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前三季度公司研發(fā)費用投入7.56  億元，同比增長50.31%，與中報4.79  億（同比+28.4%）相比，環(huán)比加速增長，扣除研發(fā)費用影響，前三季度公司扣非利潤增速約為11.74%，回到兩位數(shù)增長區(qū)間，符合市場預期。聯(lián)合營公司前三季度貢獻利潤4.64  億元，同比增長27.24%，環(huán)比顯著改善，主要是由于去年Q3  低基數(shù)。從公司分項業(yè)務收入端來看，工業(yè)收入保持今年以來的穩(wěn)定高速增長，商業(yè)分銷業(yè)務在兩票制政策影響減弱后，收入增速有所恢復，同時康德樂經營狀況符合預期，整合之后逐漸走向正常經營軌道，總體上公司各項業(yè)務都保持穩(wěn)定健康發(fā)展態(tài)勢?？紤]到2017Q4  公司扣非歸母凈利潤基數(shù)較低，我們預計公司2018  年全年扣非增速較Q3  財報有望大幅回升。
        工業(yè)增長持續(xù)強勁，研發(fā)投入加大著眼未來
        公司前三季度醫(yī)藥工業(yè)銷售收入  142.54  億元，較上年同期增長  27.80%，毛利率  57.64%，與中報持平，扣除三項費用后的營業(yè)利潤率為10.30%，工業(yè)板塊貢獻利潤12.77  億元，同比增長15.63%。我們認為工業(yè)今年強勁增長的主要原因，除兩票制后低開轉高開影響以外、在于公司建立以市場為導向的銷售改革，繼續(xù)實施領域聚焦和重點產品聚焦戰(zhàn)略。
        研發(fā)方面，前三季度研發(fā)費用投入7.56  億元，同比大幅增長  50.31%，且主要是在第三季度投入加速。第三季度公司與俄羅斯  BIOCAD公司合作，首期擬開發(fā)4  個重磅生物類似藥和2  個生物創(chuàng)新藥。一致性評價方面，公司目前鹽酸二甲雙胍緩釋片、頭孢氨芐膠囊及馬來酸依那普利片等12  個品規(guī)均已完成  BE  試驗并申報至國家藥監(jiān)局，48  個品規(guī)處于臨床研究階段，目前已有2  個獲批通過（鹽酸氟西汀膠囊和卡托普利片）。新藥研發(fā)方面，公司目前已有10  個新藥品種進入臨床研究階段，其中6  個1  類化藥、4  個生物單抗藥。研發(fā)的持續(xù)高投入，有望在未來幾年，為上海醫(yī)藥的工業(yè)增長注入新的動力。
        商業(yè)受政策影響減小，康德樂經營明顯好轉，進口品種代理表現(xiàn)優(yōu)秀
        公司前三季度醫(yī)藥分銷業(yè)務實現(xiàn)銷售收入1030.58  億元，同比增長16.94%，毛利率6.67%，扣除兩項費用率后的營業(yè)利潤率  2.80%，醫(yī)藥零售實現(xiàn)銷售收入  50.96  億元，同比增長  24.05%，毛利率  15.12%，扣除兩項費用率后的營業(yè)利潤率0.80%。兩票制政策目前已基本在公立醫(yī)院推廣，公司純銷比例在第三季度已提升至70%，未來受政策影響的調撥業(yè)務已大幅減少。
        上藥康德樂整合情況好于市場預期，第三季度公司在總代合約到期的客戶全部完成續(xù)約，  2-9  月實現(xiàn)凈利潤  1.31  億，同比增長7%，凈利率提升至0.8%，與中報約5000  萬元利潤相比，經營狀況明顯改善。
        公司在進口產品代理權方面取得領先優(yōu)勢，有望為明年后商業(yè)增長貢獻動力。公司取得國內上市的兩大PD-1  新藥BMS  的歐狄沃（Opdivo）和默沙東的可瑞達（Keytruda）的全國總代資格，第三季度公司分銷歐狄沃銷售收入為  1.9  億元，分銷可瑞達銷售收入為1.5  億元，同時公司取得今年在國內上市的大部分進口新藥全國總代理權，有望推動商業(yè)分銷業(yè)務長期持續(xù)增長。
        盈利預測及投資評級
        公司在2016  年新董事長上任后，新的管理團隊在工業(yè)、商業(yè)、外延并購各條業(yè)務線上積極進取，推出各項創(chuàng)新舉措，改革的效益在業(yè)績上已經逐漸顯現(xiàn)?？紤]并購天普帶來的大額非經常性收益，我們對公司盈利預測微調，預計2018-2020  年盈利分別為42.07  億、45.03  億和51.92  億，同比增長19.5%、7.7%和14.5%，每股收益分別為1.48、1.60  和1.83  元，當前A  股股價對應2018-2020  年分別為14.4、13.4  和11.7  倍PE，港股價格對應2018  年僅10.0  倍PE，維持買入評級，推薦A+H  同時買入。
        風險提示：