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        18Q3費(fèi)用投入加大影響利潤(rùn)。18Q3  公司收入、歸母凈利潤(rùn)和扣非歸母凈利潤(rùn)增速分別為+18.79%、-0.91%和-3.46%。我們估計(jì)18Q3  氯吡格雷受大醫(yī)院控費(fèi)、限方及部分省份執(zhí)行全國(guó)最低價(jià)等因素影響，收入增速在9%左右，較18H1  有所下滑。公司18Q3  銷售費(fèi)用同比+35.75%，銷售費(fèi)用率同比+5.26個(gè)百分點(diǎn)，成為影響當(dāng)期利潤(rùn)的主要因素，我們估計(jì)主要是大力推進(jìn)比伐盧定進(jìn)入省級(jí)醫(yī)保和阿利沙坦酯進(jìn)院工作，同時(shí)在氯吡格雷通過一致性評(píng)價(jià)情況下大力推動(dòng)進(jìn)口替代導(dǎo)致。
        18Q1-3研發(fā)費(fèi)用保持快速增長(zhǎng)。我們估計(jì)18Q1-3  氯吡格雷收入增速12%左右；比伐盧定收入增速接近50%；阿利沙坦酯收入6500  萬左右，已經(jīng)進(jìn)入700  家左右的二級(jí)及以上醫(yī)院，進(jìn)度符合預(yù)期，18  年大概率收入突破1  億。18Q1-3銷售費(fèi)用率29.23%，同比上升1.99  個(gè)百分點(diǎn)；管理費(fèi)用率4.71%，同比上升1.04  個(gè)百分點(diǎn)，我們估計(jì)主要是收購(gòu)品種形成的無形資產(chǎn)攤銷政策變化，當(dāng)期攤銷增加導(dǎo)致；研發(fā)費(fèi)用2.99  億元，同比+32.89%，呈高速增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。
        期待帶量采購(gòu)帶來氯吡格雷的爆發(fā)。我們估計(jì)11  市帶量采購(gòu)氯吡格雷大概率入選，近期國(guó)家醫(yī)保局將發(fā)布招標(biāo)方案。公司氯吡格雷作為唯一通過一致性評(píng)價(jià)的國(guó)產(chǎn)產(chǎn)品，和波立維相比價(jià)格優(yōu)勢(shì)明顯，我們估計(jì)價(jià)格降幅很小的情況下即可中標(biāo)。由于帶量采購(gòu)部分的產(chǎn)品銷售不會(huì)產(chǎn)生銷售費(fèi)用，我們估計(jì)該部分銷售的利潤(rùn)率會(huì)有所提升。綜上我們看好公司受益第一輪帶量采購(gòu)，期待氯吡格雷中標(biāo)后帶來的業(yè)績(jī)爆發(fā)。
        化藥仿制藥進(jìn)入收獲期，創(chuàng)新藥管線逐步兌現(xiàn)。公司于18  年8  月獲得替格瑞洛片的注冊(cè)批件，我們預(yù)計(jì)另外一個(gè)重磅產(chǎn)品特立帕肽將于19Q1  獲批注冊(cè)，此外還有匹伐他汀、頭孢呋辛酯等待通過一致性評(píng)價(jià)的產(chǎn)品（包括4  類報(bào)產(chǎn)），公司19  年將迎來化藥仿制藥的收獲期；近期公司獲得重組胰高血糖素樣肽-1-Fc  融合蛋白注射液的臨床試驗(yàn)，生物類似物也開始推進(jìn)。公司18  年10月獲得了1  類新藥S086  的臨床批件，創(chuàng)新藥管線開始兌現(xiàn)：我們預(yù)計(jì)其中化藥創(chuàng)新藥能夠在2018-2020  年保持每年1-2  個(gè)IND  的申報(bào)頻率；生物創(chuàng)新藥絕大部分還是在臨床前階段，預(yù)計(jì)2019  年開始每年1  個(gè)IND，部分項(xiàng)目將同時(shí)在美國(guó)和中國(guó)申報(bào)。
        調(diào)整盈利預(yù)測(cè)，維持“強(qiáng)烈推薦-A”評(píng)級(jí)。我們預(yù)計(jì)公司18-20  年利潤(rùn)增速分別為6%/24%/16%，  對(duì)應(yīng)EPS  分別為1.47/1.82/2.11  元（  原為1.54/1.90/2.32  元），對(duì)應(yīng)18/19  年pe  估值為17x/14x  左右。短期內(nèi)我們看好公司氯吡格雷受益第一批帶量采購(gòu)，期待阿利沙坦酯在中期維度的利潤(rùn)方面順利接力氯吡格雷，長(zhǎng)期來看公司創(chuàng)新藥械的布局逐漸完善，繼續(xù)強(qiáng)推。
        風(fēng)險(xiǎn)提示：收購(gòu)企業(yè)的整合風(fēng)險(xiǎn)，產(chǎn)品銷售不達(dá)預(yù)期，產(chǎn)品研發(fā)進(jìn)度不達(dá)預(yù)期，商業(yè)賄賂風(fēng)險(xiǎn)，產(chǎn)品質(zhì)量風(fēng)險(xiǎn)。