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櫥柜減速主要原因預(yù)計(jì)有二：一是零售端，公司櫥柜渠道開店紅利減弱，同時(shí)下半年地產(chǎn)環(huán)境仍持續(xù)偏弱及精裝房政策影響，預(yù)計(jì)零售同店拉動(dòng)有限；二是工程方面，經(jīng)歷了過去多個(gè)季度的持續(xù)快速放量，今年以來櫥柜企業(yè)紛紛對(duì)工程規(guī)模有所控制。衣柜業(yè)務(wù)受益于去年新開店數(shù)較多、以及今年渠道數(shù)量仍持續(xù)擴(kuò)張，同時(shí)營(yíng)銷加碼大家居推進(jìn)，預(yù)計(jì)上半年量?jī)r(jià)齊升帶來的高增長(zhǎng)趨勢(shì)延續(xù)。未來來看，我們看好公司大家居和整裝業(yè)務(wù)模式的快速推進(jìn)，和各地裝修公司強(qiáng)強(qiáng)合作，突顯產(chǎn)品和品牌力；預(yù)計(jì)隨著整裝試點(diǎn)范圍的擴(kuò)大，有望逐步形成新的規(guī)模驅(qū)動(dòng)。
        2、業(yè)績(jī)整體符合預(yù)期，毛利率提升優(yōu)化凈利率
        9M18  綜合毛利率、凈利率分別為37.88%、14.64%，分別同比升2.69pct、0.97pct。Q3  單季，毛利率38.83%升2.28pct，估計(jì)主要因今年小幅提價(jià)拉動(dòng)，以及其他材料、人工成本節(jié)約等因素影響。Q3  由于研發(fā)費(fèi)用單列，銷售、管理、研發(fā)、財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比分別變動(dòng)-0.5pct、+0.5pct、+1.1pct、-0.5pct，導(dǎo)致整體費(fèi)用率同比升0.56pct。此外，由于理財(cái)收益增加、政府補(bǔ)助會(huì)計(jì)項(xiàng)目調(diào)整等綜合影響，Q3  營(yíng)業(yè)利潤(rùn)、歸母凈利分別增17.1%、22.6%，凈利率19.4%同比升1.89pct。
        3、規(guī)模聚合整裝蓄勢(shì)，維持“強(qiáng)烈推薦-A”評(píng)級(jí)
        在今年定制行業(yè)環(huán)境快速變化的背景下，公司減負(fù)終端增加經(jīng)銷商補(bǔ)貼，衣柜業(yè)務(wù)強(qiáng)勢(shì)高增，充分突顯了龍頭企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力。櫥柜業(yè)務(wù)雖然受渠道紅利減弱及大宗收縮影響，增速預(yù)期放緩，但我們認(rèn)為，公司在櫥柜領(lǐng)域已經(jīng)具備絕對(duì)領(lǐng)先地位，終端渠道深耕仍有挖潛空間，且整裝等新興渠道亦有望實(shí)現(xiàn)新的突破。預(yù)計(jì)2018~2020  年凈利分別為16.35  億元、18.6  億元、20.83  億元，同比分別增長(zhǎng)26%、14%、12%，目前股價(jià)對(duì)應(yīng)18  年P(guān)E  為18x，維持“強(qiáng)烈推薦-A”評(píng)級(jí)。
        風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，房地產(chǎn)銷量不達(dá)預(yù)期。