>> 華泰證券-三壘股份(002621)乘行業(yè)之風(fēng)，A股早教龍頭啟航-181228
| 上傳日期： |
2018/12/28 |
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| 1264KB |
| 格式： |
pdf 共32頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
王莎莎 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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我們預(yù)計公司2018-20 年EPS 為0.11/0.54/0.59 元。首次覆蓋給予“增持”評級。
三壘股份：持續(xù)布局教育產(chǎn)業(yè)，A 股早教龍頭誕生
三壘股份原主營塑料管道成套制造裝備及五軸高端機(jī)床，2016 年中植入主后開始逐漸向教育行業(yè)布局，收購了低齡留學(xué)語培機(jī)構(gòu)楷德教育。2018 年6 月三壘股份公告擬通過新設(shè)子公司啟星未來現(xiàn)金收購國內(nèi)早教龍頭品牌“美吉姆”的加盟運營主體美杰姆公司100%股權(quán)，交易對價33 億元，三壘股份認(rèn)購啟星未來70%股份。2016/17 年美杰姆凈利潤為3556/8744 萬元，2018/19/20 年承諾凈利潤為不低于1.80/2.38/2.90 億元。目前美杰姆轉(zhuǎn)讓工商登記已完成，三壘股份成為A 股第一家布局早教的上市公司。
早教行業(yè)蓬勃發(fā)展，龍頭格局初現(xiàn)
城鎮(zhèn)化和家長教育意識覺醒共同推動了早教行業(yè)的蓬勃發(fā)展。據(jù)我們統(tǒng)計測算，2018 年國內(nèi)早教中心數(shù)量已達(dá)近2 萬家，行業(yè)產(chǎn)值達(dá)473 億元。全國早教平均滲透率按0-6 歲群體測算為10.95%，仍有較大的提升空間；一、二、三、四五線城市0-6 歲早教滲透率依次為25.21%、16.33%、8.16%、5.66%。我們測算前10 大早教品牌合計市占率約為30%，金寶貝、紅黃藍(lán)和美吉姆的市場份額位居前三，分別為6.53%、6.09%、5.04%。
美吉姆：競爭優(yōu)勢突出，盈利能力較強(qiáng)
美吉姆1983 年創(chuàng)立于美國，2009 年進(jìn)入中國后快速發(fā)展，截至2018 年6月30 日旗下早教中心已達(dá)389 家。美吉姆在教學(xué)理念、課程體系、師資、服務(wù)標(biāo)準(zhǔn)、加盟商管控力和品牌知名度等方面居于行業(yè)領(lǐng)先地位。我們通過建立單店模型測算了美吉姆一線城市旗艦店和一線、二線、三線及以下城市標(biāo)準(zhǔn)店的盈利水平，加盟店凈利率在21.56%-24.28%之間，直營店凈利率在27.96%-31.54%之間。美杰姆2017 年、2018 年1-6 月的凈利率分別為40.38%、41.29%，可見總部加盟業(yè)務(wù)的盈利能力比直營店更強(qiáng)。
A 股早教龍頭，首次覆蓋給予“增持”評級
我們預(yù)計三壘股份2018-20 年凈利潤為3828/18128/19923 萬元，EPS 為0.11/0.54/0.59 元。裝備制造業(yè)務(wù)采用PB 估值法，參考可比公司平均PB2.19 倍，合理市值約為24.63 億元。教育業(yè)務(wù)采用PE 估值法，2019 年可比公司平均PE 為25.23 倍，我們認(rèn)為可給予教育業(yè)務(wù)2019 年24-26 倍PE，對應(yīng)合理市值43.51-47.13 億元。加總合理市值為68.14-71.76 億元，對應(yīng)合理股價19.60-20.65 元。首次覆蓋給予“增持”評級。
風(fēng)險提示：人口出生率下降風(fēng)險；擴(kuò)張不達(dá)預(yù)期風(fēng)險；行業(yè)政策風(fēng)險；行業(yè)競爭加劇風(fēng)險；加盟模式管理風(fēng)險；商譽減值風(fēng)險；籌資風(fēng)險；償債風(fēng)險；業(yè)務(wù)整合風(fēng)險；百度地圖統(tǒng)計早教中心數(shù)量不準(zhǔn)確風(fēng)險。
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