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        擴(kuò)張動(dòng)力：加盟絕味是一門(mén)好生意。絕味以其較高單店收入和較小門(mén)店面積，令坪效領(lǐng)先于餐飲、餅屋等其他業(yè)態(tài)。同時(shí)，絕味給予豐厚的渠道利潤(rùn)，開(kāi)店成本低（8.6-33  萬(wàn)元區(qū)間）和投資回收期短（平均1-1.5  年），降低加盟門(mén)檻，加盟擴(kuò)張動(dòng)力足。
        擴(kuò)張空間：滲透率仍可提升，高勢(shì)能將重點(diǎn)卡位。我們通過(guò)人口基準(zhǔn)滲透率收入調(diào)整系數(shù)測(cè)算，預(yù)計(jì)2020  年和2030  年絕味門(mén)店將分別達(dá)到12,004  家和21,639家，門(mén)店存一倍擴(kuò)張空間。從城市層級(jí)來(lái)看，短期內(nèi)一二線城市將重點(diǎn)布局；從中長(zhǎng)期看，低線城市具備巨大下滲空間，門(mén)店占比有望于2020  年提升4.3pct。從門(mén)店類型看，交通樞紐門(mén)店收入量級(jí)可觀，亦具備品牌宣傳效應(yīng)，預(yù)計(jì)2020  年門(mén)店數(shù)量將達(dá)到1,295  家，占門(mén)店比例為10.8%。
        效益追趕品牌競(jìng)品，效率代替?zhèn)€體生產(chǎn)。
        收入端：品牌升級(jí)顯著，單店收入提升。絕味的加盟和直營(yíng)門(mén)店單店收入均提升顯著，2017  年預(yù)計(jì)兩類門(mén)店的年均單店收入分別為40  萬(wàn)元及150.4  萬(wàn)元，與周黑鴨差距收窄，主要系提價(jià)（樣本門(mén)店部分品類一年內(nèi)提價(jià)5-15%）及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化帶來(lái)的客單價(jià)提升、門(mén)店區(qū)位優(yōu)化布局及品牌升級(jí)帶來(lái)消費(fèi)頻次提升所致，絕味直營(yíng)單店的平均消費(fèi)人次在17  年達(dá)到2.8  萬(wàn)，較13  年+31.33%。
        成本端：規(guī)模效應(yīng)凸顯，產(chǎn)品多元沖抵單一成本上行。絕味與周黑鴨生產(chǎn)成本結(jié)構(gòu)相似，周黑鴨噸成本為絕味的1.55  倍，且差距持續(xù)擴(kuò)大。絕味單噸成本較低，主要系：1）采購(gòu)量高且集中，釋放規(guī)模效應(yīng)；2）產(chǎn)品結(jié)構(gòu)多元平滑單一成本波動(dòng)。通過(guò)敏感性分析發(fā)現(xiàn)，在鴨成本抬升過(guò)程中，絕味毛利率較周黑鴨波動(dòng)更低。
        費(fèi)用端：加盟分?jǐn)傎M(fèi)用，杠桿擴(kuò)張優(yōu)勢(shì)顯現(xiàn)。絕味全國(guó)產(chǎn)能布局均勻，運(yùn)輸半徑短，有效降低運(yùn)輸費(fèi)用，同時(shí)加盟模式下于加盟商分?jǐn)傎M(fèi)用，令單店運(yùn)費(fèi)為周黑鴨的1/10。隨著門(mén)店加密，單位物流成本預(yù)計(jì)將持續(xù)下降。加盟模式令絕味無(wú)需承擔(dān)租金費(fèi)用，銷售費(fèi)用率長(zhǎng)期僅為周黑鴨1/3  左右，18  年在廣告宣傳費(fèi)用的減少下，費(fèi)用率明顯下滑，將貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)彈性。
        與夫妻店比較：時(shí)間成本低，品牌定位存優(yōu)勢(shì)。絕味加盟店與夫妻店均有著可觀的盈利能力，凈利率分別可達(dá)20%和32%?？紤]到夫妻店生產(chǎn)銷售的時(shí)間和精力成本，絕味加盟仍具備經(jīng)濟(jì)效益。此外，目前消費(fèi)呈品牌化趨勢(shì)，絕味連鎖經(jīng)營(yíng)的品牌優(yōu)勢(shì)優(yōu)于個(gè)體門(mén)店。
        盈利預(yù)測(cè)及投資建議：公司門(mén)店擴(kuò)張動(dòng)力充足，開(kāi)店空間可觀，將重點(diǎn)部署高效門(mén)店，未來(lái)單店效益提升、生產(chǎn)成本平穩(wěn)以及優(yōu)化費(fèi)用控制的供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)，實(shí)現(xiàn)收入的穩(wěn)健增長(zhǎng)及凈利的持續(xù)改善。預(yù)計(jì)公司2018-2019  年收入分別為44.48  億元（+15.5%）及51.15  億元(+15.0%)，EPS  分別為1.59  元（+30.2%）及2.01  元（+25.9%）對(duì)應(yīng)2018  年9  月7  日收盤(pán)價(jià)，公司18  及19  年P(guān)E  分別為25x  及20x，屬于具備成長(zhǎng)性且業(yè)績(jī)有保障的標(biāo)的，建議投資者積極關(guān)注。
        風(fēng)險(xiǎn)提示：原料成本上漲、食品安全問(wèn)題、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、海外拓展不及預(yù)期