>> 安信證券-宋城演藝(300144)三季度主業(yè)繼續(xù)快增，千古情輕重資產(chǎn)模式下穩(wěn)步擴(kuò)張-181031
| 上傳日期： |
2018/11/2 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
安信證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
黃守宏 |
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①存量景區(qū)（18Q1-3）：我們估測杭州宋城旅游區(qū)的收入增速區(qū)間在9%~12%左右，業(yè)績同增12~15%；三亞千古情收入估測同增20%~30%，業(yè)績同增30%~40%； 麗江千古情收入估測同增15%~23%，業(yè)績同增18%~26%；九寨千古情因17 年九寨溝地震目前仍處關(guān)閉階段，估測虧損1800 萬元，而去年同期業(yè)績在盈利3000 萬元左右，因此形成一定拖累；桂林千古情18H1 或系部分在建工程轉(zhuǎn)固，桂林千古情公司虧損572 萬元，考慮到桂林項目前前期客流好于預(yù)期，預(yù)計18Q3 業(yè)績500~1000 萬元左右；②六間房（18Q1-3）：我們估測六間房18Q3 業(yè)績延續(xù)18H1 增速，保持平穩(wěn)增長，全年大概率實現(xiàn)業(yè)績對賭；③輕資產(chǎn)（18Q1-3）：單三季度由于宜春項目尚未開業(yè)，估測無大額設(shè)計費確收，18Q1-3 的輕資產(chǎn)收入估測在8000~9000 萬元左右（17Q3 由于有寧鄉(xiāng)千古情的開業(yè)，因此有較大額度的輕資產(chǎn)確收，而18Q3 無大額設(shè)計費確收，對18Q3 整體業(yè)績的同比增速產(chǎn)生一定拖累）；根據(jù)宜春項目的目前進(jìn)度，我們預(yù)計其大概率在年底實現(xiàn)開園，有望為公司18Q4帶來可觀的輕資產(chǎn)收入。
■三季度宋城主業(yè)業(yè)績繼續(xù)實現(xiàn)快增，盈利能力提升顯著：①18Q1-3財務(wù)指標(biāo)：公司在18 年Q1-3 毛利率70.18%/+4.13%；期間費用方面，由于藏謎與九寨千古情公司地震停業(yè)期間營業(yè)成本調(diào)整至本科目，管理費用同比增長35.52%，財務(wù)費用受益利息收入增加，同比減少285.35%，整體期間費用率13.23%/-3.64%；公允價值變動收益方面，受益外幣基金產(chǎn)品產(chǎn)生的收益，同比增加911 萬元；投資收益受益公司閑置資金購買低風(fēng)險理財產(chǎn)品理財收益增加，同比增加1129 萬元；資產(chǎn)處置收益方面，受益公司非流動資產(chǎn)處置利得，同比增加1683 萬元；營業(yè)外收入受到政府補(bǔ)助增加所致，同比增加1320 萬元。公司18Q1-3 歸母凈利11.47 億元/+25.01%，扣非后歸母凈利潤11.12 億元/+20.47%，業(yè)績繼續(xù)實現(xiàn)快增。②18Q3 財務(wù)指標(biāo)：公司18Q3 實現(xiàn)毛利率73.78%，同比增長4.09%；銷售費用率7.04%/-2.62%，管理費用率5.08%/-0.50pct，財務(wù)費用率-0.70%/-0.85pct，期間費用率在18Q3 同比下降3.97%、受益毛利率提升和費用率降低，公司18Q3 實現(xiàn)凈利率49.96%，同比提升6.77%。
■千古情模式盈利能力突出，且新一輪項目的培育期及客流量有望更優(yōu)，輕重資產(chǎn)擴(kuò)張下公司有望迎來3~5 年成長性。①新一輪項目業(yè)績加速釋放的起點+六間房重組方案調(diào)整但出表本質(zhì)不變且時間和審批通過的可能性更明確；?②四大自營項目（桂林陽朔項目今年7 月底開、張家界+西安項目預(yù)計19 年上半年開園、上海項目預(yù)計19 年年底開園），培育期、客流量及業(yè)績邊際貢獻(xiàn)或優(yōu)于上一輪。?③公司目前每年客流高達(dá)3000 萬人次，對旅行社渠道折扣逐步走低疊加散客占比提升，實際票價或顯著提升；?④寧鄉(xiāng)的成功作為標(biāo)桿，三個輕資產(chǎn)項目持續(xù)化。我們判斷未來3 年主業(yè)業(yè)績復(fù)合增速從20%上移至30%，疊加作為演藝界龍頭，盈利能力強(qiáng)+異地快速復(fù)制經(jīng)營現(xiàn)金流每年20億+足以支撐新一輪擴(kuò)張；?⑤公司輕資產(chǎn)項目潛力大，且公司現(xiàn)金、管理經(jīng)驗及輸出能力均能支持。
■投資建議：買入-A 投資評級。①景區(qū)主業(yè)：公司18 年短期看桂林千古情和輕資產(chǎn)項目確收服務(wù)費下業(yè)績高增長、19-20 年看張家界、西安項目、上海項目業(yè)績釋放，且假設(shè)在六間房重組于19 年上半年落定，我們預(yù)計景區(qū)主業(yè)2018-20 年收入分別為22.6 億元/29.8 億元/40.2 億元，凈利潤分別為10.0 億元/13.0 億元/17.2 億元。②公司整體：我們預(yù)計公司整體2018-20 年收入為36.3 億元/30.2 億元/42.1 億元，凈利潤分別為13.2 億元/17.1 億元/18.8 億元。③目標(biāo)價：考慮到公司輕/重資產(chǎn)擴(kuò)張下成長性良好，以及旅游演藝龍頭優(yōu)勢下給予一定估值溢價，給予公司12 個月的目標(biāo)價27.50 元/股。
■風(fēng)險提示：輕資產(chǎn)擴(kuò)張不及預(yù)期、二次擴(kuò)張項目不及預(yù)期、六間房重組進(jìn)度不及預(yù)期風(fēng)險、股權(quán)出售價格不及預(yù)期等。
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