>> 中信證券-萬達電影(002739)跟蹤分析報告：重組擬注入萬達影視，打造全產業(yè)鏈電影龍頭-181128
| 上傳日期： |
2018/11/28 |
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| 1153KB |
| 格式： |
pdf 共24頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
唐思思，肖儼衍 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告 |
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收購后萬達投資及萬達文化集團在萬達電影的持股比例為47.5%，王健林仍然是公司實際控制人。
電影制片&宣發(fā)：一體化上游核心，高層頻繁更換值得關注。電影業(yè)務是標的核心業(yè)務，2016/2017/2018 年1-7 月實現(xiàn)營收6.66/8.39/9.75 億元。截至2018 年11 月萬達影視主出品的8 部影片累計產生55 億票房，排名行業(yè)第一，其中《唐人街探案2》、《快把我哥帶走》等表現(xiàn)亮眼。2018-19 年，預計上映電影包括知名網文IP《全職高手》、《誅仙》、《鬼吹燈之天星術》及系列作品《熊出沒6》、《情圣2》等。值得關注的是，萬達影視近兩年8名高管離職，現(xiàn)任總經理姜偉2018 年7 月加入萬達，高管頻繁更換后核心團隊的穩(wěn)定性及積極性、創(chuàng)造性的發(fā)揮或有待驗證。
新媒誠品專注現(xiàn)實題材，互愛互動聚焦手游。新媒誠品主營業(yè)務為電視劇作品的制作、發(fā)行；2016/2017/2018 年1-7 月，實現(xiàn)營收1.68/3.73/0.05億元，毛利率分別為51%/45%/58%。新媒誠品承諾2018-20 年凈利潤為1.17 億元/1.40 億元/1.60 億元。作品方面，未來《正陽門下2》、《一念時光》、《鍋蓋頭》值得關注?；刍又鳡I業(yè)務為網絡游戲發(fā)行和運營。2016/2017/2018 年1-7 月，互愛互動的實現(xiàn)營收4.41/8.26/4.25 億元，其中手游占收入89%。其目前已經推出11 款手游，包括《中超風云》、《豪門足球風云》、《胡萊三國2》、《絕世武林》等。我們認為，游戲和影視劇業(yè)務一方面豐富萬達影視的產品線，另一方面增強其承諾業(yè)績實現(xiàn)的可靠性。
影院業(yè)務：院線龍頭地位穩(wěn)固，資金杠桿處于合理區(qū)間。自2009 年以來萬達院線市場占有率連續(xù)九年位居國內第一。2016/17/18Q3 院線業(yè)務營收112.1/132.3/109.1 億元，歸母凈利潤1376/15.2/12.7 億元。2018 年10 月，萬達電影擁有直營影院573 家（較年初增加57 家），銀幕5062 塊。公司正處于新一輪投資建設期，2016-2017 年CPEX/營收超過凈利率，資產負債率在2015-2017 年從41%上升至49%，從與國內及國際同行比較來看，萬達電影杠桿率目前還處于合理區(qū)間，但未來提升空間已經比較有限。
風險因素：重組過會不成風險；萬達集團文化產業(yè)戰(zhàn)略變動風險；萬達影視核心高管團隊變動導致業(yè)務波動風險；杠桿率偏高導致流動性缺失風險
盈利預測、估值及投資評級。綜合考慮行業(yè)增速放緩，單銀幕產出持續(xù)下滑等因素，我們調整2018-20 年EPS 預測為0.87/0.98/1.11 元（原2018-19預測為1.71/1.99 元），當前價格21.88 元，若不考慮重組，對應2018-20年PE 為25/22/20 倍；對應EV/EBITDA13 倍/12 倍/11 倍。若考慮增發(fā)股份攤薄，以承諾業(yè)績?yōu)轭A測基準，則當前股價對應重組后PE 為20/17/15倍。我們給予公司影院業(yè)務2019 年12 倍EV/EBITDA，對應目標市值為372.7 億元；給予萬達影視2019 年15 倍PE 估值，以承諾凈利潤為基準，對應目標市值為133.2 億元。合計目標市值為505.9 億元，對應股價為24.3元，考慮到票房增速下行，影院供給短時間過剩，注入內容板塊業(yè)績波動性增加等因素，下調至“增持”評級。
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