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我們在業(yè)績前瞻中預(yù)測公司18 年上半年收入增速57%，歸母凈利潤增速113%，公司收入增速符合預(yù)期，凈利潤增速超預(yù)期。
    公司2018 年經(jīng)營計(jì)劃：力爭2018 年實(shí)現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入增長 40%左右，凈利潤增長40%左右的經(jīng)營目標(biāo)，上半年?duì)I收、凈利增速均超過目標(biāo)水平。
    投資評級與估值：維持2018-2020 年盈利預(yù)測，預(yù)測2018-2020 年EPS 分別為1.27 元、1.84元、2.48 元，同比增長84.50%、45.40%、34.60%，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)PE 分別為43x、29x、22x，維持買入評級。我們看好公司的核心邏輯是：1、公司股東是國際酒業(yè)巨頭帝亞吉?dú)W，股東背景強(qiáng)，同時以范總為核心的管理團(tuán)隊(duì)務(wù)實(shí)、勤奮，具有多年快消品經(jīng)驗(yàn)，成功用快消品理念運(yùn)作白酒；2、公司擁有厚重的品牌文化歷史優(yōu)勢，并傳承了中國名酒基因；3、公司由多品類戰(zhàn)略轉(zhuǎn)向聚焦資源發(fā)展大單品，產(chǎn)品線不斷向高端上延，具有極優(yōu)的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)；4、公司正積極向廠商主導(dǎo)的渠道模式轉(zhuǎn)型，新省代模式全面推行，目前區(qū)域覆蓋率不到15%，未來市場空間有望全面打開；5、遞延獎金計(jì)劃的實(shí)施將有效調(diào)動公司管理層的積極性。
    收入增長得益于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)高端化帶來的價(jià)格提升與分銷網(wǎng)絡(luò)擴(kuò)張帶來銷量增長。2018H1 實(shí)現(xiàn)營收13.36 億，同比增長58.97%，毛利率81.14%，同比提升3.12 個百分點(diǎn)。毛利率提升主要由于：（1）產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上移帶來的價(jià)格提升；（2）規(guī)模增長帶來的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)。分產(chǎn)品看，高端酒營收12.78 億，同比增長60%，收入占比96%，提升0.7 個百分點(diǎn)，毛利率82.4%，同比提升2.8 個百分點(diǎn)。其中，典藏大師版（2017.3 推出）收入同比增加23%，井臺收入同比增加53%，臻釀八號收入同比增加79%。拆量價(jià)看，2018H1 實(shí)現(xiàn)銷量3410 噸（不含散酒），同比增長40%。2018H1 國內(nèi)銷售收入增長4.79 億，其中3.07 億（64.09%）來源于銷量增長，0.45 億（9.39%）來源于結(jié)構(gòu)升級，1.28 億（26.72%）來源于價(jià)格提升。從渠道看，2018H1 通過電商實(shí)現(xiàn)銷售收入同比提升37%；公司銷售網(wǎng)絡(luò)同比增加220%，分銷門店已超過3 萬家；銷售人員約400 人，同比增加48%；經(jīng)銷商數(shù)量48 個保持不變。2018年公司推行核心門店計(jì)劃3.0，全面提升單店產(chǎn)出，上半年前五大核心市場（江蘇、河南、湖南、四川、廣東）達(dá)兩位數(shù)增長，后五大核心市場（北京、上海、浙江、天津、福建）和五大新興市場（河北、山東、江西、陜西、廣西）增速更快。隨著營收基數(shù)和門店基數(shù)的擴(kuò)大，未來門店擴(kuò)張?jiān)鏊賹⒅鸩节呌诜€(wěn)定，未來增長空間將主要來源于新興市場。
    分區(qū)域看，北區(qū)營收2.19 億同增102%，南區(qū)營收3 億同增85%，西區(qū)和東區(qū)營收分別為2.58 億、3.9 億，分別增長52%、39%。單二季度實(shí)現(xiàn)營收5.88 億，同比增長33.03%，收入增速放緩，主要由于：1、春節(jié)錯位；2、二季度為公司業(yè)務(wù)財(cái)年最后一季，任務(wù)完成已無壓力故節(jié)奏放緩。
    產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上移疊加規(guī)模效應(yīng)帶來毛利率提升，減值大幅減少及所得稅率下降增加凈利率彈性。2018H1 歸母凈利潤2.67 億，同比增長133.58%，凈利率20.02%，同比提升6.4 個百分點(diǎn)。凈利率提升受益于：（1）毛利率提升。（2）管理費(fèi)用率降低。2018H1管理費(fèi)用1.29 億，管理費(fèi)用率9.66%，同比下降2.08 個百分點(diǎn)。由于規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)，費(fèi)用投放效率提升。（3）基酒減值損失影響消除。2018H1 資產(chǎn)減值損失-300 萬元，去年同期9000 萬。公司于2017 年上半年將不能用于核心產(chǎn)品的基酒計(jì)提減值準(zhǔn)備，經(jīng)過審慎評估后判斷目前基酒減值可能很小，故從2017 年下半年至本報(bào)告期內(nèi)未再計(jì)提同類型減值，預(yù)計(jì)未來基酒減值也不會大幅波動。（4）所得稅率降低。2018H1 所得稅率15.72%，同比下降7.77 個百分點(diǎn)。18 年年初公司對兩家子公司進(jìn)行合并，故所得稅抵扣之前未使用的虧損，導(dǎo)致所得稅率偏低。上半年制約凈利率提升的因素包括：（1）銷售費(fèi)用率提升。銷售費(fèi)用4.19 億，銷售費(fèi)用率31.37%，同比提升6.75 個百分點(diǎn)，其中廣告費(fèi)及促銷費(fèi)3.38 億，同比增加114.60%，職工薪酬0.62億，同比增加44.87%。一直以來，公司市場費(fèi)用投放增速與業(yè)績增長直接掛鉤，2018 年以來，由于市場競爭加劇，為強(qiáng)化品牌知名度和信譽(yù)度，公司增加電視和戶外廣告、節(jié)慶促銷以及核心門店、品鑒會等費(fèi)用投入。由于公司實(shí)施人才儲備戰(zhàn)略，銷售人員費(fèi)用提升，費(fèi)用率約6%，剔除銷售人員費(fèi)用影響，實(shí)際銷售費(fèi)用率約25%，與公司過去水平保持大致一致，預(yù)計(jì)未來也大概會維持這一水平。（2）消費(fèi)稅改革影響尚存。稅金及附加1.91 億，稅金及附加率14.33%，同比提升0.92 個百分點(diǎn)。（3）營業(yè)外支出大幅增加。2018Q2 對鑄信訴訟案件計(jì)提費(fèi)用4165.4