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壽險(xiǎn)保費(fèi)量升價(jià)降，首年期交保費(fèi)同比逆勢(shì)增長(zhǎng)5.4%，但  NBV  Margin（NBV/首年期交保費(fèi)）從去年同期的  47.5%降至  34.5%。公司負(fù)債端和資產(chǎn)端均正面臨壓力，期待轉(zhuǎn)型與發(fā)展成果。
        中報(bào)業(yè)績(jī)：EV  較年初增長(zhǎng)  4.8%，NBV  同比下降  23.7%，略低于我們預(yù)期（參見(jiàn)8月  3日《2季度  NBV明顯改善，利潤(rùn)保持高增長(zhǎng)——中報(bào)前瞻暨  8月投資策略》）。歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)  34.2%，浮虧擴(kuò)大，歸母凈資產(chǎn)較年初僅增  0.6%。1）分紅前的  EV  較年初增長(zhǎng)  6.3%，預(yù)計(jì)增幅低于同業(yè)。NBV、EV  預(yù)期回報(bào)、投資回報(bào)差異占期初  EV  的比例分別僅為  3.8%、3.8%和-2.5%，分別反映了近年來(lái)  NBV  增速相對(duì)較低、風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率假設(shè)相對(duì)較低、投資業(yè)績(jī)不及同業(yè)。因此，我們預(yù)計(jì)  ROEV未來(lái)仍難以達(dá)到同業(yè)平均水平。2）歸母凈利潤(rùn)  164  億元，同比增長(zhǎng)  34.2%，其中2  季度單季同比下滑  52.3%，原因主要在于受  2  季度股市下跌影響，上半年年化總投資收益率僅為  3.7%，同比降低  0.92ppt，且較  1  季度降低  0.24ppt。3）歸母凈資產(chǎn)較年初增長(zhǎng)  0.6%，但較  1  季末下降了  3.7%，原因在于浮虧加大，2  季度單季其他綜合收益為-31  億元。
        準(zhǔn)備金：上半年會(huì)計(jì)估計(jì)變更導(dǎo)致準(zhǔn)備金少提（帶來(lái)利潤(rùn)提升）26.2  億元，但其規(guī)模較  1  季度的  27.1  億元收窄了  0.9  億元。750  天移動(dòng)平均國(guó)債收益率曲線在  2季度基本平穩(wěn)，使得準(zhǔn)備金少提短暫放緩，但我們預(yù)計(jì)此趨勢(shì)將在  2018  年  3  季度至  2019  年  4  季度長(zhǎng)期成立，有利于未來(lái)的利潤(rùn)提升。
        壽險(xiǎn)保費(fèi)：NBV  同比減少  23.7%，NBV  Margin（NBV/首年期交保費(fèi)）同比下降27.4%，我們預(yù)計(jì)表現(xiàn)弱于同業(yè)。1）量升價(jià)降，公司首年期交保費(fèi)同比逆勢(shì)增長(zhǎng)5.4%，但  NBV  Margin（NBV/首年期交保費(fèi)）從去年同期的  47.5%降至  34.5%，同比降幅高達(dá)27.4%，其中個(gè)險(xiǎn)渠道NBV  Margin從去年同期的44.1%降至32.3%。值得關(guān)注的是銀保渠道  NBV  同比大增  31.1%，占比已升至  13.8%，反映了公司在銀保期交業(yè)務(wù)方面取得的重大進(jìn)步。2）個(gè)險(xiǎn)渠道方面，代理人數(shù)量  144.1  萬(wàn)人較年初減少了  8.7%，其中季均有效人力較年初下降  5.6%。但公司“保險(xiǎn)回歸保障”取得積極進(jìn)展，長(zhǎng)期保障型產(chǎn)品銷(xiāo)售人力規(guī)模大幅增長(zhǎng)，較2017    年同期提升31%。
        EV  和  NBV  表現(xiàn)略低于我們預(yù)期，公司在負(fù)債端和資產(chǎn)端均面臨著一定的壓力。我們預(yù)計(jì)公司  2018-20  年每股  EV  分別為  30.27、35.50、41.57  元，給予  0.9-1.1倍  2018PEV，對(duì)應(yīng)合理價(jià)值區(qū)間  27.24-33.30  元，給予“優(yōu)于大市”的投資評(píng)級(jí)。
        風(fēng)險(xiǎn)提示：1）利率趨勢(shì)性下行；2）股票市場(chǎng)大跌；3）保障型增長(zhǎng)不及預(yù)期。