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公司近期發(fā)布2018Q1-3  業(yè)績預(yù)告，凈利潤實(shí)現(xiàn)40%-60%的增長，增速較上半年進(jìn)一步提升。股權(quán)結(jié)構(gòu)方面，公司董事長尹正龍先生為公司的實(shí)際控制人，合計(jì)持有公司股份26.69%。
        一致性評價疊加關(guān)聯(lián)審評審批，輔料行業(yè)集中度有望提升。目前我國輔料行業(yè)仍呈現(xiàn)小、散、亂的格局，按照藥用輔料行業(yè)占下游制劑總產(chǎn)值3%估算，固體輔料市場規(guī)模150  億-200  億元，行業(yè)增速與下游制劑基本一致，而公司市占率不到3%。但我們認(rèn)為仿制藥一致性評價和關(guān)聯(lián)審評審批政策有望推動國內(nèi)輔料行業(yè)升級和整合：1）企業(yè)為了確保通過一致性評價，更加傾向于使用品質(zhì)更高的品牌輔料；2）與產(chǎn)品質(zhì)量較高、供應(yīng)穩(wěn)定的輔料企業(yè)合作可以縮短更換輔料品牌的時間，降低資金成本；3）一致性評價下，制劑企業(yè)對于技術(shù)服務(wù)的需求明顯增加，國內(nèi)唯有龍頭企業(yè)才能提供較為全面的技術(shù)支持。而相比較于外資企業(yè)，國產(chǎn)品牌輔料企業(yè)對于技術(shù)支持、定制化生產(chǎn)的響應(yīng)速度更快，而產(chǎn)品價格僅不到進(jìn)口輔料的50%，因此公司作為國內(nèi)輔料龍頭市占率有望逐步提升至10%以上。疊加國家?guī)Я坎少徴叩耐苿?，未來幾年公司業(yè)績有望持續(xù)保持25%以上的增長。
        定制化生產(chǎn)推動產(chǎn)品提價，公司毛利率預(yù)計(jì)逐步提升。由于原材料成本的上漲，公司2017  年毛利率下降2.89  PCTs，但公司努力從輔料生產(chǎn)商向產(chǎn)品和技術(shù)綜合服務(wù)商轉(zhuǎn)型，高定價、高毛利的定制化產(chǎn)品收入占比不斷提升，且國內(nèi)外輔料價格往往相差2-3  倍，預(yù)計(jì)未來國內(nèi)的輔料定價具有一定的上升空間。此外，目前原材料價格處于相對高位，未來有望逐步回落。公司生產(chǎn)藥用輔料消耗的主要原材料如木漿的價格總體處于較高位置，未來有望逐步回落，相關(guān)產(chǎn)品的毛利率也有望回升。
        外延收購加速行業(yè)整合，開拓國際市場打開成長空間。由于輔料品類較多，差異較大，且受制于地域資源限制，品類擴(kuò)張存在一定難度，因此公司在2017  年以1.06億元收購及增資獲得曲阜天利52%股權(quán)，拓展在其他輔料如倍他環(huán)糊精上的布局，產(chǎn)品、客戶等方面產(chǎn)生了明顯協(xié)同。曲阜天利2017-2019  年業(yè)績承諾為1200  萬元、1320  萬元、1452  萬元，有望超額完成。同時，公司已設(shè)立國際貿(mào)易部，目前國外的業(yè)務(wù)收入占比大約為10%，增速+40%-50%，主要以東南亞、印度、非洲等新興國家市場為主，未來也有望逐步打開歐美市場。我們認(rèn)為公司布局海外市場一方面將打開新的業(yè)績增長點(diǎn)，另一方面有利于公司品牌價值的打造。
        風(fēng)險因素。政策落地進(jìn)度低于預(yù)期；原材料漲價的風(fēng)險；收購整合的風(fēng)險。
        盈利預(yù)測、估值及投資評級。公司是國內(nèi)藥輔行業(yè)龍頭企業(yè)，一致性評價政策下市占率有較大提升空間，預(yù)計(jì)公司2018-2020  年EPS  為0.51/0.65/0.85  元，參考可比公司估值并考慮公司高成長性，給予公司2019  年30X  PE，對應(yīng)目標(biāo)價19.50  元，首次覆蓋給予“買入”評級。