>> 招商證券-麗珠集團（000513）18Q2制劑收入下滑明顯 研發(fā)進展順利-180820
| 上傳日期： |
2018/8/20 |
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強烈推薦 |
作者： |
李勇劍 |
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18Q3 單季度歸母凈利潤2.44億~3.17 億，同比-93.48%~-91.53%；扣非歸母凈利潤2.23 億~2.91 億，同比+0%~+30%。
18Q2 部分制劑收入增速下滑明顯。18Q2 公司收入、歸母凈利潤和扣非歸母凈利潤分別同比+2.18%、+24.89%和+31.92%，利潤增速遠高收入增速主要是利息收入增加較多導(dǎo)致（18Q2 財務(wù)費用為-9432 萬元左右）。18Q2 公司主業(yè)利潤（總收入-總成本）增速30%左右，剔除財務(wù)費用影響，主業(yè)利潤增速為-1.03%。18Q2 參芪扶正注射液收入同-43.61%，較18Q1 的-24.74%降幅增大；艾普拉唑腸溶片18Q2 收入同比+25.74%，較18Q1 的+44.61%下滑明顯；雷貝拉唑和注射用伏立康唑18Q2 環(huán)比也有所下滑。鼠神經(jīng)生長因子18Q2 增速為-18.47%，和18Q1 增速基本持平。亮丙瑞林微球18Q2 收入增速+33.57%，較18Q1 的+21.74%有所提升；尿促卵泡素18Q2 保持了個位數(shù)的穩(wěn)健增長?？傮w來看，公司大品種受政策的負面影響明顯：中藥注射劑、輔助用藥的限用、監(jiān)控，大品種或者增速較快品種在醫(yī)院的限制處方。反倒是雷貝拉唑、心腦血管制劑、注射用伏立康唑等基數(shù)較小，還沒有被政策針對的制劑產(chǎn)品收入有著超預(yù)期的表現(xiàn)（也說明了麗珠頂尖的銷售推廣能力）。
分大類產(chǎn)品來看：18H1 公司西藥制劑、中藥制劑、原料藥和診斷試劑及設(shè)備的收入增速分別為+14.18%、-20.52%、+19.49%和+16.90%。18H1 整體毛利率下降2.27%，主要是因為高毛利率的中藥制劑收入下滑導(dǎo)致。18H1 銷售費用率和管理費用率分別同比-2.61 和+0.14 個百分點，銷售費用率較高的制劑收入下滑導(dǎo)致銷售費用率下降明顯。18H1 研發(fā)費用2.43 億元，同比+42.21%，保持高速增長。18H1 公司經(jīng)營性凈現(xiàn)金流同比-104.06%，主要是公司匯繳了賣地所得稅人民幣7.89 億元所致。
研發(fā)進展順利。公司單抗+微球兩大技術(shù)平臺值得關(guān)注。其中長效微球領(lǐng)域已立項并開展臨床前研究項目 8 項， 1 月緩釋曲普瑞林微球已經(jīng)獲批臨床，3 月緩釋亮丙瑞林微球準(zhǔn)備申報臨床試驗。麗珠單抗共有13 個在研項目，臨床前在研項目 6 個：注射用重組人絨促性素（rhCG） I 期臨床完成， III 期臨床進展順利；人源化TNF-α單抗II 期臨床進展順利；人鼠嵌合CD20 單抗、人源化HER-2 單抗、人源化抗 PD-1 單抗、全人源RANKL 單抗處在I 期臨床試驗或者I 期臨床已經(jīng)完成階段。麗珠單抗還建立了CAR-T 平臺，開始驗證單靶點 CAR-T 體外功能，開展工藝研究，為體外研究和初期臨床研究做準(zhǔn)備。其他在研產(chǎn)品方面，注射用丹曲林鈉已進入臨床研究階段；一致性評價方面，已開展 22 個品種的研發(fā)（3 個注射劑），其中 9 個品種在中試放大階段，替硝唑片、克拉霉素片處于一致性評價的臨床試驗階段。
維持“強烈推薦-A”評級。我們預(yù)計公司2018-2020 年歸母凈利潤增速分別為-75%/12%/14%，對應(yīng)EPS 分別為1.54/1.72/1.96 元，當(dāng)前市值對應(yīng)18 年pe 估值25X 左右。公司收入短期承壓，但我們?nèi)钥春闷湮磥韱慰?微球平臺和在研產(chǎn)品儲備，期待新產(chǎn)品驅(qū)動未來業(yè)績增長，維持“強烈推薦-A”評級。
風(fēng)險提示：產(chǎn)品銷售不達預(yù)期，研發(fā)進度不達預(yù)期，生產(chǎn)經(jīng)營和產(chǎn)品質(zhì)量風(fēng)向，商業(yè)賄賂風(fēng)險。
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