>> 興業(yè)證券-萬華化學（600309）PMMA與MMA項目投產(chǎn)，高附加值產(chǎn)品占比提升，產(chǎn)業(yè)鏈布局進一步完善-190110
| 上傳日期： |
2019/1/10 |
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| 811KB |
| 格式： |
pdf 共7頁 |
來源： |
興業(yè)證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
徐留明，唐婕 |
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MMA 是一種重要的有機原料，60%以上用于生產(chǎn) PMMA，其他應用包括PVC 改性劑、樹脂與乳業(yè)產(chǎn)品等。PMMA 俗稱有機玻璃，以其高光學清晰度（透光性高于玻璃）和優(yōu)異的耐候性而著稱，二戰(zhàn)期間首先被應用于飛機的擋風玻璃、坦克駕駛室的視野鏡等；目前其下游應用廣闊，主要領域包括廣告（占 30%）、建筑（占 28%）和汽車、家電、光學媒體（各 10%左右）等，典型產(chǎn)品諸如照明裝置、玻璃和衛(wèi)浴、內(nèi)部發(fā)光的標識牌、尾燈鏡、儀表盤蓋、微波爐窗等。
MMA：中國環(huán)保壓力下，C4 生產(chǎn)法競爭優(yōu)勢加強；研發(fā)優(yōu)勢與 C4 平臺優(yōu)質(zhì)叔丁醇產(chǎn)品資源助力萬華躋身 MMA 領先生產(chǎn)企業(yè)之列。
目前全球范圍內(nèi) MMA 生產(chǎn)以傳統(tǒng)的丙酮氰醇路線（C3 路線，或稱 ACH法）為主占全球產(chǎn)能 61%，異丁烯路線（C4 路線）占 31%，另有少量 C2路線（BASF 工藝、Lucite 工藝）；而國內(nèi)產(chǎn)能則主要為 C3 路線占 75%。C2 路線工藝擁有企業(yè)不對外轉(zhuǎn)讓技術，企業(yè)對 C3、C4 路線的選擇主要取決于原料獲取難易與成本。由于 C3 路線生產(chǎn)中涉及劇毒高腐蝕的氫氰酸與濃硫酸（危險性高、難獲取、耐腐蝕裝置投資大），且會生產(chǎn)大量副產(chǎn)品硫酸氫銨需要配套大型廢液處理回收裝置，因此在中國環(huán)保趨嚴的大背景下，2016 年后國內(nèi)規(guī)劃新建產(chǎn)能更多地選擇 C4 路線生產(chǎn) MMA。
2017 年全球 MMA 產(chǎn)能 462 萬噸（13-17 年 CAGR=2.7%），需求 412 萬噸（13-17 年 CAGR=3.3%），供需增長基本相平衡；多數(shù)全球大型企業(yè)產(chǎn)能10-20萬噸左右。2017年中國MMA產(chǎn)能86萬噸（13-17年CAGR=10.9%），共 10 家生產(chǎn)企業(yè)；但同年國內(nèi)產(chǎn)量僅 61 萬噸（13-17 年 CAGR=18.5%），需求 70 萬噸（13-17 年 CAGR=7.2%）；導致國內(nèi)高產(chǎn)能低產(chǎn)量且產(chǎn)不足需依賴進口的原因主要系大部分 MMA 企業(yè)的產(chǎn)品質(zhì)量無法達到高端客戶的需求，另外 C3 路線生產(chǎn)受到丙烯腈裝置負荷約束（C3 路線的必需原料氫氰酸最為經(jīng)濟合理的來源是丙烯腈裝置副產(chǎn)）與 C4 路線的異丁烯原料供應，以及新裝置磨合等因素都形成限制。未來五年，全球范圍的 MMA 擴產(chǎn)主要集中于中國，目前已有明確擴建計劃的產(chǎn)能達 53 萬噸（其中 C4 法占 56%）。當前MMA 仍然擁有較好的盈利水平，且收環(huán)保政策影響行業(yè)高收益有望持續(xù)；后續(xù)隨 MMA 產(chǎn)能于中國的擴建不斷鋪開，預計項目收益將有所回落。
萬華化學現(xiàn)有石化裝置副產(chǎn) 64 萬噸叔丁醇，目前作為外銷品 MTBE 的生產(chǎn)原料使用；由于 MTBE 作為汽油添加劑的應用可能減少，疊加煉化一體化項目的崛起，MTBE 在未來幾年盈利可能在較低水平。部分過剩的 MTBE 已通過裂解制備異丁烯而推動后者產(chǎn)能較快增長；而萬華基于自身平臺優(yōu)勢與研發(fā)優(yōu)勢，將叔丁醇脫水制備高純異丁烯并進一步氧化生產(chǎn) MMA 產(chǎn)品。根據(jù)環(huán)評信息，萬華化學依叔丁醇產(chǎn)品量擬建設 15 萬噸異丁烯法路線 MMA 裝置（一期 5 萬噸投資額 13.9 億元為本次投產(chǎn)項目，二期 10 萬噸投資額 19.8 億元），共用公用工程和輔助設施，測算財務內(nèi)部收益率（稅后）為 12.51%；另外山東省新舊動能轉(zhuǎn)化項目公示中萬華規(guī)劃遠期 MMA 產(chǎn)能合計 25 萬噸。進入 MMA 行業(yè)可以延伸叔丁醇產(chǎn)品鏈，提高產(chǎn)品附加值、進一步多元化萬華 C4 石化平臺產(chǎn)品結構；并且萬華化學有望通過煙臺產(chǎn)業(yè)園一體化的綜合成本優(yōu)勢、C4 平臺的原料掌控力優(yōu)勢與技術
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