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        評(píng)論：
        國(guó)窖特曲雙品牌推進(jìn)，業(yè)績(jī)略超預(yù)期。18Q3公司實(shí)現(xiàn)收入28.43億元，同增31.36%，環(huán)比Q2（+24.73%）有所提速；凈利潤(rùn)7.72億元，同增45.49%，環(huán)比Q2（+35.67%）亦提速，業(yè)績(jī)?cè)鏊俾猿饲邦A(yù)期。我們認(rèn)為公司Q3收入增速加快主要系：1）國(guó)窖1573保持良好增速，預(yù)計(jì)Q3保持30%以上；2）特曲預(yù)計(jì)延續(xù)上半年50%以上增長(zhǎng)，特曲60表現(xiàn)更為搶眼。公司Q3末預(yù)收賬款為14.12億元，同減0.23億元，環(huán)增3.18億元，表明渠道打款積極性良好。Q3銷售回款同增40.4%，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量同增108.4%，現(xiàn)金流表現(xiàn)良好。
        毛利率提升明顯，重點(diǎn)市場(chǎng)費(fèi)用投放加大。公司前三季度毛利率為76.93%，同增4.6pcts，單Q3毛利率達(dá)81.5%，同增0.2pct，主要系產(chǎn)品提價(jià)及結(jié)構(gòu)提升所致，其中國(guó)窖增速依然較快，窖齡及特曲中檔酒內(nèi)部結(jié)構(gòu)升級(jí)。費(fèi)用方面：前三季度銷售費(fèi)用率為22.48%，同增2.4pcts，其中Q3銷售費(fèi)用率為31.4%，同增3.5pcts，調(diào)研反饋公司持續(xù)加大華東等市場(chǎng)費(fèi)用投放；管理費(fèi)用率為5.3%，同降0.5pct；營(yíng)業(yè)稅金率為11.44%，基本保持平穩(wěn)。綜上，公司前三季度凈利率為30.4%，同增2.2pcts，盈利能力繼續(xù)改善。
        東進(jìn)南下謀發(fā)展，加大品牌及市場(chǎng)投入搶占份額。公司于17Q3提出東進(jìn)南下戰(zhàn)略，進(jìn)軍華東、華南市場(chǎng)，其中華東市場(chǎng)計(jì)劃布局300家直營(yíng)專賣店。在持續(xù)加大品牌及市場(chǎng)投入之后，華東、華南市場(chǎng)有望增長(zhǎng)提升，草根調(diào)研反饋華東地區(qū)國(guó)窖1573銷售任務(wù)完成良好，動(dòng)銷相對(duì)良性，經(jīng)銷商庫存趨于平穩(wěn)，批價(jià)維持相對(duì)穩(wěn)定，終端客戶盤活率高。此外，西南市場(chǎng)此前調(diào)研反饋渠道庫存及動(dòng)銷亦有所改善。我們認(rèn)為，公司管理層對(duì)行業(yè)趨勢(shì)變化提前判斷應(yīng)對(duì)，近年來穩(wěn)扎穩(wěn)打，品牌加大投入，渠道保持相對(duì)良性。雙品牌塑造成效良好，國(guó)窖保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，特曲增速有所加快，中長(zhǎng)期穩(wěn)健增長(zhǎng)可期。
        盈利預(yù)測(cè)、估值及投資建議。公司定位濃香鼻祖，近年來通過加大投入穩(wěn)步提升品牌力。核心產(chǎn)品國(guó)窖1573占比提升，腰部產(chǎn)品特曲增速有所加快。積極推進(jìn)東進(jìn)南下戰(zhàn)略，短期處在加大市場(chǎng)投入階段?？紤]到行業(yè)增速換擋預(yù)期，我們略調(diào)整18-20年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)：33.8/39.2/45.5億元（原預(yù)測(cè)值為：35.4/44.6/55.6億元），對(duì)應(yīng)PE為16/14/12倍，給予明年20倍估值，目標(biāo)價(jià)為53.6元，維持“強(qiáng)推”評(píng)級(jí)。
        風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)變化風(fēng)險(xiǎn)；需求不及預(yù)期；政策因素影響。