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公路由于高基數(shù)原因，新簽訂單下滑15.44%，城軌受政策影響，負(fù)增長(zhǎng)29.23%；勘察設(shè)計(jì)新簽訂單119.31，YOY+23.64%；工業(yè)制造105.83億，YOY-7.63%；物流與物資貿(mào)易430.25 億，YOY+10.96%；房地產(chǎn)開發(fā)410.20億，YOY+16.88%；其他業(yè)務(wù)新簽訂單55.63 億，大幅增長(zhǎng)181.51%。從訂單儲(chǔ)備來看，截止上半年公司在手未完成訂單2.61 萬億，是2017 年?duì)I業(yè)收入的3.84 倍，為歷史最高水平，訂單儲(chǔ)備充足。隨著本輪擴(kuò)內(nèi)需、穩(wěn)增長(zhǎng)政策的逐漸兌現(xiàn)，公司有望顯著受益鐵路、城軌等基建市場(chǎng)回暖，訂單增速或逐漸企穩(wěn)。
    . 盈利能力提升助推利潤(rùn)快速增長(zhǎng)：報(bào)告期內(nèi)公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入3089.81 億，同比增長(zhǎng)6.93%，歸母凈利潤(rùn)80.09 億，同比增長(zhǎng)22.78%，毛利率提升是推升公司利潤(rùn)增長(zhǎng)的主要原因。公司上半年公司毛利率為9.7%，提升0.86pct.。分結(jié)構(gòu)來看，工程承包業(yè)務(wù)毛利率7.7%，上升0.53pct.，主要受益于基建業(yè)務(wù)內(nèi)部的結(jié)構(gòu)調(diào)整以及PPP 等投資業(yè)務(wù)收入比重提升；勘察設(shè)計(jì)、房地產(chǎn)及其他業(yè)務(wù)毛利率分別為33.72%、22.68%、10.91%，分別提升2.62pct.、3.50pct.、1.15pct.，工業(yè)制造業(yè)務(wù)毛利率為23.87%，下滑3.46pct.。上半年公司凈利率為2.88%，比去年同期提升0.49pct.，提升幅度小于毛利率，主要原因在于財(cái)務(wù)費(fèi)用率、管理費(fèi)用率分別上升0.12pct.、0.22pct.，推抬期間費(fèi)用率上升0.34pct.。
    . 降杠桿成效顯著，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流流出有所增加：截止上半年，公司資產(chǎn)負(fù)債率為77.76%，相比年初下降0.5 個(gè)百分點(diǎn)，降杠桿效果顯著，主要得益于公司積極利用權(quán)益性融資工具，上半年公司發(fā)行永續(xù)債70 億，兼顧降杠桿與資金需求?，F(xiàn)金流方面，上半年公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈流出458.88 億，相比同期流出增加204.31 億，主要系支出增加所致，公司上半年收現(xiàn)比為102.49%，小幅下降0.99pct.，相對(duì)平穩(wěn)，付現(xiàn)比為104.16%，上升6.14pct.。
    投資邏輯
    . 短期業(yè)績(jī)釋放節(jié)奏變化無礙全年快增長(zhǎng)：公司上半年業(yè)績(jī)略低預(yù)期，我們認(rèn)為核心原因在于業(yè)績(jī)釋放節(jié)奏的變化。公司訂單儲(chǔ)備充足，五大板塊短期均處于業(yè)績(jī)兌現(xiàn)期，得益于基建業(yè)務(wù)內(nèi)部結(jié)構(gòu)調(diào)整與PPP 業(yè)務(wù)逐漸放量，盈利能力有望持續(xù)提升，公司從2015 年開始對(duì)前期的虧損項(xiàng)目和公司進(jìn)行充分的減虧，業(yè)務(wù)得到充分的夯實(shí)，基于此，我們認(rèn)為公司全年業(yè)績(jī)快增長(zhǎng)格局不變。
    . 基建政策博弈空間仍大，鐵路、城軌市場(chǎng)有望率先回暖：本輪擴(kuò)內(nèi)需、穩(wěn)增長(zhǎng)基建仍是首選，基建補(bǔ)短板獲有望持續(xù)推進(jìn)。從目前的進(jìn)展來看，鐵路、城軌市場(chǎng)有望率先回暖，公司作為寡頭之一，有望顯著受益；從政策博弈角度來看，在內(nèi)需下滑存在慣性、寬松政策存在時(shí)滯、外需沖擊逐漸體現(xiàn)的背景下，后續(xù)寬松政策的博弈空間仍然較大。
    . 降杠桿決心大，業(yè)績(jī)釋放動(dòng)力強(qiáng)：按照國(guó)資委的要求，到2020 年需要將資產(chǎn)負(fù)債率降至75%以下，權(quán)益性融資將是必走之路，公司有望持續(xù)釋放業(yè)績(jī)營(yíng)造必要的融資條件
    . 預(yù)計(jì)公司18-19 年收入增速分別為11.5%、12.6%，歸母凈利潤(rùn)增速為22.9%、19.7%，EPS 分別為1.45、1.74，對(duì)應(yīng)PE 為7.2 倍、6 倍，維持買入評(píng)級(jí)！
    . 風(fēng)險(xiǎn)提示：固定資產(chǎn)下滑風(fēng)險(xiǎn)、地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、訂單失速風(fēng)險(xiǎn)