù)提升。
新總代模式持續(xù)推行，全國各區(qū)域全面開花
銷售端，公司新、老總代并行，并將原有的扁平化分銷模式逐步轉(zhuǎn)變?yōu)樾驴偞Ｊ剑?017年末，公司經(jīng)銷商共48家，相比2016年末凈減少29家。
2017年，公司在全國各大區(qū)全面開花，東、南、西、北區(qū)銷售收入分別同比增長67.24%、86.64%、53.03%和78.05%，同時，公司17年重點打造的電商和KA渠道，銷售收入同比大幅增長85.06%，收入占比達(dá)到了11.98%，逐漸成為公司的重要銷售渠道。
銷售費用率較高，凈利潤率有所下降
在公司廣告促銷費大幅增長的情況下，17Q4銷售費用率同比增長13.39pct至32.32%，18Q1延續(xù)了較高的銷售費用率，同比增長6.48pct至32.12%。受此影響，公司凈利潤率有所下降，其中17年凈利潤率同比下降1.76pct至17.35%，18Q1凈利潤率同比下降2.43pct至17.35%。
預(yù)計18年全年銷售費用率將維持在較高水平，確保銷售收入高增長的情況下，凈利潤率小幅承壓。
盈利預(yù)測與估值
公司水井坊品牌產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化明顯，高端產(chǎn)品占比進(jìn)一步提升，新總代模式穩(wěn)步推進(jìn)，全國區(qū)域全面開花，18年預(yù)計將延續(xù)高增長態(tài)勢。不考慮訴訟案件對18年業(yè)績的影響，我們預(yù)測公司2018-2020年度的營業(yè)收入增速分別為63.5%、43.7%和38.6%；歸母凈利潤增速分別為98.7%、58.6%和42.2%，對應(yīng)EPS分別為1.36/2.16/3.08元/股，目標(biāo)價62.50元，維持買入評級。
風(fēng)險提示
行業(yè)整體性風(fēng)險，訴訟案件完全敗訴風(fēng)險，渠道拓展不力的風(fēng)險
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