>> 招商證券-嘉友國際（603871）中蒙物流隱形冠軍，切入十億級非洲市場-181029
| 上傳日期： |
2018/10/31 |
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pdf 共5頁 |
來源： |
招商證券 |
| 評級： |
強(qiáng)烈推薦 |
作者： |
袁釘 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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評論：
1、三季度扣非后凈利增長近30%，超市場預(yù)期
三季度，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入11.67 億元（+17.1%），毛利9962 萬元（+17.5%），毛利率8.5%（同比持平），銷售+管理費(fèi)用1326 萬元（+37.4%），財(cái)務(wù)費(fèi)用-779萬元（去年同期98 萬元），營業(yè)利潤1.01 億元（+42.1%），歸母凈利潤0.84億元（+44.5%），扣非后歸母凈利潤0.76 億元（+29.7%），超市場預(yù)期。
2、中蒙跨境物流隱形冠軍，切入十億級非洲市場
公司在港口和陸運(yùn)口岸擁有國際道路運(yùn)輸車隊(duì)、海關(guān)監(jiān)管場所等核心物流資產(chǎn)，通過運(yùn)力外包輕資產(chǎn)開展跨境多式聯(lián)運(yùn)業(yè)務(wù)。借助甘其毛都和二連浩特兩個(gè)口岸支點(diǎn)，公司在中蒙跨境聯(lián)運(yùn)市場已經(jīng)形成較強(qiáng)定價(jià)權(quán)，2017 年利潤貢獻(xiàn)約1 億元（占比50%）。
隨著蒙古能源開發(fā)項(xiàng)目不斷升級，大型工程設(shè)備及礦產(chǎn)品跨境多式聯(lián)運(yùn)業(yè)務(wù)量不斷增加。公司下游OT 銅礦和TT 煤礦均處于擴(kuò)產(chǎn)周期，OT 二期建成后產(chǎn)能從目前80-100 萬噸提升至200 萬噸，TT 煤礦遠(yuǎn)期產(chǎn)能有望從目前的300 萬噸提升至800-900 萬噸。
根據(jù)公司測算，中資礦企每年在非洲項(xiàng)目工程物流和礦產(chǎn)品物流費(fèi)用分別達(dá)到30億元/年，按照15%凈利率測算利潤空間9億。今年9月，公司以8000萬元收購上海楓悅物流，原股東承諾楓悅物流18/19/20年凈利分別不低于1050/1150/1300萬元，收購成本不到8X PE。通過收購楓悅物流，公司在非洲市場構(gòu)建完善的業(yè)務(wù)團(tuán)隊(duì)，并導(dǎo)入原有客戶資源，加碼非洲業(yè)務(wù)。
3、供應(yīng)鏈物流僅代墊關(guān)稅，現(xiàn)金流好且風(fēng)險(xiǎn)可控
傳統(tǒng)大宗供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)立足墊資和息差，實(shí)質(zhì)是金融機(jī)構(gòu)。嘉友國際供應(yīng)鏈服務(wù)則是以貿(mào)易為形式、以物流為實(shí)質(zhì)、覆蓋資金環(huán)節(jié)的增值業(yè)務(wù)。公司向上游的預(yù)付款和下游對公司預(yù)付款約30%，賬期30-45天，匹配較為良好，嘉友國際僅需代墊關(guān)稅。公司對于客戶也有嚴(yán)格的標(biāo)準(zhǔn)，通過物流費(fèi)用實(shí)現(xiàn)3%左右的毛利，風(fēng)險(xiǎn)可控且現(xiàn)金流良好。
2015年迄今嘉友與中國各大鋼廠、焦化廠簽訂供應(yīng)主焦煤的長期供應(yīng)鏈管理協(xié)議。2018年4月與神華簽訂國際礦產(chǎn)品跨境供應(yīng)鏈管理戰(zhàn)略合作協(xié)議（年400萬噸進(jìn)口計(jì)劃，合同期限5-10年）。2018年2月與飛尚銅業(yè)簽訂銅精礦貿(mào)易代理協(xié)議，開展進(jìn)口銅精礦供應(yīng)鏈貿(mào)易服務(wù)。
4、盈利預(yù)測與評級
我們預(yù)測公司18/19/20年EPS為2.4/3.11/3.97元，對應(yīng)當(dāng)前股價(jià)13.3/10.3/8.1X PE。公司是中蒙跨境多式聯(lián)運(yùn)市場隱形冠軍（17年利潤貢獻(xiàn)1億），切入十億級別非洲市場，未來三年業(yè)績復(fù)合增速有望達(dá)到25%-30%，首次覆蓋給予"強(qiáng)烈推薦-A"評級，6個(gè)月目標(biāo)價(jià)48元，對應(yīng)18年20XPE。
5、風(fēng)險(xiǎn)提示
1）宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)
2）外包對象承運(yùn)的風(fēng)險(xiǎn)：若外包對象無法及時(shí)完成相關(guān)業(yè)務(wù)，可能影響公司服務(wù)進(jìn)度和聲譽(yù)；或是極端情況下無法賠付貨損，公司可能承擔(dān)連帶責(zé)任。
3）稅收政策變化風(fēng)險(xiǎn)：公司國際貨代業(yè)務(wù)和子公司甘其毛都嘉友國際貨運(yùn)業(yè)務(wù)免征增值稅；子公司甘其毛都華方和甘其毛都金航享受西部大開發(fā)稅收優(yōu)惠；公司享受高新技術(shù)企業(yè)稅收優(yōu)惠政策。
4）匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)：公司跨境多式聯(lián)運(yùn)綜合物流服務(wù)涉及較多境外客戶，資金結(jié)算涉及一定規(guī)模外幣，主要采取美元結(jié)算的方式。
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