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        評(píng)論：
        持續(xù)聚焦舍得系列，酒類收入表現(xiàn)平穩(wěn)。公司前三季度實(shí)現(xiàn)收入15.89  億元，同增27.82%，較H1（+15.82%）有所提升，其中天馬玻璃貢獻(xiàn)部分收入，酒類主業(yè)收入13.24  億元，同增18.62%，考慮到公司此前調(diào)整收入會(huì)計(jì)確認(rèn)政策，對(duì)當(dāng)期已經(jīng)發(fā)生期末尚未結(jié)算的經(jīng)銷商折扣從銷售收入中計(jì)提，計(jì)入其他應(yīng)付款核算。剔除此影響，公司對(duì)外酒類銷售收入15.54  億元，同增39.25%，較H1（+41.52%）有所放緩，其中Q3  同增34.05%。分產(chǎn)品看，前三季度中高檔酒收入12.86  億元，同增28.17%，其中舍得酒收入10.46  億元，同增51.09%，在酒類收入的占比達(dá)79%，同增16.98pct，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)明顯。剔除會(huì)計(jì)政策影響，舍得酒實(shí)現(xiàn)收入12.29  億元，同增77.52%，保持高增。低檔酒實(shí)現(xiàn)收入3768  萬元，同降66.52%，主要系沱牌系列繼續(xù)調(diào)整所致。期末預(yù)收賬款為1.79億元，同降0.98  億元，環(huán)增0.47  億元，渠道反饋Q3  積極推進(jìn)訂貨會(huì)，經(jīng)銷商進(jìn)行集中打款。
        盈利能力繼續(xù)改善，凈利率創(chuàng)新高。公司Q1-3  毛利率為72.1%，同降3.2pcts，主要系玻瓶業(yè)務(wù)毛利率較低所拖累，但白酒業(yè)務(wù)受益產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升及年初供貨價(jià)上調(diào)等因素，預(yù)計(jì)毛利率仍有提升。費(fèi)用率方面，公司Q1-3  銷售費(fèi)用率25.2%，同降6.4pcts，18Q3  同降13.5pcts，與公司加強(qiáng)費(fèi)用精細(xì)化管理有關(guān)。公司Q1-3  管理費(fèi)用率為12.0%，同降6.6pcts，逐步回歸合理水平。公司所得稅率為17.8%，大幅下降30.3pcts，母公司報(bào)表改善后稅率如期下行。綜上，公司前三季度凈利率達(dá)17.2%，同增9.5pcts，單Q3  凈利率達(dá)18.8%，今年以來逐季提升，單季凈利率創(chuàng)近年新高。
        舍得較優(yōu)沱牌仍處調(diào)整，主動(dòng)回購彰顯信心。草根調(diào)研反饋，舍得增長(zhǎng)表現(xiàn)良好，但庫存問題需逐步解決。沱牌目前仍處調(diào)整，重新搭建團(tuán)隊(duì)，川內(nèi)市場(chǎng)積極拓展。公司前三季度酒類產(chǎn)品省內(nèi)收入3.22  億元，同增25.31%；省外收入9.83  億元，同增15.01%，省外較上半年有所加速。公司仍在推進(jìn)營(yíng)銷改革，培育核心終端積極把控渠道，實(shí)現(xiàn)有序擴(kuò)張。前三季度新增經(jīng)銷商344  家，退出經(jīng)銷商  138  家，期末經(jīng)銷商達(dá)1608  家，較去年末增加  206  家。此外，公司前期積極回購傳遞信心，后續(xù)優(yōu)先考慮高管的激勵(lì)計(jì)劃，目前預(yù)計(jì)正推進(jìn)集團(tuán)剩余股權(quán)轉(zhuǎn)讓事項(xiàng)。
        盈利預(yù)測(cè)、估值及投資評(píng)級(jí)：公司聚焦次高端舍得及精細(xì)化開拓渠道方向正確，凈利率正穩(wěn)步提升，但考慮到短期公司渠道模式仍需摸索、次高端跑馬圈地之后競(jìng)爭(zhēng)加劇，結(jié)合當(dāng)前行業(yè)增速換擋預(yù)期，我們下調(diào)公司2018-2020  年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)至3.87/4.91/6.04  億元（原預(yù)測(cè)值3.93/5.53/8.02  億元），對(duì)應(yīng)PE  為19/15/12  倍，結(jié)合公司增速預(yù)期及當(dāng)前板塊估值變化，給予明年18  倍估值，目標(biāo)價(jià)為26  元，暫維持“推薦”評(píng)級(jí)。
        風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)；次高端競(jìng)爭(zhēng)加??；渠道擴(kuò)張不及預(yù)期。