>> 中信建投-片仔癀（600436）業(yè)績(jī)維持高速增長(zhǎng)，外銷大幅提速-180827
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2018/8/27 |
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作者： |
賀菊穎 |
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肝病用藥毛利率為83.67%，較Q1 下降0.39 個(gè)百分點(diǎn)，主要由于原材料成本上漲所致。
價(jià)的維度，針對(duì)片仔癀系列產(chǎn)品，內(nèi)銷上公司于2016 年6月提價(jià)8%至500 元/粒，2017 年5 月提價(jià)6%至530 元/粒，外銷上，公司于2017 年7 月提價(jià)2.5%至平均外銷價(jià)格123 美元/粒。我們將肝病用藥系列近似當(dāng)做片仔癀規(guī)模進(jìn)行測(cè)算，內(nèi)銷規(guī)模占82%左右，上半年價(jià)格的貢獻(xiàn)約為6%；外銷規(guī)模占18%左右，上半年價(jià)格貢獻(xiàn)為2.5%。價(jià)格提升成為片仔癀系列增長(zhǎng)的核心因素之一。
量的維度，我們估算，內(nèi)銷方面，肝病用藥剔除境外收入為內(nèi)銷規(guī)模，2018 年上半年內(nèi)銷規(guī)模同比增長(zhǎng)約37.63%，剔除6%提價(jià)因素，上半年銷量提升約46%。內(nèi)銷方面，2018 年上半年外銷規(guī)模同比增長(zhǎng)約99.76%，剔除2.5%提價(jià)因素，上半年銷量提升約105%。截至目前，公司片仔癀體驗(yàn)館數(shù)量已超過(guò)100 家，2018 年有望繼續(xù)增加，內(nèi)銷將持續(xù)帶動(dòng)片仔癀銷量的提升。
我們認(rèn)為：1）Q2 單季公司內(nèi)銷方面增速有所下降，外銷方面大幅提速，結(jié)合肝病用藥成本上漲引發(fā)毛利率下降，估計(jì)公司在內(nèi)銷方面有所控制發(fā)貨，有望迎來(lái)新一次提價(jià)；2）考慮2016 年提價(jià)周期與2017 年內(nèi)銷、外銷提價(jià)周期的疊加，全年來(lái)看片仔癀系列的量?jī)r(jià)齊升帶動(dòng)公司業(yè)績(jī)高速增長(zhǎng)。
布局日益完善，營(yíng)銷漸入佳境，片仔癀系列有望持續(xù)增長(zhǎng)
1）布局趨于完善：目前公司主導(dǎo)產(chǎn)品在大本營(yíng)福建、廣東（市占率高，品牌知名度最好）銷量領(lǐng)先，未來(lái)向長(zhǎng)三角、京津冀、四川重慶、華中、中部等經(jīng)濟(jì)水平較好的地區(qū)布局；2）創(chuàng)新體驗(yàn)館模式：公司此前的體驗(yàn)館合作模式獲得了全國(guó)管理創(chuàng)新獎(jiǎng)項(xiàng)，未來(lái)將繼續(xù)發(fā)力開設(shè)片仔癀體驗(yàn)館，目前體驗(yàn)館數(shù)量為100 余家，主要在全國(guó)繁華地區(qū)布局。從合作效果來(lái)看，體驗(yàn)館給公司帶來(lái)了很好的推廣效果，未來(lái)還會(huì)根據(jù)市場(chǎng)布局和合作情況繼續(xù)進(jìn)行布局，持續(xù)助推片仔癀系列產(chǎn)品由福建區(qū)域市場(chǎng)逐步走向全國(guó)，帶動(dòng)銷量增長(zhǎng)；3）經(jīng)銷商：是公司目前銷售占比最高的渠道，2018 年啟動(dòng)終端活力年計(jì)劃，針對(duì)經(jīng)銷商以營(yíng)銷活動(dòng)指定銷售計(jì)劃，將經(jīng)營(yíng)目標(biāo)細(xì)化，推動(dòng)經(jīng)銷商面對(duì)終端開展主動(dòng)式營(yíng)銷，助力產(chǎn)品銷量增長(zhǎng)；4）VIP 銷售模式穩(wěn)牢高端群體：公司在子公司片仔癀國(guó)藥堂成立VIP 部，把握消費(fèi)升級(jí)紅利，目標(biāo)鎖定高端客戶，通過(guò)會(huì)員制形式對(duì)高端群體會(huì)員進(jìn)行個(gè)性服務(wù)維護(hù)，提高會(huì)員忠誠(chéng)度，有效帶動(dòng)產(chǎn)品銷售。
我們認(rèn)為，在消費(fèi)升級(jí)大背景下，公司在營(yíng)銷費(fèi)用上的持續(xù)投入，銷售區(qū)域布局日趨完善，三種營(yíng)銷模式的組合漸入佳境，以片仔癀體驗(yàn)館模式開拓全國(guó)市場(chǎng)這一戰(zhàn)略將繼續(xù)推進(jìn)，未來(lái)片仔癀系列銷量將進(jìn)一步提升，實(shí)現(xiàn)持續(xù)增長(zhǎng)，增厚公司業(yè)績(jī)。
報(bào)表項(xiàng)目調(diào)整導(dǎo)致現(xiàn)金流異常，其余財(cái)務(wù)指標(biāo)正常
2018 年上半年公司銷售費(fèi)用同比增長(zhǎng)31.81%，主要由于：1）拓展業(yè)務(wù)需要，加大廣告、業(yè)務(wù)宣傳方面的投入3087.73 萬(wàn)元；2）業(yè)務(wù)人員薪酬費(fèi)用增加1904.80 萬(wàn)元。管理費(fèi)用同比增長(zhǎng)24.69%，主要由于公司加大研發(fā)投入、提高管理人員薪酬及母公司零星改造費(fèi)用增加所致。應(yīng)收賬款和應(yīng)收票據(jù)情況基本穩(wěn)定，無(wú)異常變化；經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~同比減少114.12%，主要由于：1）管理層認(rèn)為有能力和意圖持有至到期的定期存款8.6 億元在現(xiàn)金流量表中不作為現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物反映；2）公司加大原材料儲(chǔ)備，現(xiàn)金流出增多，原材料儲(chǔ)備較期初增加約1.5 億元。其余財(cái)務(wù)指標(biāo)基本正常。
盈利預(yù)測(cè)及投資評(píng)級(jí)
我們看好公司現(xiàn)已進(jìn)入量?jī)r(jià)齊升的高速發(fā)展期：1）片仔癀是獨(dú)家品種，擁有國(guó)家絕密配方，屬于資源型中藥，加之公司歷史悠久品牌力強(qiáng)，擁有極強(qiáng)的定價(jià)能力；2）公司現(xiàn)已通過(guò)多種方式努力保障未來(lái)幾年片仔癀系列生產(chǎn)原料充足供應(yīng)；3）公司通過(guò)全新營(yíng)銷模式大力助推片仔癀系列銷量增長(zhǎng)。預(yù)計(jì)公司2018–2020 年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入分別為48.17 億元、63.49 億元和85.06 億元，歸母凈利潤(rùn)分別為10.88 億元、14.30 億元和18.71 億元，分別同比增長(zhǎng)34.8%、31.4%和30.8%，折合EPS 分別為1.80&nbs
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