>> 招商證券-埃斯頓（002747）機(jī)器人毛利率提升，銷量翻倍彰顯競(jìng)爭(zhēng)力-180816
| 上傳日期： |
2018/8/17 |
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來源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
強(qiáng)烈推薦 |
作者： |
劉榮，諸凱 |
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運(yùn)動(dòng)控制收入高增長(zhǎng)。核心部件及運(yùn)動(dòng)控制系統(tǒng)收入3.7 億元，其中預(yù)計(jì)核心部件（以機(jī)床數(shù)控系統(tǒng)）收入約2 億元，增長(zhǎng)約20%；運(yùn)動(dòng)控制系統(tǒng)主要包括運(yùn)動(dòng)控制器及伺服系統(tǒng)，同比增長(zhǎng)85.3%，實(shí)現(xiàn)加速增長(zhǎng)，主要得益于收購(gòu)TRIO 后良好的協(xié)同效應(yīng)，公司市場(chǎng)定位逐漸從核心部件生產(chǎn)商向高端運(yùn)動(dòng)控制解決方案提供商轉(zhuǎn)化，已經(jīng)具備提供復(fù)雜運(yùn)動(dòng)控制解決方案的能力及高附加值產(chǎn)品。
機(jī)器人板塊收入翻倍增長(zhǎng)。工業(yè)機(jī)器人板塊收入3.54 億元，較去年同比增長(zhǎng)110.2%，我們預(yù)測(cè)收入中本體與系統(tǒng)集成比例與17 年結(jié)構(gòu)基本一致，本體約占5 成，上半年本體銷量近2000 臺(tái)，銷量同比翻倍增長(zhǎng)，六軸銷量仍然占80%左右。埃斯頓機(jī)器人在行業(yè)需求放緩，四大機(jī)器人公司銷量下滑的情況下，仍然取得了翻倍增長(zhǎng)，彰顯公司強(qiáng)大的產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力。
毛利率提升超預(yù)期，規(guī)模效應(yīng)日益顯著。上半年核心部件及運(yùn)動(dòng)控制系統(tǒng)板塊毛利率39.1%，機(jī)器人板塊毛利率33.1%，機(jī)器人板塊毛利率較去年同期上升7 個(gè)百分點(diǎn)，大幅超之前預(yù)期，既體現(xiàn)了公司機(jī)器人較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力、議價(jià)權(quán)，也體現(xiàn)了規(guī)模效應(yīng)對(duì)于機(jī)器人本體制造業(yè)務(wù)利潤(rùn)率的巨大影響。隨著銷量的持續(xù)增長(zhǎng)，毛利率有望穩(wěn)定增長(zhǎng)。
海外收入大幅增長(zhǎng)。上半年海外收入1.27 億元，同比增長(zhǎng)近300%，受益于TRIO 以及MAI 的協(xié)同效應(yīng)，海外收入明顯提速，國(guó)際化布局進(jìn)展順利，運(yùn)動(dòng)控制系統(tǒng)產(chǎn)品切入歐美等發(fā)達(dá)國(guó)家市場(chǎng)。
受人員擴(kuò)張影響，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額-8920 萬元。上半年經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額-8920萬元，主要是由于銷售及研發(fā)隊(duì)伍擴(kuò)大，公司上半年招募較多銷售研發(fā)團(tuán)隊(duì)，工資等支出增加較多，從現(xiàn)金表也可以看出，上半年支付給職工的現(xiàn)金達(dá)1.57億元，較17 年的7800 萬元翻倍增長(zhǎng)，而新招募團(tuán)隊(duì)尚未體現(xiàn)產(chǎn)值，這較大程度上影響了上半年的現(xiàn)金流。系統(tǒng)集成項(xiàng)目的回款速度也一定程度影響現(xiàn)金流，但影響程度非常有限。
研發(fā)隊(duì)伍愈加壯大。截至6月末，公司共有員工1669人，較17年末增加229人，其中研發(fā)人員589名，占員工總數(shù)的35%。報(bào)告期內(nèi)完成研發(fā)投入7917萬元，同比增長(zhǎng)102%，占收入比例為10.92%。
各子公司并表利潤(rùn)，貢獻(xiàn)小于賬面價(jià)值。公司于2017年2月完成對(duì)TRIO的收購(gòu)，9月完成對(duì)MAI的收購(gòu)，12月收購(gòu)揚(yáng)州曙光。今年上半年并表子公司貢獻(xiàn)一定利潤(rùn)，MAI和TRIO的凈利潤(rùn)均在300萬元左右,揚(yáng)州曙光（68%股權(quán)）上半年收入3781萬元，凈利潤(rùn)1961萬元。但子公司并表的實(shí)際貢獻(xiàn)比賬面價(jià)值小，主要原因是三個(gè)收購(gòu)均為現(xiàn)金收購(gòu)，產(chǎn)生的利息費(fèi)用也增長(zhǎng)較快，18年上半年財(cái)務(wù)費(fèi)用1620萬元（17年上半年284萬元），其中利息支出1790萬元（17年上半年111萬元），利息支出增長(zhǎng)1680萬元。
業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)及投資建議。公司預(yù)測(cè)1-9月歸母凈利潤(rùn)6480-9426萬元，同比增長(zhǎng)10-60%，測(cè)算得到三季度單季凈利潤(rùn)849-3795萬元。我們認(rèn)為，當(dāng)前市場(chǎng)開拓能力，暨收入增速是埃斯頓的核心關(guān)注點(diǎn)，隨著收入規(guī)模的擴(kuò)大，利潤(rùn)率會(huì)逐漸提升，中報(bào)收入72%的增速，特別是機(jī)器人板塊110%的收入增速，體現(xiàn)了公司產(chǎn)品當(dāng)前的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。我們預(yù)測(cè)埃斯頓2018年全年收入17.4億元，凈利潤(rùn)1.42億元。雖然靜態(tài)估值仍然較高，但公司已然確立機(jī)器人龍頭優(yōu)勢(shì)地位，未來幾年將持續(xù)保持增長(zhǎng)，快速消化估值，繼續(xù)維持強(qiáng)烈推薦！
風(fēng)險(xiǎn)提示：機(jī)器人自動(dòng)化行業(yè)需求大幅下滑，產(chǎn)品價(jià)格下降至毛利率降低。
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