>> 招商證券-九牧王（601566）主品牌Q2增速放緩 新品牌孵化貢獻新生力量-180828
| 上傳日期： |
2018/8/29 |
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| 評級： |
強烈推薦 |
作者： |
孫妤，劉麗 |
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但考慮到渠道庫存基本恢復良性周轉，18 秋冬訂貨會表現良好，渠道調整接近尾聲，18 年恢復趨勢可延續(xù)。另外，對于品牌老化問題，公司正通過培育高端褲裝品牌、ZIOZIA 品牌、韓國潮牌等品牌多維度進行品牌重塑，用于滿足新生代消費群體年輕化和個性差異化需求。我們認為商務休閑男裝競爭格局較時尚休閑寬松且穩(wěn)定，已經成為繼體育用品行業(yè)之后第二個逐步走出調整周期的子行業(yè)。當前中高端商務休閑男裝下行風險有限，正處于復蘇通道中。公司作為閔派男裝老牌企業(yè)，總體發(fā)展質量較好，現金較為充裕，且正在通過產業(yè)平臺化+品牌平臺化+內部創(chuàng)客平臺化積極推進時尚集團的發(fā)展。目前市值82 億，對應18PE14X，估值處于歷史相對低位，可待大盤企穩(wěn)后于底部配置把握絕對收益機會。
主品牌增速趨緩但新品牌保持高增長帶動收入端穩(wěn)健增長，控費力度強，利潤端表現略好于收入端。18H1 公司實現收入12.61 億元，同比增長10.68%，營業(yè)利潤和歸母凈利潤分別為3.30 和2.63 億元，同比分別增長17.95%和17.1%，每股收益實現0.46 元。分季度來看，受需求放緩以及雨水天氣影響，18Q2 營業(yè)收入同比增長8.16%至5.14 億元，歸母凈利潤同比增長6.68%至0.69 億元。
主品牌增速呈放緩跡象，副品牌FUN 及新品牌在新開店拉動下表現強勁，新品牌孵化過程中逐漸貢獻新生力量。
1）九牧王品牌18H1 實現收入11.11 億元，同比增長5.46%。門店數量2370家（直營681 家，加盟店1689 家），較年初凈關店92 家（直營-31 家，加盟-61 家），同店實現低個位數增長。分季度看，第二季度表現略低于預期，Q1/Q2 收入增速分別為8.82%/0.73%。
2）FUN 品牌在新開店拉動下保持高速增長，18H1 收入增長77%至9904萬元，門店數年底門店數達162 家，較年初凈增32 家，其中，直營和加盟分別凈增15 和17 家。
3）JI 品牌戰(zhàn)略調整導致收入端下滑。為推進產品年輕化戰(zhàn)略，公司韓國設計師潮牌NASTYPALM 逐漸替代J1，導致18 年上半年J1 貢獻收入1053 萬元，同比下降24.96%，門店數達28 家，凈減少6 家。替代品牌NASTYPALM 貢獻收入327萬元。
4）新品牌方面VIGANO 18H1 貢獻收入341 萬元。
分渠道來看：1）線上：為保持品牌中高端形象，公司近幾年線上始終處于穩(wěn)中推進的過程，18H1 同比增長17.85%至1.39 億元；2）線下：18H1 末公司共有門店2694 家（直營870 家，加盟店1824 家），較年初增加61 家（直營店增加73 家，加盟店減少12 家）。直營門店收入同比增長6.16%至4.9 億元；加盟門店收入同比增長7.98%至5.74 億元。
期間費用率降幅高于毛利率降幅，凈利潤率小幅提升,利潤端表現好于收入端。18H1 公司綜合毛利率同比下降0.28PCT 至58.08%。其中JOEONE 品牌毛利率59.31（+0.22PCT），FUN 品牌毛利率62.19%（+0.38PCT），J1 品牌毛利率15.51%（-22.48PCT），VIGANO 品牌毛利率72.12%。期間費用率同比下降1.38PCT 至33.61%，其中銷售費用率25.21%（-2.1PCT），管理費用率8.24%（+0.96PCT），財務費用率0.15%（-0.25PCT）。
存貨、應收賬款及經營性現金流指標均較為健康。18H1 末公司存貨6.23 億元，同比增長1.16%；應收賬款1.58 億元，同比增長11.75%；均處于正常范圍內。經營性現金流方面，報告期末實現2.22 億元，同比增長11.56%，表現較為健康。
產融結合，打造時尚產業(yè)集團,18 年復蘇趨勢有望延續(xù)。服裝主業(yè)方面，公司將通過區(qū)隔化多品牌戰(zhàn)略， 在“九牧王” 、“VIGANO”、“FUN” 、“NASTYPALM” 、“BEENTRILL”、“ZIOZIA”等品牌的基礎上，著重打造三大服裝平臺：“精工質量平臺”目標于成熟高收入男士；“時尚品質平臺”針對追求質感的時尚消費者；“潮流時尚平臺”則主要向年輕一代消費者提供高性價比的潮流服飾。投資業(yè)務領域，一方面通過服裝產業(yè)基金，投資于服裝時尚相關項目及產業(yè)鏈上下游企業(yè)，助力主業(yè)發(fā)展；另一方面通過專項產業(yè)基金，投資新興產業(yè)，培育第二主業(yè)。
2018 年，隨著行業(yè)復蘇持續(xù)，虧損店面整改基本接近尾聲，未來將重點進行渠道結構的優(yōu)化升級，有序開設大店與優(yōu)質購物中心店面，擴大終端的平均面積，促進品牌形象與店效的提升。在副品牌”FUN”方面，將通過社交媒體品牌推廣/加強研發(fā)/線上線下全渠道運營，同時拓展線下渠道/提升供應鏈快速反應能力等
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